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目前，我国的证券市场缺乏合理的价格发现机制，行情看涨时投资者一起入市炒作，没有行情时纷纷离场，导致股价经常大起大落，市场的系统性风险较高。
一、 何谓融资融券
融资融券交易，又称信用交易，分为融资交易和融券交易。通俗的说，融资交易就是投资者以资金或证券作为质押，向券商借入资金用于证券买卖，并在约定的期限内偿还借款本金和利息;融券交易是投资者以资金或证券作为质押，向券商借入证券卖出，在约定的期限内，买入相同数量和品种的证券归还券商并支付相应的融券费用。总体来说，融资融券交易关键在于一个“融”字，有“融”投资者就必须提供一定的担保和支付一定的费用，并在约定期内归还借贷的资金或证券。
二、 融资融券的发展
融资融券是海外证券市场普遍实施的一项成熟的交易制度，其存在具有合理性和必然性。据统计，截至目前，全球发达国家超过95%，新兴国家超过40%引入了融资融券业务。而在我国融资融券发展道路颇为曲折，迄今为止大致可分为三个阶段：
（一）初期阶段
1998年末国务院明令禁止融资融券交易，直至2005年10月《中华人民共和国证券法》的通过，删除了对融资融券交易的限制性条款，使券商融资融券业务合法化。2006年7月证监会出台了《证券公司融资融券业务试点管理办法》，这就意味着融资融券制度正式在我国起动，铺垫工作告一段落。然而，不幸的是就在融资融券呼之欲出之时，国内股市的“牛气冲天”使得融资融券试点搁置下来。
（二）实质准备阶段
2008年4月，国务院正式出台《证券公司监督管理条例》、《证券公司风险处置条例》，融资融券业务被正式列入券商业务中，并从账户开立、融资融券比例、担保品的收取、逐日盯市制度等方面，对融资融券业务作了明确规定。2008年10月5日，中国证监会宣布正式启动融资融券试点。随后，中信、银河、广发等11家证券公司先后于10月25日和11月8日进行了两次融资融券业务全网测试，结果基本达到了预期效果。
（三）正式实施阶段
2010年伊始，国务院原则上同意开设融资融券试点业务，证监会将按“试点先行、逐步推开”的原则，综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况，择优选择优质证券公司进行首批融资融券试点业务。此外，股指期货也相继获批。启动融资融券将为我国证券市场引入“做空”机制，能有效减少我国股市的波动幅度，避免出现恶性的暴涨暴跌。同时，也使投资者在证券价格下跌时也能获利，从而为我国股市“单边市”的局面划上句号。随着融资融券的破冰启航，其实现路径的探讨将成为未来研究的一大热点。2011年11月25日，经中国证监会批准，《上海证券交易所融资融券交易实施细则》正式，并自之日起施行。这意味着亮相内地证券市场一年半的融资融券业务将由“试点”转为“常规”。
上海证券交易所有关负责人表示，2006年《上海证券交易所融资融券交易试点实施细则》（以下简称《试点实施细则》）颁布。2010年融资融券业务试点启动以来，经历了一年半的实践检验。其间，市场环境发生了较大变化。为更好地适应市场需求，配合融资融券业务由试点转为常规业务，经中国证监会批准，上证所对《试点实施细则》中的部分条款进行了修订。
据了解，本次修改以“基本业务制度不变、部分条款作适应性修订”为原则，与中国证监会《证券公司融资融券业务管理办法》、《证券公司融资融券业务内部控制指引》的修改保持一致。除对现行规则条文表述进行文字修改外，新增条款2条，修订条款13条，主要涉及标的证券、优先还款、保证金比例与折算率、维持担保比例等方面。
自《实施细则》之日起，《上海证券交易所融资融券交易试点实施细则》同时废止。
根据《实施细则》有关规定和业务发展需要，上证所还调整了融资融券标的证券范围。融资融券标的证券范围为参照上证180指数成份股并满足《实施细则》相关规定的180只股票，以及满足《实施细则》的4只交易所交易型开放式指数基金。
三、主要影响
作为一种新型的金融衍生产品，融资融券实质是一种金融杠杆，贯彻到资本市场的最强大力量就是增大证券市场的流动性，通过盘活证券公司手中的存量资本增大证券市场的资金供给量和需求量，融资融券业务的开闸有望使国内证券业迎来一个多赢的局面。首先，对整个证券市场而言，融资融券的推出直接增加了资本市场交易的活跃程度，为证券市场开拓新的资金来源，这大大促进证券市场交易的活跃性及市场行情的持续性。“做空”机制的引入能有效减少我国股市的波动，避免出现恶性的暴涨暴跌。此外，也使投资者在证券价格下跌时也能获利，从而为我国股市“单边市”的局面划上句号。其次，融资融券业务的推出在最大程度上满足了券商的利益诉求，增强了券商的盈利能力。目前券商经纪业务收入的主要来源是交易手续费，股市长期低迷将导致证券业全面亏损。存在卖空机制，券商通过为客户融券，可以赚取手续费以及客户所缴保证金从卖空指令发出到所融证券归还的利息，增加熊市时的收入来源。而融券交易活跃市场，增大交易量，又反过来增加了券商开展的经济业务的手续费收入。卖空机制的推出也提供了更多的投资选择，有利于券商改善投资组合。最后，从投资者角度看，可利用卖空机制进行套期保值，锁定投资收益；融券卖空机制可大幅减弱“庄股”的波动幅度，甚至终结“坐庄”现象，从而保护广大中小投资者的利益。
囫囵吞枣，消化不良固然不好，但也不能因噎废食，徘徊不前。从发展的眼光来看，当市场发展到一定规模后，法律制度趋于完善，融资融券业务的开展是国际证券市场的总趋势，我国也不例外。从“试点证券公司——证券金融公司——完全市场化”，是我们的必由之路。我国应根据国情、因地制宜，逐步完善融资融券交易环境，尽快建立健全融资融券法律法规体系，通过加强市场防火墙制度和证券公司风险控制机制建设，严格防范各类风险，保融资融券业务在试点的基础上稳步、健康推进。有理由相信，只要做好相应的风险防范措施，就一定能够发挥融资融券业务的最大效用，提高资本市场的运作效率。
参考文献：
[1]《上海证券交易所融资融券交易实施细则》，上交所，2011-11-25
[2]陈夏.证券融资融券交易的国内外文献综述[J].现代商贸工业,2009（10）：161-162.
[3] 陈建瑜.我国证券融资融券的实现路径[J].中国金融,2006（8）：30-32.
