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房地产投资信托基金 (简称REITs)作为一种新兴融资工具,它既能拓宽房地产融资的渠道,让只有少额资金,或对房地产市场的知识和经验不足的投资者参与到大型的房地产项目投资中去,从而满足了广大中小投资者对房地产业的投资需求,同时又降低金融业的系统性风险,大大促进房地产业的发展。
本文将结合我国实际国情,对我国未来信托与房地产的合作的途径之一即房地产投资信托基金做简要的分析。
一、我国房地产投资信托基金发展的背景
房地产投资信托(Real Estate Investment Trusts)属于房地产证券化的一种,是指信托机构面向公众公开发行或者向特定人私募发行房地产投资信托受益凭证来筹集资金,然后将信托项目投向房地产项目、房地产相关权利或房地产证券等,投资所获得的利润将按比例分配给投资者。它源于上世纪60年代的美国。继美国之后,REITs概念也逐步出现在欧洲、非洲及大洋州,但在亚洲的发展却很晚。虽然第一家REITs公司1989年成立于马来西亚,但绝大多数亚洲国家或地区都是在经历了“金融风暴”于2000年之后发展起来。近年来,日本、新加坡、韩国纷纷建立了REITs公司的市场,而中国的香港和台湾地区的REITs市场也在快速发展过程之中。
我国房地产投资信托基金的发展经历了很长的时间,最早是在建国以前,一战后,中国各家商业银行相继成立。随着的爆发,房地产价格也一落千丈,从而使当时的房地产信托业走入低谷。1979年以后,中国的房地产信托也随着金融信托业的恢复而在全国发展起来。我国的信托业正处于快速发展中, 信托财产的运用多集中于金融投资,房地产信托也得以快速发展。
二、房地产投资信托的制度优势
与一般的信托合同、证券投资基金相比,REITs制度具有很大的优势,这主要体现在以下几个方面。
1.REITs面向中小投资者。意味着一般中小投资者即使没有大量资本也可以用很少的钱参与房地产业的投资,这为小额投资者提供了一种通过低成本、低风险以及最低投资额度最小化的专业理财工具,显然有利于实现中小投资者的投资理财愿望。
2.REITs具有较高的流动性和变现性。它是一种房地产的证券化产品,一般采用股票或受益凭证的形式,从而使得使房地产流动起来。投资者可以通过金融市场自由买卖,这与传统的房地产投资相比,具有相当高的流动性。同时,这也使得REITs与一般封闭式基金相比,能够让广大投资者迅速退出,具有较高的变现性。
3.REITs是一种有效的保值增值投资工具,能够有效抵御通货膨胀。作为REITs价值基础的房地产,具有很强的保值功能。在通货膨胀时期,伴随着物价的上扬,房地产物业的价值也会升值得很快,但在同时,以房地产物业为资产基础的RETIs股票价值也会随之上升,因而RETIs的收益水平也会比平时高,能够在一定程度上抵销通货膨胀的影响。因此,房地产投资信托是一种很好的保值增值投资工具。
三、我国发展房地产投资信托的路径选择
1.国外的REITs立法模式
目前国外对REITs的立法模式主要分为两种类型:一种是美国的分散立法模式,REITs的相关规定体现在不同的法律领域中;一种是集中立法模式,对REITs进行专门的立法规定,以亚洲各国和地区为代表。亚洲的REITs在结构、投资范围、收入分配等方面都与美国的规定十分相似,但亚洲各国和地区普遍采取了统一制定REITs专项法规的立法模式。造成这两种立法模式的原因主要有以下两点。
首先,美国由于最早独立发展REITs,面对这种全新的投资理财产品,只能通过“摸着石头过河”的方式,在出现新问题的时候不断的出台新规则或修改以前的规则,最终通过不同的法律规则形成对REITs的规制。而亚洲各国和地区则充分利用后期发展REITs国家的优势,可以借鉴美国发展REITs立法模式的成功经验,从一开始就进行专门的统一立法。