一、融资融券交易的基本概念
融资融券交易（securities margin trading），通常又被称为“保证金交易”、“垫头交易”或“证券信用交易”，指投资者支付一定的保证金给具有融资融券业务资格的证券公司，利用借入的资金买入证券或借入证券并卖出该证券的行为。从本质上讲，融资融券交易属于保证金杠杆交易模式。融资交易，又称买空交易，指投资者在预期某证券价格上涨而自有资金不足时，以资金或证券作质押，向券商借入资金买入该证券，在约定期限内，再卖出该证券以所得价款来偿还借款本金和利息。融券交易，又称卖空交易，指投资者在预期某证券价格下跌而自有证券不足时，以资金或证券作质押，向券商借入证券并卖出该证券，在约定期限内，再买入相同种类和相同数量的证券归还券商并支付相应费用。
二、融资融券交易的特征
（一）财务杠杆性。财务杠杆即“以小博大”效应，是融资融券交易最显著的一个特征。投资者通过融资融券交易可以用较少的本金获得较大的投资机会，投资机会意味着既有盈利的可能也有亏损的可能。
（二）双重信用性。融资融券包含两个方面的内容：券商（证券公司）对投资者的融资融券和金融机构对券商的融资融券即转融通业务。因而，融资融券交易过程中存在两个层次的信用关系：券商与投资者之间的信用关系，券商与金融机构之间的信用关系。
（三）资金融通性。流动性是金融市场正常运行的必要前提。融资融券交易有利于资金在货币市场和资本市场之间保持平稳顺畅的流动，优化了资源配置，有利于金融市场交易手段的多样化和金融衍生工具的推陈出新，提高了整个市场的运行效率。
（四）宏观调控性。融资融券交易最常用的的宏观调控手段是调整保证金的比率。当股市处于持续上涨态势并且市场投资氛围较浓时，为了防止股市过热以及出现经济泡沫，可以适当地提高保证金比例，以限制融资融券交易规模。相反，当股市处于持续下跌态势并且投资者对市场不看好时，为了带动金融市场活跃，可以适当地降低保证金比例，以增大融资融券交易规模。
三、融资融券与普通证券交易的区别
（一）交易模式的不同。投资者从事普通证券交易时，买入证券前须有足额资金，卖出证券前须有足额证券。然而，投资者从事融资融券交易时，当投资者预测证券价格将会上涨但手中没有足够多资金时，可向有关证券公司借入资金以购买证券；当投资者预测证券价格将要下跌但手中没有证券或没有足够多证券时，可向有关证券公司借入证券以卖出证券。
（二）提供担保的不同。从事普通证券交易时，投资者与证券公司之间只存在委托买卖关系，不需要向证券公司提供担保。而从事融资融券交易时，投资者与证券公司之间不仅存在委托买卖关系，而且存在借贷关系，一般而言，投资者应该事先以现金或有价证券的形式向证券公司交付一定比例的保证金，还应该将融资买入的证券和融券卖出所得资金交付给证券公司作为担保物。
（三）承担风险的不同。从事普通证券交易时，投资者可以买卖在证券交易所上市的任意证券，并且风险全部由投资者自行承担。而从事融资融券交易时，投资者只可以买卖证券公司约定范围内的证券，当投资者不能按时足额偿还借入的资金和证券时，证券公司要承担一定的风险。
四、我国融资融券交易的发展历程
（一）第一阶段：试点准备。2006年6月30日，证监会《证券公司融资融券试点管理办法》，融资融券制度正式在我国启动。同年，8月21日，上海证券交易所和深圳证券交易所《融资融券交易试点实施细则》；8月29日，中国证券登记结算公司《中国证券登记结算有限责任公司融资融券试点登记结算业务实施细则》；9月5日，中国证券业协会《融资融券合同必备条款》和《融资融券交易风险揭示书必备条款》，规范了融资融券合同签订方之间的法律关系。2008年4月25日，国务院出台《证券公司监管条例》和《证券公司风险处置条例》，融资融券被列入证券公司的业务范围，并在开立账户、担保品和逐日盯市等方面做出了明确规定。2010年1月8日，国务院原则上同意开展融资融券业务试点，并推出了股指期货品种，融资融券交易制度终于将要在我国资本市场上崭露头角。
（二）第二阶段：步向常规。2010年3月31日，上海和深圳两大证券交易所正式向国泰君安等6家试点券商发出通知，自当日起接受券商的融资融券交易申报，这标志融资融券交易进入实质性操作阶段。首批融资融券标的证券为90只成分股，即当时的上证50指数的50只成分股和深证成分指数的40只成分股。2011年11月25日，《上海证券交易所融资融券交易实施细则》获，并自之日起实施，这标志着我国大陆的融资融券业务由试点走向常规。之后，融资融券标的证券的只数开始增多，取得融资融券业务资格的券商家数也开始增多，这都表明了总体上我国的融资融券市场呈现稳步成长的趋势。
五、我国融资融券交易的实施原则
投资者进行融资融券交易前，应按照有关规定选取一家交易所会员为其开立一个信用证券账户，该交易所会员须是符合资格的证券公司。信用证券账户的开立和注销应该依照会员证券公司和交易所指定的登记结算机构的相关规定来办理。融资买入和融券卖出的申报数量为100股（份）或者其整数倍。为了防范控制信用风险，融资融券期限最长不得超过6个月。
投资者融资买入证券后，既可直接用资金还款，也可通过卖出证券的方式还款。投资者卖出融入的证券后，既可直接归还同等数量的相同证券，也可买券还券。投资者卖出信用证券账户内证券所得到的资金，须优先偿还其融资欠款。投资者融券卖出所得到的资金，须优先用于买券还券，不得另作他用。根据《融资融券交易实施细则》，投资者的融资保证金比例和融券保证金比例都不得低于50%。证券公司在不超过该规定比例的前提下，可根据适用的折算率标准自行规定融资保证金比例和融券保证金比例。
按照监管部门的规定，投资者要参与融资融券交易，必须在交易所另行开设信用交易账户，而该账户也只能参与交易所指定范围内的证券品种的买卖。
可用于融资融券的证券品种通常必须具备业绩良好、流通量大、换手率高、价格波动程度较低等条件，以避免助长投机气氛和市场操纵行为。在目前的情况下，股权已经完成股权分置改革，也成为融资融券标的证券的要求之一。
交易所会每隔一段时间，重新对标的证券名单进行审核和确定，并向市场公布。而当某支股票的融资融券余额超过一定限度，或者出现交易异常情况时，也可能暂停该股票继续融资买入或者融券卖出。
资质评估
融资融券业务本质上是一种信用交易，投资者和券商之间存在借贷关系，风险控制也就成为一个重要的参考因素。从规范市场的角度出发，证监会对开展融资融券业务的券商资格也做出了约束。
同理，在融资融券交易账户开设之初，从风险控制的角度出发，券商有必要对投资者的资产状况、操作能力、信用记录等资质进行综合评估，从而判断是否可以向该投资者开放融资融券业务，以及融出的最大额度和利率水平。这一流程和银行的征信评估有很多相似之处，都是以评估客户的信用水平和偿付能力为主要目的。
保证金存入
在确定了投资者的融资融券额度上限、利率等条件之后，该投资者需要把现金或股票存入保证金账户，作为参与信用交易的保证金。其中的股票也必须是交易所认可的、可用于融资融券交易的品种。
所有存入股票的市值，都乘以一定的折算率加总，再加上所有现金，就是投资者可以使用的保证金额度。这里面所说的折算率，是在证监会规定的范围内，由券商自行决定的，可用保证金对抵押证券市值的比率。在确定折算率时，必然要考虑不同证券的风险程度，赋予不同的数值。《细则》中对各证券品种折算率的上限都做出了规定，例如国债的最高折算率为95％，上证180指数成分股、深证100指数成分股最高折算率为70％等等。
假设某券商规定股票S的折算率为70％，50ETF的折算率为90％。某投资者开户后存入1 00万元现金，市值50万元的股票S和市值70万元的50ETF，那么他的初始保证金余额就是：100+50×70％+70×90％＝198万元。
融资融券限额
有了存放在保证金账户的自有资产，投资者就可以向券商进行借贷了。投资者可以向券商借人现金买进股票，也可以借入股票卖出。保证金总额除以借贷的金额或者股票市值，就是保证金比率。在存入一定数额的保证金之后，融入越多的资金买股票、或者融入越多的股票卖出，保证金比率也就越低。《细则》中规定融资和融券的保证金比率的下限都为50％，也就是规定了一定数额保证金所能借贷的最大现金或者股票市值。
值得注意的是，对于融券卖出所得资金，通常都是被锁定的，即投资者不可以再用这部分资金买入其它股票，只可以用来把原来融券卖出的股票买回还给券商。这就排除了资金被无限放大的可能。同时，为了避免在市场下跌时做空，影响正常交易秩序，《细则》还规定融券卖出的申报价格不得低于该证券的最新成交价，也就是说融券卖出只能挂卖单，而不能主动卖出。
紧接上例，假设上例中该投资者的经纪券商规定融资融券的保证金比率均为50％。根据该投资者存入资金和股票计算得出其初始保证金余额为1 98万元，则他最多可以融资买入市值396万元的证券。如果全仓买入，则该投资者的保证金比率就达到：198／596=50％，恰好达到券商规定的保证金比率下限。此时投资者就不可以再通过信用交易融资买入或者融券卖出了，除非先平掉一部分信用仓位，释放保证金。
担保维持
转融券业务特指证金公司将自有或者融入的证券出借给证券公司，供其办理融券业务的经营活动。
规范要点
借入人资格。《规则》规定：借入人为具有融资融券业务资格，且业务运作规范；业务管理制度和风险控制制度健全，具有切实可行的业务实施方案；技术系统准备就绪；以及参与转融通业务应当具备的其他条件的证券公司。目前为11家证券公司。市场此前关注的银行、保险等金融机构以及其他合格投资者能否作为借入人的问题在本《规则》中未涉及，这可能与一些法律障碍没有消除有关。
转融通标的证券。《规则》规定：证金公司将根据融资融券标的证券相关管理规则和市场状况，合理确定转融通标的证券名单，在每一交易日开市前公布。目前，由于只开放了转融资业务，所以，还未涉及具体证券。预计推出之后，转融通标的会与现有融资融券业务的278只股票和9只ETF标的基本重合。
交易时间。《规则》规定：转融通业务的交易日为每周一至周五，国家法定节假日和证券交易所公告的休市日除外。证金公司接受证券公司转融资申报指令的时间为每个交易日9:30至11:30、13:00至15:00，申报指令当日有效，在15:00前可撤销。证金公司接受证券公司上海市场转融券申报指令的时间为每个交易日9:30至11:30、13:00至15:00，接受深圳市场转融券申报指令的时间为9:15至11:30、13:00至15:00，申报指令当日有效，在14:30前可撤销。
转融通期限。《规则》规定：转融资期限分为7天、14天、28天三个档次，转融券期限分为3天、7天、14天、28天、182天五个档次；证金公司可根据市场需求和业务发展需要，对转融资、转融券的期限档次进行调整。转融资和转融券期限的不匹配会对证券公司信用中介能力带来巨大的考验。
费率。《规则》规定：证金公司按照不同期限档次设置相应的转融资、转融券费率，该费率以中国人民银行规定的金融机构半年期人民币贷款基准利率为参考，并根据市场资金供求情况及时调整。
申报指令。《规则》规定转融资申报指令应当符合以下条件：每笔申报金额应当为100万元的整数倍；最大单笔申报金额不超过3亿元；单一证券公司当日各期限档次转融资申报总额不超过5亿元，证金公司另有规定的除外。融券申报指令应当符合以下规定：每笔申报数量应当为100股（份）的整数倍；最低单笔申报数量不得低于1万股（份），最大单笔申报数量不超过100万股（份）。不同于转融资申报指令，转融券申报指令有两种类型：非约定和约定，其中，非约定申报是指交易双方不指定对手，出借人和借入人根据自身的需求发出申报指令；约定申报指令是指“熟人”交易，出借人和借入人按照事先约定好的意向各自申报。
保证金管理。《规则》规定：证券公司向证金公司借入资金或者证券，应提交保证金。证券公司可以自有资金交纳或者以自有证券充抵保证金。证金公司仅对保证金资金部分支付利息。保证金比例将根据证券公司的征信情况予以确定，最高为50%，最低为20%。保证金比例的计算公式为:保证金比例=(保证金资金+∑可充抵保证金证券数量×当前市价×折算率)/{转融资金额+∑[（出借证券数量+权益补偿证券数量）×当前市价]+转融通费用+权益补偿资金+违约金}×100%。证金公司将按审慎原则选取并确定可充抵保证金证券的名单，对可充抵保证金证券确定不同的折算率，并根据市场情况及时调整。
权益处理。《规则》规定：证券出借期间发生证券权益分派的，由借入人向出借人进行权益补偿。需补偿的权益类型包括派发现金红利或者利息、送股或者转增股、发行证券持有人有优先认购权的新股或者可转换债券等证券、派发权证、配股等。
预期规模
转融通规模受制于证金公司的注册资本金规模。根据2011年10月证监会颁布的《转融通业务监督管理试行办法》，证金公司的净资本、风险资本准备计算参照证券公司有关规定执行。目前，证金公司的注册资本金已由设立之初的60亿元增加到75亿元，若按证券公司分别对客户融资业务规模、融券业务规模的10%计算风险资本准备，转融通规模将达到750 亿元，在此基础上，若按A类证券公司0.6倍系数计算风险准备，则转融通的规模有望达到1250亿元；若再考虑到次级债发行，按照长期次级债不超过净资本的50%，5年次级债100%计入净资本，则转融通最大规模可以达到1875亿元。
据有关媒体报道，证金公司的股东正计划将注册资本金规模提升至120亿元，如果完成增资，那么，未来转融通最大规模将升至约3000亿元。
上述说法也许并不可靠。既要防范杠杆风险，又要发挥救市作用，在目前的现实土壤中，融资融券恐怕难以完成这样的“历史使命”。
倒是有相反的例子，证明融资融券不仅不能稳定市场，反而会助涨助跌。1929年美国股市大挫，美国政府总结教训，认为股市的狂跌应部分归因于过度的融资融券，因此，有必要规范融资融券。1934年美国出台的《证券交易法》第七章专门对融资融券作出规定，美国联邦储备委员会作为融资融券的监管机构，有权制定实施细则，有权根据融资融券规模调整保证金比例以防止过度投机或股价过度波动。这是熊市中的去杠杆化过程。
我国政策制定者汲取总结了前人经验，考虑到这一投资工具存在杠杆化风险，虽然能活跃交投，也能够助涨助跌，因此对融券做空作出严格的限制，使得我国的融资融券制度成为仅能做多的“跛脚鸭”。
在融资融券首次联网测试前的10月17日，相关权威人士申明，“我国的‘融券交易’并不等于‘卖空交易’，即将推出的业务试点中的融券交易，要求投资者先借入股票再卖出，卖出的前提条件是投资者证券账户中要有真实股票，不得先卖空，再借入。”为避免融资融券交易过程中出现市场操纵行为，监管部门设定了比较严格的监管规则，包括融券做空的报价必须要高于前一交易日价格，交易所会对融券做空交易行为进行前端控制等。
融券做空功能由此受到严格限制：首先，做空者必须先买进股票，不能裸做空；第二，卖出的价格受到严格管制，做空者打的是明牌，暴露于做多者的枪口之下。因此，除非市场提供高风险溢价，一般做空者不敢轻易入场。
这说明，我国证券市场实际上没有卖空交易机制，投资者在有抵押、交纳一定数额保证金的基础上，按一定比例向证券公司借券卖出，更接近于抵押担保机制的下的准信贷行为。不过是借钱购券，充其量是个做空的雏形。