其次,这也是由两大法系的立法特点所决定的,在美国等英美法系国家,主要依靠判例法或者单个的法案对REITs进行规范,成文法在法律体系中则处于次要地位。而亚洲各国则属于大陆法系国家,一直采用成文法的形式进行立法,不具备英美法系判例法那样的灵活性,而采用统一立法却可以更好的为REITs参与者及法院提供守法和司法方面的的法律基础。
2.我国发展REITs的路径选择
我国应当充分利用后发展国家的优势,借鉴亚洲其他国家的做法制定专门的REITs法律法规,即采用统一立法模式,这样的操作具有巨大的优越性。
首先,制定REITs专项法能够减少立法冲突,克服目前存在的法律制度的局限。正如前文所述,我国目前的各项法律制度存在着一些局限甚至自相矛盾的问题,制定REITs专项法则显然减少了这些法律制度之间的冲突,同时,统一的立法模式可以使REITs的过程及各种规定一目了然,从而在适用这一REITs专项法的时候有利于投资参与人以及裁判人员的实际操作,尤其对于我国现在的情况,对于大多数人来说,REITs是一种新生事物。这就从法律法规上保障了REITs的发展。
在国内证券市场持股的机构投资者主要有六大类：证券投资基金、QFII（合格境外机构投资者）、信托公司、社保基金、券商、保险公司、银行、财务公司和企业年金（吴先聪，2013）。然而，房地产属于另类投资领域，参照金融时报2013年国际另类投资报告对机构投资者的划分，应主要为养老基金（也称雇主养老金）、保险和基金等。鉴于另类资产配置的1/3集中于房地产投资，本文将着重分析我国与国际雇主养老金对应的企业年金、保险以及基金（包含社保基金）部分。企业型境外房地产投资者以万科、绿地、SOHO等大型房企为代表，大多采用获取商业用地或住宅用地、新建房产出租或出售的“建—租—售”模式，或者采用收购已建成房地产、先以出租获取租金回报、若干年后再出售的“购—持—租”模式，此类投资者可归结为“开发管理型”。相比之下，机构投资者中具备房地产独立开发与后续管理能力的大多采用“购—持—租”直接投资模式，也可以采用通过投资不动产股票、REITs（房地产投资信托基金）、PE（私募股权）等间接投资模式，这类模式可以归为“财务回报型”投资者。
二、投资动机
从外部投资环境来看，房地产投资波动与经济周期存在显著的相关性。2008年金融危机后，欧美等发达经济体的房地产估值处于相对低谷，但2014年初以来美国经济数据显示复苏前景明朗，房地产市场的几个关键性指标如建筑许可数增加等，均显示出美国地产缓慢复苏趋势将得以延续。在此背景下，尽管我国机构投资者拥有大量长期低成本资金，然而国内投资渠道相对有限，再加上人民币对外升值等因素，于是纷纷将目光投向了境外房地产，对美国和欧盟的房地产直接投资在2010年及2012年后出现了显著的增长。然而，最终决定机构投资者境外房地产投资热情的仍然是内在因素，即国内监管政策对机构投资者全球资产配置的逐步松绑。首先，在我国，与国外雇主养老金相对应的补充性养老金是企业年金，但目前企业年金仅限于境内投资，且不能直接投资于房地产，仅可以通过信托产品、特定资产管理计划等间接投资境内房地产1。其次，保险资金投资范围不断拓宽，从2013年以来从单一货币类扩大到货币类、固定收益类、权益类以及另类投资，增加了股权、房地产及无担保企业债等投资形式，并允许开展境外投资2。在基金方面，外界普遍认为中国华安投资有限公司（SAFE）、中国投资有限责任公司（下称中投）、全国社会保障基金（下称社保基金）为中国三大基金，并且资金总规模在2012年底位居全球之首，占全球基金总量近1/3。但相对于发达国家基金而言，中国基金成立历史较短，投资经验仍有待丰富。
三种基金中，尽管政策规定社保基金20%可投资境外市场，但仅限于股票及债权，不包括房地产相关投资3；SAFE和中投已经开始介入境外房地产和基础设施投资。因此，能够投资境外房地产的机构投资者主要是保险、SAFE和中投，尤其保险资金将成为中国资本境外房地产投资的生力军。保险资金境外房地产投资潜力巨大，原因有三：第一，保险资金可用于境外投资的金额高达数千亿美元。据2012年保险资金境外投资管理办法规定，保险公司可将不高于本公司上季末总资产15%的部分投资于非自用性房地产，同时境外投资总额不超过上年末总资产的15%即可。如果再与发达国家保险资金资产配置情况对照，世邦魏理仕2013年研究报告认为在可用于境外投资的1800亿美元中将有约144亿美元资金投向房地产。第二，房地产投资始终是发达国家保险资金投资组合中不可或缺的一种选择，而境外房地产投资能够分散保险房地产投资组合的整体风险。境外房地产市场相对成熟，法律完备、制度成熟、投资者相对理性，故而全球资产配置能较大程度规避新兴市场的制度性缺陷和系统风险（段国圣，2013）。第三，保险资金特点与境外商用及办公物业的收益特点不谋而合。保险业资金体量大、成本低、偿付周期长，而国外成熟商用及办公物业呈现出流动性较差、增值空间较大、现金收益较稳定的特点。鉴于目前国内可投资的优质物业相对稀缺，而境外国际级城市、核心地段的高端办公楼物业拥有相对长期稳定现金收益，因此境外写字楼物业或将成为中国保险资金全球资产配置的选择重点。
三、投资模式
在境外房地产投资方式上主要有两种：设立新的外国公司并作为投资媒介；或者通过注资、并购或以债权及提供担保等方式，获得现有外国公司的所有权或控制权。由于房地产行业是高度区域化行业，优质项目大多是“offmarketdeal（在交易市场外进行的买卖）”，项目获取需要很强的地方关系、与工会和环境组织协调能力、区域市场把控能力等，因此直接投资比较倾向于收购当地中型企业或与当地房企、中介机构进行合作。采用股权式合资经营形式，不仅有利于争取当地金融机构的贷款，也确保了项目进度与预期收益的实现。境外房地产投资商业模式分为直接投资和间接投资。直接投资主要有“建—租—售”的置地开发模式与“购—持—租”的收购管理模式，其中收购已开发的境外物业较为常见。在资产标的选择上，一种是“抄底”，在房价下跌较多的地区收购、打包、销售或上市；另一种是改造销售，买现成楼盘做开发，比如把酒店、写字楼改装成高档住宅销售。欧洲、美国和澳洲等国际级门户城市的最佳地段、最优质建筑、拥有优质租客的核心优质物业因投资回报最有保障，来自全球投资者的竞争相对激烈。直接投资模式比较适用于如SAFE和中投这样具有独立房地产投资能力的机构投资者，以及拥有专业房地产投资团队的保险机构。此外，直接投资的后续管理问题也是机构投资者面临的巨大挑战。
因而，对于大规模有境外房地产投资需求的保险资金而言，比较适用直接与间接投资组合模式，因其可增强投资流动性、降低投资风险、提高投资回报。境外房地产间接投资工具主要包括不动产股票、房地产投资信托基金（REITs）、商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）和住房抵押贷款支持证券（RMBS）等。其中REITs作为房地产市场股权投资的成熟产品，其核心收益就是租金收入以及市场对持有物业价值的重估。REITs具有非关联性、高流动性和高回报率的特点，这与保险等机构投资者具有的强外部性、成本滞后性、资金运转周期长等特点相吻合（王磊磊等，2014），为机构投资者境外房地产投资构建了难得的操作平台，并且可以作为对国内房地产投资商品化尚未成熟的提早实践。REITs投资具体可通过共同基金间接持有REITs、购买REITs股票，或者作为LP参与有限合伙制REITs。除投资REITs外，险资还可以作为LP注资全球资产配置的境内外房地产专项基金，如此分散投资的风险要比直接投资单个地产项目小很多。目前已有不少海外房地产基金瞄准国内保险资金等机构投资者，希望进行长期合作来投资基金所在地的房地产。在国内发展实践中，中金公司、平安信托等已推出投资美国房地产的私募基金，鹏华、诺安、广发等公募基金以美国REITs为主要投资对象，并且业绩领跑国内QDII基金。