从融资融券的保证金率可以一窥融资融券的交易量“保险栓”性质。融资与融券的保证金和成本决定了风险大小和资金多少。目前出台的规则对于保证金要求较高，杠杆比例较低，并且有严格的强行平仓机制，如果按照市场传说的以7%～8%的资金融出利率，那么，融出资金的公司可以获得高过一年期贷款利率的无风险收益，目前一年期贷款利率5.58%，收益将在2%~3%左右，大约相当于以往的银行存贷差，这是资金借出方的无风险收益，在熊市中也算得是证券公司的“及时雨”。
中图分类号：F830.99 文献标志码：A 文章编号：1673-291X(2009)12-0073-02
随着2008年8月1日起《证券公司融资融券试点管理办法》的施行，业界普遍关注的融资融券交易终于重新启动，这标志着中国证券市场一次重大的交易制度改革和证券市场新的市场运作机制形成。但由于受到次贷危机及全球金融风暴的影响，融资融券并未在2008年底如期实施，反观目前中国的资本市场确实存在很多不利的因素，而该制度本身的风险性也较强。
一、融资融券业务的风险分析
任何事情都是有利有弊的，融资融券交易在放大资金的同时也在放大风险。这种业务将助长投机行为，加剧价格波动，并增加整个资本市场风险。而通过借贷关系联系在一起的银行、证券公司也逃脱不了被投资者连带损失的命运。
(一)信用交易对新股发行的介入的不对称性
因为根据一般规定，新股在发行上市半年是不允许融券的，即便最短也有三个月的融券卖空禁止期。而同时，对新股发行承销、购券的信用融资在上市以前就存在。这种不对称的信用交易在保证新股发行成功中，发挥非常重要的作用。在一种不对称的信用交易支持下，市场定价将有利于发行者，而因为有了这种不对称信用交易的运用，发行者和承销商也会在利益驱动下，更为积极地采用市场定价的方式发行新股。从而提高发行价格，降低二级市场的获利空间。
(二)保证金交易的风险
抵押品一般是投资者本身账户的证券资产，或其他金融资产的形式。通常抵押资产的价值下降时，投资者的其他证券资产价值也是同时下降的。所以“补充维持保证金要求”发生时，投资者的补偿能力可能受到制约而出现债务危机。
而且，股票市场的波动带来资产价值的变化和投资者财富的大起大落，杠杆效应自动放大这种巨大波动的幅度。当投资者选择保证金交易方式时，其证券组合变成高风险资产。当股市走低时，杠杆作用对一个高风险的证券组合产生“补充维持保证金要求”的概率比对一个低风险的证券组合的负面的放大效应要大得多，带来难以估量的损失。
当“补充维持保证金要求”的情况发生时，由于维持保证金低于最低要求，投资者被要求存放更多的现金或者证券资产进入“保证金账户”。经纪公司在股票下跌时强行卖掉投资者的股票，投资者就失去了在市场回升时重新盈利补偿损失的机会，经纪公司的强行平仓会造成投资者的巨大损失。更有甚者，经纪公司可能并不等待投资者运作补偿资金，甚至不必发出“补充维持保证金要求”，也不给任何通报，就卖出投资者部分或全部的证券资产，以偿还贷款。也就是说，在市场不景气时，保证金交易的投资者不仅损失资本，甚至失去对自己资产的控制。
二、融资融券业务的风险控制
基于融资融券本质上是“证券信用交易”，包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券四种。所以风险控制也应从信用控制的角度出发，重点考察业务关联各方在信用方面可能产生的风险。
(一)交易制度的风险控制
1 在制度设计上的风险控制。重新启动信用交易时，在制度设计上要格外注重风险控制机制的设计。首先，应该创造良好的信用交易的大环境，特别要重视培养信用环境；其次，在信用交易的制度设计上更注重风险防范和控制，切忌仅仅单一地强调资金入市的思路。
2 信用交易模式选择的风险控制。国际比较研究表明，证券信用交易具有双重性，因不同国家及地区证券市场完善程度的差异，对证券市场发展具有不同的影响，中国不宜采用证券金融公司主导的集中信用模式作为过渡型制度模式，而是应吸收市场化模式和专业化模式的优点，在把市场化信用交易模式作为总体目标的前提下，将证券公司融资融券许可证制度作为过渡模式，严格规定股票信用交易主体的市场准入条件，只有符合规定条件的创新类证券公司才有资格申请从事融资融券业务，同时要建立信用交易资信评估制度，使证券公司增强风险意识，建立健全风险控制机制，谨慎选择客户，防范违约风险和操作风险，有效承担信用交易中介功能。
(二)交易主体的风险控制
1 投资者风险控制。为了保护券商与投资者的合法权益，开展融资融券业务之前，券商应当与投资者签订融资融券合同。合同中需明确规定券商及投资者的权力与义务。合同中应明确规定融资融券业务流程、交易的风险与收益以及交易的杠杆效应。当投资者提交的担保物价值与其融资融券债务之间的比例低于证券交易所规定比例时，投资者必须按照证券交易所规定以及合同的约定，补上规定比例部分的担保物。采用二级账户体系利于明确融资融券业务中的法律关系，也利于转融通中对抵押资产的运用，但要杜绝挪用客户资产问题。为了防止普通投资者特别是刚刚入市者过度被套，造成社会动荡，相关部门可出台一些硬性措施制止一部分人从事融资融券业务。
2 券商风险控制。融资融券交易有较强的杠杆效应，能在短时期内大规模增加交易额度，券商可以获取更多的交易费用，但是由于投资者水平难以辨别，使得券商风险加大。所以投资者进行融资融券时，券商要对投资者的资金实力、资产来源、信用状况及过去的交易记录进行严格审查，确保建立第一道有效的防火墙。
3 金融机构风险控制。金融机构在审查借款券商的抵押证券时，应着重审查用于抵押的证券是否具有进行融资融券交易的资格以及借款人资信状况。应对其价值进行评估，并将评估过程标准化。作为贷前审批的重要依据。在对证券评估时可对该证券的流通股本、股东人数、交易规模、波动性、净资产、净收益、公司的发展前景等指标作出明确的规定。金融机构要按照相关法律法规的要求，制定开展此类业务的实施细则，并在取得监管部门批准后实施。券商通过质押证券获取商业银行贷款必须签订贷款合同，贷款合同应明确券商与商业银行的权利、义务、风险、收益及风险防范措施等事项。同时，实施细则不仅要规定质押贷款业务的流程，还应建立银监会、证监会许可的硬性规定。
(三)交易标的物的风险控制
1 抵押证券的信用管理。不同证券的质量和价格波动性差异很大，将直接影响到信用交易的风险水平，因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易，而应对其资格进行认定，并将认定标准成文化，作为贷前审批的重要依据。比如在巴塞尔新资本协议中就明确提出对重要指数股票和未纳人指数的股票应采用不同的质押折算系数。应着重审查用于抵
押的证券是否具有进行融资融券交易的资格以及借款人资信状况。
2 信用额度管理。(1)市场整体信用额度的管理。包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理两个方面。证券公司在融入资金购买证券时，必须缴纳一定比例的保证金，并把购得证券交给商业银行做抵押，当证券价格下跌导致保证金比率低于保证金比利时时，商业银行将停止向该证券公司继续融资。(2)单只证券信用额度管理。为防止股票被过度融资融券而导致风险增加，应限制单只股票的信用交易量占公司总股本的比例，规定当一只股票的融资融券额达到上市公司总股本的一定比例时，交易所应停止融资买进或融券卖出，当比率下降时再恢复交易；当融券额已超过融资额时，也应停止融券交易，直到恢复平衡后再重新开始交易。(3)投资者信用额度管理。规定最低保证金，设定投资者进入证券信用交易的门槛，只允许具有一定风险承受能力及资信能力的投资者开设信用账户从事证券信用交易，并根据投资者的资信状况设立不同等级的交易限额。建议以一个季度为期限选择股票信用交易合约。还要以融资买进的全部股票作为担保品进行抵押；同样，在融券时，应按规定的比率向证券公司缴纳一定的保证金，要以融券卖出的全部价款作为担保品进行抵押，以预防可能的未来风险。此外，应建立信用交易的资信评估制度，资信评估机构将把信用账户分为不同风险等级，并根据实际情况确定信用交易主体的资信等级。这是准确评价交易主体的资信状况，授予证券公司信用交易业务的资格和对投资者进行融资融券的重要依据，以此实现证券信用交易风险的动态控制。