四、投资机会与风险
房地产投资信托基金 (简称REITs)作为一种新兴融资工具,它既能拓宽房地产融资的渠道,让只有少额资金,或对房地产市场的知识和经验不足的投资者参与到大型的房地产项目投资中去,从而满足了广大中小投资者对房地产业的投资需求,同时又降低金融业的系统性风险,大大促进房地产业的发展。
本文将结合我国实际国情,对我国未来信托与房地产的合作的途径之一即房地产投资信托基金做简要的分析。
一、我国房地产投资信托基金发展的背景
房地产投资信托(Real Estate Investment Trusts)属于房地产证券化的一种,是指信托机构面向公众公开发行或者向特定人私募发行房地产投资信托受益凭证来筹集资金,然后将信托项目投向房地产项目、房地产相关权利或房地产证券等,投资所获得的利润将按比例分配给投资者。它源于上世纪60年代的美国。继美国之后,REITs概念也逐步出现在欧洲、非洲及大洋州,但在亚洲的发展却很晚。虽然第一家REITs公司1989年成立于马来西亚,但绝大多数亚洲国家或地区都是在经历了“金融风暴”于2000年之后发展起来。近年来,日本、新加坡、韩国纷纷建立了REITs公司的市场,而中国的香港和台湾地区的REITs市场也在快速发展过程之中。
我国房地产投资信托基金的发展经历了很长的时间,最早是在建国以前,一战后,中国各家商业银行相继成立。随着的爆发,房地产价格也一落千丈,从而使当时的房地产信托业走入低谷。1979年以后,中国的房地产信托也随着金融信托业的恢复而在全国发展起来。我国的信托业正处于快速发展中, 信托财产的运用多集中于金融投资,房地产信托也得以快速发展。
二、房地产投资信托的制度优势
与一般的信托合同、证券投资基金相比,REITs制度具有很大的优势,这主要体现在以下几个方面。
1.REITs面向中小投资者。意味着一般中小投资者即使没有大量资本也可以用很少的钱参与房地产业的投资,这为小额投资者提供了一种通过低成本、低风险以及最低投资额度最小化的专业理财工具,显然有利于实现中小投资者的投资理财愿望。
2.REITs具有较高的流动性和变现性。它是一种房地产的证券化产品,一般采用股票或受益凭证的形式,从而使得使房地产流动起来。投资者可以通过金融市场自由买卖,这与传统的房地产投资相比,具有相当高的流动性。同时,这也使得REITs与一般封闭式基金相比,能够让广大投资者迅速退出,具有较高的变现性。
3.REITs是一种有效的保值增值投资工具,能够有效抵御通货膨胀。作为REITs价值基础的房地产,具有很强的保值功能。在通货膨胀时期,伴随着物价的上扬,房地产物业的价值也会升值得很快,但在同时,以房地产物业为资产基础的RETIs股票价值也会随之上升,因而RETIs的收益水平也会比平时高,能够在一定程度上抵销通货膨胀的影响。因此,房地产投资信托是一种很好的保值增值投资工具。
三、我国发展房地产投资信托的路径选择
1.国外的REITs立法模式
目前国外对REITs的立法模式主要分为两种类型:一种是美国的分散立法模式,REITs的相关规定体现在不同的法律领域中;一种是集中立法模式,对REITs进行专门的立法规定,以亚洲各国和地区为代表。亚洲的REITs在结构、投资范围、收入分配等方面都与美国的规定十分相似,但亚洲各国和地区普遍采取了统一制定REITs专项法规的立法模式。造成这两种立法模式的原因主要有以下两点。
首先,美国由于最早独立发展REITs,面对这种全新的投资理财产品,只能通过“摸着石头过河”的方式,在出现新问题的时候不断的出台新规则或修改以前的规则,最终通过不同的法律规则形成对REITs的规制。而亚洲各国和地区则充分利用后期发展REITs国家的优势,可以借鉴美国发展REITs立法模式的成功经验,从一开始就进行专门的统一立法。
其次,这也是由两大法系的立法特点所决定的,在美国等英美法系国家,主要依靠判例法或者单个的法案对REITs进行规范,成文法在法律体系中则处于次要地位。而亚洲各国则属于大陆法系国家,一直采用成文法的形式进行立法,不具备英美法系判例法那样的灵活性,而采用统一立法却可以更好的为REITs参与者及法院提供守法和司法方面的的法律基础。
2.我国发展REITs的路径选择
我国应当充分利用后发展国家的优势,借鉴亚洲其他国家的做法制定专门的REITs法律法规,即采用统一立法模式,这样的操作具有巨大的优越性。
首先,制定REITs专项法能够减少立法冲突,克服目前存在的法律制度的局限。正如前文所述,我国目前的各项法律制度存在着一些局限甚至自相矛盾的问题,制定REITs专项法则显然减少了这些法律制度之间的冲突,同时,统一的立法模式可以使REITs的过程及各种规定一目了然,从而在适用这一REITs专项法的时候有利于投资参与人以及裁判人员的实际操作,尤其对于我国现在的情况,对于大多数人来说,REITs是一种新生事物。这就从法律法规上保障了REITs的发展。
其次,制定REITs专项法可以维持法律的稳定性,节约立法成本。REITs所涉及的法律部门比较多,如果对所有涉及的法律部门都进行修订,一方面立法成本很高,费时费力,另一方面现有法律都进行修改不利于维持法律的稳定性,而采取统一立法的模式则完全避免了上述弊端,也发挥了后发展国家的优势。
再次,制定REITs专项法也符合我国法律体系的完整性。我国作为大陆法系国家,成文法在我国的法律体系中占有不可动摇的地位,制定REITs专项法则继续保持了成文法的优势,符合我国大陆法系的完整性。同时,制定REITs专项法也可以更好的为REITs参与者及法院提供守法和司法方面的的法律基础。
基于上文的分析,我国发展REITs应当采取制定REITs专项法的统一立法模式,这样既能发挥我国作为后发展国家的优势,充分利用我国发展REITs的有利条件,又能克服目前我国法律体系中存在的各种局限,最大程度的促进我国房地产与信托业的合作。
参考文献:
[1]李智.房地产投资信托(REITS)法律制度研究.法律出版社,200,1(1).
[2]韩旭.建立房地产投资信托法律制度――完善我国房地产金融体制.对外经贸大学,2004年法律硕士论文,中国期刊网.
[3]葛红玲.房地产投融资模式创新-基于REITS视角的分析.知识产权出版社,2009.
[4]俊平,徐秀清.国内商业地产与房地产投资信托(REITs)结合的发展模式研究. realestate.cei.省略/image/infopic/070411o.doc.
[5]罗刚强,王琴.我国房地产投资信托发展的现状、障碍及路径选择.北方经济,2006,(7).
[6]尹乃春.我国推行REITs的法律问题探析.贵州财经学院学报,2005,(2).
[7]高菲.我国发展房地产投资信托的法律障碍与对策.宜宾学院学报,2006,(2).
2、国内信托产品与国外房地产信托产品的差别。我国产业基金法目前还是个空白,这导致我国现有投资基金全部属于证券投资基金。因此,我国证券市场上的房地产信托产品与国外的房地产投资信托产品差别很大,我国的房地产信托产品还无法通过投资组合来有效分散投资风险,只是一种不成熟的、初级的、过度的金融产品。
二、我国发展房地产投资信托面临的问题
目前,我国发展房地产投资信托面临以下一些问题:
1、金融市场不成熟。发达国家有具有发达的金融市场,而中国的金融市场仍然不成熟。房地产投资信托基金需要在短期内以私募方式形成规模巨大的资金。显然目前中国的金融市场还无法做到这一点。另外,国内封闭式私募基金的流动性差,难以进行多项目投资,这就不利于发挥房地产投资信托风险分散功能。