美国的“Margin Trading”是通过借股票或借钱并利用杠杆放大作用来炒股。在美国，投资者开户时，要决定除了现金账户之外是否还要多开“Margin”账户。如果只开现金账户，那么所有证券资金均在其个人账户中。
开了“Margin”账户的客户（在申请股票账户时，必须签署额外文件，获得批准后才能够获得融资或者融券资格）则可以向证券公司融资，但客户的股票也同时抵押给证券公司，证券公司甚至有权将股票再进行抵押融资。由于融资融券都是高风险杠杆业务，所以该业务的利率要比平常按揭贷款利率高4～5个百分点不等。
中国通常所说的融资融券业务，主要是指券商为投资者提供融资融券交易。融资是借钱买证券；而融券是借证券卖出，之后再以证券形式归还，即卖空。证监会早在2006年6月30日和8月21日曾相继了《证券公司融资融券试点管理办法》和《融资融券交易试点实施细则》，但直到今年才正式宣布启动融资融券试点。
一般情况下业内认为融券卖空有更高的风险，因为如果卖空股票后该股大涨时又无法平仓的话，损失是无上限的。但卖空可以给投资者带来资金用于继续买入其他证券，所以卖空可以提高投资组合的分散度。另外股价高估的情况比低估更加普遍，股票价格对于好坏消息的反应也不对称，所以有时对于买空卖空的风险对比非常难以评估。
从成本上来说，在美国向经纪商借入股票进行卖空，需要交付大约卖空股票股价的0.5%（年）作为租借费用，在中国融资融券业务实施初期，要求融券的券必须到账户上，所以这一成本相对比例将更高，另外在中国其他成本也会相对较高。
从宏观层面来看，买空卖空的风险和收益主要取决于市场波动率和投资分散度。就国内市场2008年和2009年的表现来看，A股市场的波动性明显较高，总体卖空风险会较大。另外投资分散度越高，卖空风险越低。投资分散度主要取决于卖空的市场容量，据统计，美国股票市场卖空的总额不到标准普尔500指数市值的2%，所以中国市场必须从一开始对卖空总额做出一定限制。
(一)信用交易对新股发行的介入的不对称性
因为根据一般规定，新股在发行上市半年是不允许融券的，即便最短也有三个月的融券卖空禁止期。而同时，对新股发行承销、购券的信用融资在上市以前就存在。这种不对称的信用交易在保证新股发行成功中，发挥非常重要的作用。在一种不对称的信用交易支持下，市场定价将有利于发行者，而因为有了这种不对称信用交易的运用，发行者和承销商也会在利益驱动下，更为积极地采用市场定价的方式发行新股。从而提高发行价格，降低二级市场的获利空间。
(二)保证金交易的风险
抵押品一般是投资者本身账户的证券资产，或其他金融资产的形式。通常抵押资产的价值下降时，投资者的其他证券资产价值也是同时下降的。所以“补充维持保证金要求”发生时，投资者的补偿能力可能受到制约而出现债务危机。
而且，股票市场的波动带来资产价值的变化和投资者财富的大起大落，杠杆效应自动放大这种巨大波动的幅度。当投资者选择保证金交易方式时，其证券组合变成高风险资产。当股市走低时，杠杆作用对一个高风险的证券组合产生“补充维持保证金要求”的概率比对一个低风险的证券组合的负面的放大效应要大得多，带来难以估量的损失。
当“补充维持保证金要求”的情况发生时，由于维持保证金低于最低要求，投资者被要求存放更多的现金或者证券资产进入“保证金账户”。经纪公司在股票下跌时强行卖掉投资者的股票，投资者就失去了在市场回升时重新盈利补偿损失的机会，经纪公司的强行平仓会造成投资者的巨大损失。更有甚者，经纪公司可能并不等待投资者运作补偿资金，甚至不必发出“补充维持保证金要求”，也不给任何通报，就卖出投资者部分或全部的证券资产，以偿还贷款。也就是说，在市场不景气时，保证金交易的投资者不仅损失资本，甚至失去对自己资产的控制。
二、融资融券业务的风险控制
基于融资融券本质上是“证券信用交易”，包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券四种。所以风险控制也应从信用控制的角度出发，重点考察业务关联各方在信用方面可能产生的风险。
(一)交易制度的风险控制
1在制度设计上的风险控制。重新启动信用交易时，在制度设计上要格外注重风险控制机制的设计。首先，应该创造良好的信用交易的大环境，特别要重视培养信用环境；其次，在信用交易的制度设计上更注重风险防范和控制，切忌仅仅单一地强调资金入市的思路。
2信用交易模式选择的风险控制。国际比较研究表明，证券信用交易具有双重性，因不同国家及地区证券市场完善程度的差异，对证券市场发展具有不同的影响，中国不宜采用证券金融公司主导的集中信用模式作为过渡型制度模式，而是应吸收市场化模式和专业化模式的优点，在把市场化信用交易模式作为总体目标的前提下，将证券公司融资融券许可证制度作为过渡模式，严格规定股票信用交易主体的市场准入条件，只有符合规定条件的创新类证券公司才有资格申请从事融资融券业务，同时要建立信用交易资信评估制度，使证券公司增强风险意识，建立健全风险控制机制，谨慎选择客户，防范违约风险和操作风险，有效承担信用交易中介功能。
(二)交易主体的风险控制
1投资者风险控制。为了保护券商与投资者的合法权益，开展融资融券业务之前，券商应当与投资者签订融资融券合同。合同中需明确规定券商及投资者的权力与义务。合同中应明确规定融资融券业务流程、交易的风险与收益以及交易的杠杆效应。当投资者提交的担保物价值与其融资融券债务之间的比例低于证券交易所规定比例时，投资者必须按照证券交易所规定以及合同的约定，补上规定比例部分的担保物。采用二级账户体系利于明确融资融券业务中的法律关系，也利于转融通中对抵押资产的运用，但要杜绝挪用客户资产问题。为了防止普通投资者特别是刚刚入市者过度被套，造成社会动荡，相关部门可出台一些硬性措施制止一部分人从事融资融券业务。
2券商风险控制。融资融券交易有较强的杠杆效应，能在短时期内大规模增加交易额度，券商可以获取更多的交易费用，但是由于投资者水平难以辨别，使得券商风险加大。所以投资者进行融资融券时，券商要对投资者的资金实力、资产来源、信用状况及过去的交易记录进行严格审查，确保建立第一道有效的防火墙。
3金融机构风险控制。金融机构在审查借款券商的抵押证券时，应着重审查用于抵押的证券是否具有进行融资融券交易的资格以及借款人资信状况。应对其价值进行评估，并将评估过程标准化。作为贷前审批的重要依据。在对证券评估时可对该证券的流通股本、股东人数、交易规模、波动性、净资产、净收益、公司的发展前景等指标作出明确的规定。金融机构要按照相关法律法规的要求，制定开展此类业务的实施细则，并在取得监管部门批准后实施。券商通过质押证券获取商业银行贷款必须签订贷款合同，贷款合同应明确券商与商业银行的权利、义务、风险、收益及风险防范措施等事项。同时，实施细则不仅要规定质押贷款业务的流程，还应建立银监会、证监会许可的硬性规定。
(三)交易标的物的风险控制