2、法律制度不够完善。各种房地产信托经营业务的政策法规以及具体实施细则,在我国的现有的法律制度环境下还是一个空白。关于房地产投资信托如何运作、享受的税收优惠,相关的税收财务和证券交易的法律法规迟迟未出台,这些都是房地产投资信托在我国的发展的瓶颈。
3、专业人才缺乏。美国的成熟房地产投资信托与其吸收和利用人才有很大的关系。吸收优秀的复合型人才,这对房地产投资信托的发展起到了重要作用。而我国目前房地产投资信托的专业人才比较缺乏。
4、难获得税收优惠。房地产投资信托在美国之所以盛行,是因为其得到了税收优惠。然而,在中国现行税收上,存在双重征税的问题。依照我国现行公司法,房地产投资信托要先交纳公司税,投资者还要纳所得税,重复征税,使得房地产投资信托的资金回报优势不明显。我国现有的税收政策严重制约着中国房地产投资信托的发展。
三、我国发展房地产投资信托的对策建议
1、加大房地产投资信托的法律和监管力度。完善的法律环境是房地产投资信托业务健康发展的保证。因此,尽快制定符合我国国情的《房地产投资信托基金法》,同时借鉴国外经验,在投资基金法基础上,制定《投资者保护法》、《中外合作基金管理办法》等相关法律。房地产投资信托的发展离不开有力的监管。既要加强监管机制又要增强信托行业自律机制,还要引入委托人和受益人监督机制。因为投资公司与资产管理公司可能因追求自身利益而伤害客户利益,所以引进委托人和受益人对受托人的监督是必要的。
2、积极借鉴国际发展经验。我国的金融相对不发达、房地产市场规模巨大、税制税法改革的滞后等经济金融现状,决定了我国不能照搬其他国家的现有模式,因此,我国房地产投资信托基金发展需要充分借鉴国际房地产投资信托基金发展经验并结合我国的国情,加强对房地产投资信托的规范和金融创新。
3、建立、健全政府支持体系。房地产投资信托主体需要政府出面组建,这不仅提高了房地产信托投资的信用等级,又为房地产投资信托交易提供了制度保证。政府还应制定相关支持政策。如合理的税收政策就能够避免房地产投资信托被双重征税,降低房地产投资信托业务的融资成本。最后,政府应加强资信评估机构建设,重点扶持或者专项建设确立一批权威评估机构。
2、国内信托产品与国外房地产信托产品的差别。我国产业基金法目前还是个空白，这导致我国现有投资基金全部属于证券投资基金。因此，我国证券市场上的房地产信托产品与国外的房地产投资信托产品差别很大，我国的房地产信托产品还无法通过投资组合来有效分散投资风险，只是一种不成熟的、初级的、过度的金融产品。
二、我国发展房地产投资信托面临的问题
目前，我国发展房地产投资信托面临以下一些问题：
1、金融市场不成熟。发达国家有具有发达的金融市场，而中国的金融市场仍然不成熟。房地产投资信托基金需要在短期内以私募方式形成规模巨大的资金。显然目前中国的金融市场还无法做到这一点。另外，国内封闭式私募基金的流动性差，难以进行多项目投资，这就不利于发挥房地产投资信托风险分散功能。
2、法律制度不够完善。各种房地产信托经营业务的政策法规以及具体实施细则，在我国的现有的法律制度环境下还是一个空白。关于房地产投资信托如何运作、享受的税收优惠，相关的税收财务和证券交易的法律法规迟迟未出台，这些都是房地产投资信托在我国的发展的瓶颈。
3、专业人才缺乏。美国的成熟房地产投资信托与其吸收和利用人才有很大的关系。吸收优秀的复合型人才，这对房地产投资信托的发展起到了重要作用。而我国目前房地产投资信托的专业人才比较缺乏。
4、难获得税收优惠。房地产投资信托在美国之所以盛行，是因为其得到了税收优惠。然而，在中国现行税收上，存在双重征税的问题。依照我国现行公司法，房地产投资信托要先交纳公司税，投资者还要纳所得税，重复征税，使得房地产投资信托的资金回报优势不明显。我国现有的税收政策严重制约着中国房地产投资信托的发展。
三、我国发展房地产投资信托的对策建议
1、加大房地产投资信托的法律和监管力度。完善的法律环境是房地产投资信托业务健康发展的保证。因此，尽快制定符合我国国情的《房地产投资信托基金法》，同时借鉴国外经验，在投资基金法基础上，制定《投资者保护法》、《中外合作基金管理办法》等相关法律。房地产投资信托的发展离不开有力的监管。既要加强监管机制又要增强信托行业自律机制，还要引入委托人和受益人监督机制。因为投资公司与资产管理公司可能因追求自身利益而伤害客户利益，所以引进委托人和受益人对受托人的监督是必要的。
2、积极借鉴国际发展经验。我国的金融相对不发达、房地产市场规模巨大、税制税法改革的滞后等经济金融现状，决定了我国不能照搬其他国家的现有模式，因此，我国房地产投资信托基金发展需要充分借鉴国际房地产投资信托基金发展经验并结合我国的国情，加强对房地产投资信托的规范和金融创新。
3、建立、健全政府支持体系。房地产投资信托主体需要政府出面组建，这不仅提高了房地产信托投资的信用等级，又为房地产投资信托交易提供了制度保证。政府还应制定相关支持政策。如合理的税收政策就能够避免房地产投资信托被双重征税，降低房地产投资信托业务的融资成本。最后，政府应加强资信评估机构建设，重点扶持或者专项建设确立一批权威评估机构。
另一方面，虽然今年股市成为上市房企的重要融资渠道之一，但是在全国几万家房企中，上市房企毕竟还是占少数，许多没有上市的中小房地产开发商纷纷寻找适合自己的融资渠道。
业内专家预测，当股市疯狂过后，房地产基金作为融资渠道之一必将进入一个快速的发展阶段。
股市地价共疯狂
据统计，今年上市地产公司利用资本市场的增发、配股等渠道，已从股市融资超过1500亿元。
上市房企从股票市场的融资属于直接融资。比起从银行贷款，直接融资的成本很低，可以降低企业的负债率。
现在国内的地产企业都有70％～80％的负债率，这个负债率是比较高的。而对于上市的地产公司而言，从资本市场直接融资，无疑是相对安全的融资手段。
在公司债破冰之后，上市房企又竞相公告计划发行公司债。目前，已有金地、保利、北辰实业、万科、中粮地产、新湖等6家公司宣布计划发行公司债。据统计，它们的债券融资金额的上限合计达到了157亿元。
去年7月上市的保利地产，上市时只募得20亿元。但在今年7月份的增发中，保利地产募集的资金达到了68亿元。10月底，保利地产又公告计划发行不超过43亿元人民币的公司债券。
这些手握大笔资金的上市公司又在全国跑马圈地，不断增加自己的土地储备。拥有大笔资金的上市房企在拍地上都出手大方，往往经过数十轮的激烈竞拍后，以底价的数倍成交。这种情形在全国都在上演。
至今，保持着国内单宗土地最高纪录头衔的就是北辰实业与北京城开联合体在7月斥资92亿元拍下的长沙新河三角洲地块。在付出了这么一大笔土地出让金后，10月，北辰实业紧接着便公告称计划发行不超过17亿元的公司债，用于偿还商业银行贷款和补充公司流动资金。
今年，像北辰实业这样从股市直接融资，在土地市场高价拍地，然后将所拍到的地装入公司增加筹码，再融资的现象屡见不鲜。
我国目前配置土地资源的办法采用的是“招拍挂”的方式。完全由市场来决定地价的结果是导致各地地价飞涨，“地王”频频出现，甚至多次出现楼面地价达到甚至超过周边商品房价的现象。所谓“羊毛出在羊身上”，地价的快速上涨必将推动房价的上涨。
据国家统计局的数据显示，今年以来全国70个大中城市土地交易价格上涨较快。一至三季度累计平均上涨12.8%，一季度上涨9.8%，二季度上涨13.5%，三季度上涨15%。
因此，像这样从股市疯狂融资，再高价拍地，再融资的恶性循环是不理性也是不利于房地产业健康发展的。
信托基金将受宠
然而，像今年这样股市与房市同时疯狂上涨的情况并不多见。
上海易居房地产研究院的杨红旭说：“今年股市与房市同时上涨，这种涨速和涨幅将很难再现，而且这种情况也是不理性的。如果明年股市不像今年这样火爆的话，上市房企的融资的速度和规模肯定会慢一些。”