1抵押证券的信用管理。不同证券的质量和价格波动性差异很大，将直接影响到信用交易的风险水平，因此并不是所有的证券都适合作融资融券交易，而应对其资格进行认定，并将认定标准成文化，作为贷前审批的重要依据。比如在巴塞尔新资本协议中就明确提出对重要指数股票和未纳人指数的股票应采用不同的质押折算系数。应着重审查用于抵押的证券是否具有进行融资融券交易的资格以及借款人资信状况。
2信用额度管理。(1)市场整体信用额度的管理。包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理两个方面。证券公司在融入资金购买证券时，必须缴纳一定比例的保证金，并把购得证券交给商业银行做抵押，当证券价格下跌导致保证金比率低于保证金比利时时，商业银行将停止向该证券公司继续融资。(2)单只证券信用额度管理。为防止股票被过度融资融券而导致风险增加，应限制单只股票的信用交易量占公司总股本的比例，规定当一只股票的融资融券额达到上市公司总股本的一定比例时，交易所应停止融资买进或融券卖出，当比率下降时再恢复交易；当融券额已超过融资额时，也应停止融券交易，直到恢复平衡后再重新开始交易。(3)投资者信用额度管理。规定最低保证金，设定投资者进入证券信用交易的门槛，只允许具有一定风险承受能力及资信能力的投资者开设信用账户从事证券信用交易，并根据投资者的资信状况设立不同等级的交易限额。建议以一个季度为期限选择股票信用交易合约。还要以融资买进的全部股票作为担保品进行抵押；同样，在融券时，应按规定的比率向证券公司缴纳一定的保证金，要以融券卖出的全部价款作为担保品进行抵押，以预防可能的未来风险。此外，应建立信用交易的资信评估制度，资信评估机构将把信用账户分为不同风险等级，并根据实际情况确定信用交易主体的资信等级。这是准确评价交易主体的资信状况，授予证券公司信用交易业务的资格和对投资者进行融资融券的重要依据，以此实现证券信用交易风险的动态控制。
3标的证券资格认定。允许融资融券的股票应该是质地比较好的中大型股票，盘子很小的股票被剔除，亏损的ST股票被剔除，涨幅太大或者换手率太高、已经有风险的股票也被剔除。对股东人数的规定实际上是剔除有庄股嫌疑的股票，因为庄股一般股东人数很少，也应被排除在外。
(四)证券信用交易的监管
融资融券标的细挑选
可供融资买入或融券卖出的证券品种，称为融资融券标的证券。《融资融券交易试点实施细则》规定，它可以是在交易所上市的股票、基金、债券及其他证券。沪深证券交易所将按照规定确定其标的证券名单，证券公司可在交易所公布的标的证券范围内进一步选择，并随交易所名单变动而相应调整，投资者仅可在此范围内参与。需注意证券公司与投资者约定的融资融券期限不得超过6个月。具体名单见表1。
证券充当保证金要打折
融资融券前，证券公司会先向投资者收取一定比例的保证金(可以是现金，也可以证券充抵)。证券股价经常波动，因此不可能与现金等同使用，若要充当保证金，将被折价。试点初期，可充抵保证金证券范围包括在上交所、深交所集中竞价交易系统挂牌上市的A股股票、基金以及债券等，具体范围及其折算率见表2。也就是说，如果用1万元市值的不同证券，将按照不同的折算率充当保证金。
两大比例细品味
融资融券保证金比例与维持担保比例非常重要，是投资者灵活操作的关键。
保证金比例50％ 沪深交易所规定，融资和融券保证金比例均不得低于50％。其中，融资保证金比例是指，投资者融资买入时交付的保证金与融资交易金额的比例，计算公式为：融资保证金比例=保证金／(融资买入证券数量×买入价格)×100％。融券保证金比例是指，投资者融券卖出时交付的保证金与融券交易金额的比例，计算公式为：融券保证金比例=保证金／(融券卖出证券数量×卖出价格)×100％。
维持担保比例130％投资者必须提供的保证金，以及融资买入的证券和融券卖出所得的价款，都要交给券商，作为对融资融券的担保物。券商会逐日计算投资者交存的担保物的价值与其融资融券债务之间的比例，当该比例低于最低维持担保比例时，会通知投资者在一定的期限内补交差额。维持担保比例=(现金+信用证券账户内证券市值)／(融资买入金额+融券卖出证券数量×市价+利息及费用)。按照交易所的规定，最低维持担保比例为130％。当低于此值时，投资者必须在两个交易日内追加担保物。如果不能及时追加担保物，或者到期不能偿还债务，券商将按照约定强制平仓。
两大比例的实际操作(以融券为例)：
王先生有50万元现金作为保证金，他选定证券A进行融券卖出，融券保证金比例为50％。在不考虑佣金和其他交易费用的情况下，王先生可融券卖出的最大金额为100万元(50万元÷50％=100万元)。证券A的最近成交价为10元／股，以此价格发出融券交易委托，可融券卖出的最大数量为1 0万股(1 0077元÷10元／股=10万股)。
融资融券交易不仅具有证券现货交易的市场风险、政策风险和系统风险之外，还存在其特有的亏损放大的风险和违约风险。保证金制度设计是融资融券交易风险控制的关键环节。目前开展融资融券业务较成熟的国家和地区都十分重视保证金制度设计，以保证金比例的高低作为对融资融券业务风险调控的砝码。保证金制度设计主要包括初始保证金和维持保证金。根据当地资本市场发展的现状和投资者的风险承受的能力强弱，相关国家和地区对保证金的规定存在一定的差异。美国联邦储备委员会制定的T规则，规定每一账户最大放款额度为融资买入或融券卖出有价证券总市值的50%，对于维持保证金的比例，并未作具体规定，由各交易所自行制定；日本在1975-1988年对初始保证比例调整达47次，1990年将其固定为30%，维持保证金比例最低是20%；中国台湾地区对初始保证金比例的规定是逐级调整的，融资保证金比例随股价指数的上升而上升，融券保证金比例随股价指数的上扬而下降，最低维持保证金比例要求为120%。
相比证券现货交易模式而言，我国当前推出的融资融券交易试点是一种新型的证券交易模式，其交易复杂程度高，保证金交易规则繁琐，保证金余额计算难度较大，保证金比例的高低决定融资融券交易能否继续，与投资者的收益与风险关系密切。参与融资融券交易的投资者需要对保证金问题特别关注，以规避非系统风险的发生。
二、保证金制度
目前我国开展的融资融券业务试点，保证金制度设计贯穿在其全过程中。保证金制度设计主要包括初始保证金要求、维持担保比例、强制平仓和保证金的提取等内容。投资者进行融资融券交易时，从保证金的存入到保证金的提取流程如图1所示：
（一）制度介绍具体包括：
（1）初始保证金。为了控制信用交易风险，投资者开始从事融资、融券交易之前，必须事先向证券公司存入一定的保证金。保证金可以是现金，也可以以证券充抵。投资者以现金作为保证金时，可以全额计入保证金金额；以证券充抵保证金时，必须以证券市值或净值按交易所规定的折算率进行折算。具体的折算比例为：股票的折算率最高不超过70%；交易所交易型开放式指数基金（ETF）折算率最高不超过90%；国债折算率最高不超过95%，其他上市证券投资基金和债券折算率最高不超过80%。投资者提交的保证金以及投资者融资买入的全部证券和融券卖出所得的全部价款，整体作为投资者对证券公司融资融券所生债务的担保物。
保证金比例是投资者交付的保证金与融资、融券交易金额的比例，具体可分为融资保证金比例和融券保证金比例。《融资融券试点交易实施细则》规定，投资者融资买入和融券卖出的保证金比例不得低于50%。
融资保证金比例＝保证金/（融资买入证券数量×买入价格） ×100%
融券保证金比例＝保证金/（融券卖出证券数量×卖出价格）×100%
（2）保证金可用余额。投资者的保证金可用余额是指充抵保证金的现金、证券市值以及融资融券交易产生的浮盈经折算后形成的保证金总额，减去投资者未了结融资融券交易已用保证金以及相关利息、费用后的余额。投资者从事融资融券交易过程中，保证金可用余额是不断变化的，随融资融券交易金额和标的证券价格的波动而变化。当投资者信用账户的保证金可用余额为负值时，投资者不再有融资融券交易的授信额度可用。投资者保证金可用余额由五部分构成：作为保证金的现金。投资者信用资金账户内的现金由作为保证金的现金和融券卖出所得现金两部分组成，其中融券卖出所得现金只能用于买券还券，不能作为保证金；充抵保证金的证券。投资者信用证券账户内的证券由充抵保证金的证券和融资买入的证券两部分组成，其中，充抵保证金的证券部分经计算后直接计入保证金余额；融资融券交易产生的浮盈，需要经过折算后可计入保证金总额，如融资融券交易形成浮亏的，浮亏金额需全额从保证金可用余额中扣减；未了结融资融券交易已占用保证金；利息及费用已占用的保证金。具体计算公式为：
保证金可用余额=现金+∑（充抵保证金的证券市值×折算率）+∑［（融资买入证券市值-融资买入金额）×折算率］+∑［（融券卖出金额-融券卖出证券市值）×折算率］-∑融券卖出金额-∑融资买入证券金额×融资保证金比例-∑融券卖出证券市值×融券保证金比例-利息及费用
（3）维持担保比例。维持担保比例是指客户担保物价值与融资融券债务之间的比例。维持担保比例＝（现金＋信用证券账户内证券市值总和）/（融资买入金额＋融券卖出证券数量×当前市价＋利息及费用总和）。投资者信用账户内的维持担保比例不低于130%时，投资者可以继续持有其融资交易的标的证券和融券交易的现金。投资者从事融资融券交易后，其信用账户的维持担保比例会随着标的证券价格的波动而波动。一是维持担保比例上升。一方面，当投资者融资买券后，标的证券的价格上涨，投资者融资买券的总市值上升，投资者产生浮动盈利，其维持担保比例随之上升；另一方面，当投资者融券卖出后，标的证券的价格下跌，投资者可以较低的价格买券还券，融券的卖价大于买价，投资者产生浮动盈利，其维持担保比例随之上升。二是维持担保比例下降。一方面，当投资者融资买券后，标的证券的价格下降，融资买券总市值下跌，投资者产生浮亏，维持担保比例下降；另一方面，当投资者融券卖出后，标的证券的价格上升，投资者若买券还券，其买券的价格上升，买价大于卖价，投资者产生浮亏，维持担保比例下降。
（4）追加保证金。沪深交易所《融资融券试点交易实施细则》规定：投资者信用账户维持担保比例不得低于130%。当投资者维持担保比例低于130%时，证券公司将通知投资者在不超过2个交易日的期限内追加担保物，投资者追加担保物后的维持担保比例不得低于150%。
（5）强制平仓。当投资者的维持担保比例低于130%，并在规定的期限内没有及时、足额追加保证金时，证券公司将根据合同约定对投资者信用账户内的资产予以平仓，直至达到合同约定的平仓停止条件。强制平仓发生后，投资者的账面亏损变为实际亏损。具体表现为： 一是买券平仓。对融券卖出的投资者，证券公司可以使用其信用账户内融券卖出金额购买标的证券偿还其融券数量。当投资者融券卖出金额不足以买入等量融券证券的，证券公司可卖出投资者担保物后买入融券证券或者直接用投资者信用资金账户内的现金买入融券证券偿还债务。 二是卖券平仓。对融资买券的投资者， 证券公司可部分或全部卖出其信用证券账户内的证券，偿还投资者融资债务，以使投资者的维持保证金比例满足150%的要求。
（6）保证金的提取。根据沪深证券交易所《融资融券交易试点实施规则》规定，投资者只有在维持担保比例高于300%时，才可以从信用资金账户中提取现金或证券。投资者提取保证金后，其维持担保比例不得低于300%的比例。
（二）案例分析 甲投资者向乙证券公司申请融资融券交易，其信用账户内已存入现金50万元，国债市值100万元，A公司股票10万股，每股市价20元。证券公司规定国债的折算率为90%，股票的折算率为70%。甲投资者预测B股票的价格将上涨，C股票的价格将下降，融资买入B股票20万股，每股10元，融券C股票10万股，每股35元。60天后，国债市值100万元，A股票每股价格降至15元，B股票每股价格降至5元，C股票每股价格升至38元，已发生的利息及费用共计10万元。甲投资者没有及时追加保证金。
解析：（1）甲投资者的初始保证金的余额为280（50＋100×90%＋10×20×70%）万元。按照50%的保证金比例计算，甲投资者可以向乙证券公司申请融资融券的最高市值为560（280/50%）万元。甲投资者实际融资融券共计550（20×10＋10×35）万元。
（2）60天后，甲投资者的保证金余额计算如表1所示：
此时甲投资者的保证金可用余额为-170万元
（3）假定证券公司采用买券方式平仓，假设买入C股票的数量为Y，则Y的最低数值需要满足下式要求：［50+（350-38Y）+100+
150+100］/［200+（10-Y）×38+10］≥150%。Y最低为7.1053万股，投资者剩余的融券C股票数量为2.8947万股。甲投资者强制平仓的实际发生亏损为21.3159［（35-38）×7.1053］万元。
（4）假定证券公司采用卖券方式平仓，假设卖出B股票的数量为Y，则Y的最低数值需要满足下式要求：［400+100+150+（100-5Y）］/［200-5Y+10×38+10］≥150%。Y最低为54万股，大于投资者融资买券的数量20万股，证券公司需要将投资者融资买入的B股票20万股全部卖出，仍不能满足维持保证金150%的比例。此时证券公司还需要将甲投资者的部分融券C股票买入平仓。假定买入平仓的C股票为数量Z，则Z的最低数值需要满足下式要求：［50+（350-38Z）+100+150］/［（200-100）+（10-Z）×38+10］ ≥150%。Z最低为4.4737万股，投资者剩余的融券C股票的数量为5.5263万股。甲投资者强制平仓损失为融资交易损失100（100-200）万元，融券交易损失13.4211［（35-38）×44737］ 万元。
此时，甲投资者的维持保证金比例为150%，满足停止平仓条件。甲投资者可以继续持有融券卖出C股票的数量5.5263万股。
三、与保证金相关的风险分析
投资者从事融资融券交易，除了需要应对证券现货交易的市场风险、政策风险、系统风险、融资融券所特有的亏损放大风险之外，还要应对与保证金制度相关的风险。
（一）保证金提取风险 一方面，投资者进行融资融券交易时，要承受担保品证券价格波动风险。在担保品证券价格急剧下跌的时，投资者只有在融资卖出证券、买券归还证券或直接归还证券平仓后，或追加其他担保品，维持保证金比例达到300%时，才可以提出担保品证券止损。否则，投资者无权处置担保品证券，只能承受担保品价格急剧下跌的风险。另一方面，投资者从事融资融券交易获利后，其盈利的提取受到严格的比例限制。只有在投资者账户内维持担保比例高于300%的部分才可以提取。投资者若急需资金时，只能全部平仓后才可以足额提取其保证金。
（二）保证金比例变动风险 一方面，我国目前开展的融资融券业务只是试点，保证金比例的相关规定也只是试点。因此，当交易所调整相关指标时，投资者面临保证金比例变化的风险。另一方面，充当保证金的证券担保品，在计算其充当的保证金数值时，折算比率是最重要的影响因素，任何一种折算比率的调整都影响到保证金可用余额的数值。
（三）强制平仓风险首先，当投资者的维持担保比例低于130%时，在证券公司规定的期限内，投资者若没有及时、足额追加担保物，就要承受证券公司强制平仓风险。其次，投资者因自身原因导致其担保物被司法机关采取财产保全或者强制执行措施，投资者信用账户内的资产都可能被证券公司执行强制平仓、提前了结融资融券债务。强制平仓可能导致投资者保证金部分或全部损失，而无法在以后标的证券价格回调中收回投资。
（四）投资者自身风险融资融券是一项全新的证券信用交易，其交易复杂程度较高，保证金可用余额及维持担保比例计算繁琐，既不同于证券现货交易，也不同于普通的银行信贷和抵押担保贷款等信用业务，对投资者的知识水平和判断能力要求较高。如果投资者对交易规则不熟悉，不能正确的理解《融资融券合同》条款，可能会因认知不清而造成判断失误或操作不当，其损失比在证券现货交易方式下更为严重，其存入的保证金可能会全部化为乌有。
四、相关建议
为应对与保证金制度相关的风险，投资者需要做好以下方面的工作：
（一）强化风险意识 投资者从事证券现货交易时，应强化风险意识，不仅需要关注标的证券价格波动风险、融资融券交易特有的风险，而且需要及时关注与保证金相关的各项风险。
（二）进行必要的知识积累 投资者在进行融资融券交易之前，需要认真学习和理解融资融券交易的规则，仔细研究融资融券交易的保证金制度安排、维持担保比例要求、保证金可用余额的计算、保证金不足时的处理及强制平仓的风险等内容，熟悉证券公司的相关规定和《融资融券合同》条款，避免不当操作而带来的风险。
（三）及时关注通知内容投资者应及时关注证券公司的通知内容，及时关注自身信用账户内保证金可用余额变化、维持保证金比例变化，并在规定期限内采取相应措施，以避免因信息遗漏未能及时注意到保证金不足而产生的风险。
参考文献：
［1］陈红：《我国证券融资融券交易的风险控制及完善策略》，《投资研究》2008年第10期。
任何事情都是有利有弊的，信用交易也是一把双刃剑，证券信用交易在放大资金的同时，也在放大风险。我国的证券市场曾经因为不规范的信用交易引起过证券公司的大洗牌和巨大的市场冲击。在启动信用交易的时候，应尽量发挥其有利的一面，回避其不利影响。下面从证券信用交易的利与弊两个方面探讨这种交易形式。
一、适时开展证券信用交易对我国证券市场的发展具有重要意义
证券信用交易与传统的交易方式相比较，融资交易提供了一种财务杠杆，可以利用较少的资本获取较大的利润。同时，融券交易也提供了卖空的机制，有助于通过排除过高估价来提高市场效率。
首先，证券信用交易有利于证券市场的稳定发展。
我国证券市场长期以来存在着只能“做多”的状况，单边“做多”的交易规则使得股票市场价格上涨时大家才能赚钱。而股价一旦下跌，交易量就会迅速萎缩，造成股价的进一步下跌，从而引发巨大的证券市场系统性风险，造成严重的后果。证券信用交易可以改变这种状况，融资融券交易这样的“买空”、“卖空”。为我国的证券市场形成了“做空”机制，将结束国内单一的“做多”格局。而且，系统化、规范化的信用交易，能增强证券市场的流动性。证券信用交易可以维持证券市场交易的活跃，通过市场内存量资金的放大效应不仅可以增加证券市场的供需量，而且可以活跃市场中沉淀的资金。保持证券市场的活跃，增强证券市场的流动性。适度的信用交易有利于证券市场进一步稳定健康发展。
其次，证券信用交易有利于证券市场参与者实现更多的赢利机会。
一方面，对于证券市场的投资者来讲，证券信用交易无疑可以为投资者提供多样化的投资机会和风险回避手段。由于信用交易增加了“做空”机制，在行情上涨时。投资者可选择“做多”：行情下跌时可通过“做空”回避风险。甚至获得收益。另一方面，对于证券公司来讲，信用交易的开展。改变了以往业务比较单一，收入来源主要是佣金收入的状况。在现金交易情况下，证券公司主要收取的是佣金，如果市场行情下跌，由于交易量减少，势必影响其佣金收入。而开辟了为客户提供信用交易的业务后。可以保持稳定的交易量，而且证券公司为客户提供信用还可以赚取利息，所以信用交易的开展不仅可以保证证券公司的佣金收入，还可以使证券公司获得额外的信用利息收益。证券信用交易为投资者、证券公司等市场参与者提供了更多的获利机会。
最后，证券信用交易有利于证券市场的监督管理。
证券信用交易给投资者提供了一个以少量资金扩大证券资产实现杠杆效应的渠道。同样，证券信用交易也为证券监管机构提供了利用融资融券比例对过度投机行为进行监管这一有效工具。监管部门一方面可以利用这种比例关系调控证券市场的供需平衡，促进证券交易的顺利进行和价格稳定；另一方面可以利用信用交易的相关记录及时有效地了解相关信息，有利于控制风险，加强对市场监督和管理。
我们需要注意的是，证券信用交易是一把“双刃剑”，不仅要看到其有利的一面，更不能忽视其不利的一面。不规范的信用交易会造成证券市场的风险，甚至导致整个金融体系的风险。
二、证券信用交易的弊端及风险主要来自以下几个方面
首先，保证金账户采取抵押贷款形式。
作为保证金账户抵押品的往往是投资者自身账户的证券资产或其他金融资产的形式。通常当证券市场的证券价格下降时，投资者抵押资产的价值同样也会下降，因此，保证金账户不可能获得充分的抵押保障，投资者的补偿能力可能受到制约而出现债务危机，所以，采取抵押贷款形式开立保证金账户，会增加信用交易的风险程度。
其次，风险来自信用交易的杠杆效应。
杠杆效应本身也是一把“双刃剑”。当证券市场行情下跌时。它会带来负面效应，自动放大证券市场波动带来的资产价值的变化和投资者资金的大起大落。信用交易的杠杆效应会带来难以估量的损失。比如。当股价从20元降至10元，如果是现金账户，损失的只是10元，损失率为50％，但如果是保证金账户，虽然表面上看也损失10元，但亏损率则为100％，另外再加上本金和利息，损失就会超过100％，亏损率50％与超过100％相比，在股市下跌时，信用交易的风险要远远大于传统的现金交易，
最后，投资者面临在“保证金账户”存放更多的现金或证券资产的风
险。
在信用交易中，要求投资者保证金账户的保证金数额必须达到最低标准，这样的保证金被叫做最低保证金。如果投资者不能满足补充维持最低保证金的要求，证券公司有权强行平仓，卖掉投资者的证券直到维持保证金达到证券公司的最低标准为止。如果卖掉所有的证券资产还不能满足最低要求，投资者的账户就要被关闭。也就是说，在市场不景气时。信用交易的投资者不仅损失资本，甚至失去对自己资产的控制权。所以，证券信用交易这种方式可比喻为：要么是锦上添花，要么是雪上加霜。
正是由于证券信用交易存在着巨大风险，我国虽然在法律上允许这种交易方式的存在，但真正推行信用交易制度，还需要相关制度的完善，特别是风险防范制度的完善。
(一)在启动信用交易时，特别要重视培养市场的信用环境
首先，信用交易要以“信誉”为重。无论是需要资金的投资者，还是提供资金的证券公司，都要有良好的信誉。
其次，强化“信用”交易的信息披露，特别是信用交易的风险披露，监管机构要严格监管交易主体的交易行为。
再次，不得将最低保证金设计得太低。要有一定的符合标准和要求的保证金作为信用交易抵押，防止出现信用风险。
最后，对违反信用交易规则的行为进行严厉的经济惩罚，违反法律的要依法追究刑事责任。
所以。信用交易的实施也是有基本市场环境条件的。如果市场并不稳定，大起大落，信用交易的风险就会很大。因此，创造基本稳定的市场环境是保证信用交易制度成功的重要前提。
(二)在信用交易的实施上应更注重风险防范和控制，切忌单一的强调资金入市的思路
首先。参与信用交易的投资者要学会保护自己的利益。
证券信用交易是一种高风险的投资行为，在向市场推广时，有必要加强对投资者风险意识的培养，让投资者在充分认识潜在风险的同时，树立风险意识，掌握必要的防范和减少风险的知识。同时，积极完善投资者保障措施。
其次，加强对证券信用交易的监管。
证券监管部门及其他相关部门之间应在当前分业监管的模式下，分工合作。加强沟通与协调。对证券信用交易实施有效的监督管理，防范金融体系系统性风险的发生。