戴德梁行市场研究部的助理董事王晨对记者说：“今年上市房企利用了股市牛市的时机。但是从股市大量融资也只是今年房地产业其中的一个表象特征，并不是所有的开发商都有这个能力，许多中小开发商仍然难以享受到这一轮牛市带来的利益。”
王晨认为：“资金密集型决定了房地产企业一定要去寻找资金支持。如果股市作为融资渠道的效果减弱时，他们还是会寻找其它的融资方式。”
而在融资渠道上，与上市房企股市融资形成对比的就是信托基金的模式。
目前，国家不断出台宏观调控措施，紧缩信贷，要求房地产业回归理性。因此，在股市的疯狂过后，房地产投资信托基金这种融资模式很可能因此获得一个更好的发展机遇。
对于股市与基金的区别，王晨表示：“两者完全不一样。股市是资本运作，将钱投到公司中去。而房地产投资基金则是对一个实体进行投资，比如优质物业，产生持续性的收益。”
杨红旭认为：“国内的房地产投资基金正处于一个快速发展的阶段。”现在不论上市房企，还是没有上市的房企，都逐渐与信托基金合作，拓宽企业的融资渠道。
今年10月，大型开发商上海复地就与北欧金融集团SEB旗下的房地产投资管理机构SEB Immobilien-Investment GmbH合作，双方共同出资2亿美元，合作投资开发中国的房地产项目。这是复地在股市以外的又一个融资渠道。
而没有上市的阳光100则多次运用信托基金融资。去年，阳光100就先后与美国房地产投资基金华平集团和湖南信托合作。华平集团斥资4500万美元投资成都阳光100国际新城。湖南信托合作则筹资2亿元，用于阳光100的项目流动资金。今年9月，阳光100集团又与杭州工商信托发行“阳光100集团无锡项目结构化股权投资集合资金信托计划”。计划募集4亿元资金投入阳光100在无锡的项目。
用益信托分析师李分析：“房地产投资基金将是房地产金融的一个很好的补充，它可以使房企不过于依赖银行贷款。但是如果房地产投资基金要成为重要的融资渠道之一，就需要确定一个很好的运作理念。相关部门也正在尝试哪一种模式更适合中国的国情。”
一、研究背景及私募房地产投资基金介绍
中国房地产业经过十几年高速发展之后，已经成为我国经济的支柱产业之一。中国房地产业的资金主要来自银行信贷，近期由于国家持续对房地产市场进行宏观调控，银行对房地产风险评估趋严、信贷趋紧，这都导致房地产项目融资渠道变窄、资金回笼压力增大。房地产业过分依赖银行信贷的发展模式正在改变，其它渠道的融资逐渐发挥重要作用。私募房地产投资基金在我国作为一种创新的房地产金融产品，在房地产市场转型升级中发挥重要作用，促使房地产业慢慢步入金融化时代。
房地产投资基金首先出现在美国，是指从事房地产的收购、开发、管理、经营和营销获取收入的集合投资制度。房地产投资基金通过发行基金证券的方式，募集投资者的资金，委托给专业人员专门从事房地产或房地产抵押贷款的投资，投资期限较长，追求稳定连续性的收益。基金投资者的收益主要是房地产基金拥有的投资权益收益和服务费用。私募房地产投资基金是房地产投资基金中的一个分支，是指通过非公开方式，面向少数个人或机构投资者募集资金而设立，以房地产为投资对象的投资基金。
我国私募房地产投资基金的基金管理机构按背景分主要有三类：PE背景类、产业背景类、开发商背景类。房地产投资基金的组织形式可以采用以任何一个合法的集合制度形式存在，如股份公司、有限合伙公司或契约型基金。房地产基金投资方式主要分为对房地产公司进行股权、债权或股债结合投资。但不论哪种方式，均应对目标房地产公司进行调研及评价，对投资项目进行可行性分析、财务分析以及风险评估，从而做出是否投资的决策。目前我国私募房地产基金受基金的存续期及规模所限，以项目导向型为主，也就是先有项目再募集资金。本文主要探讨私募房地产投资基金在投资项目选择阶段如何进行风险管理。
二、私募房地产投资基金在项目选择阶段面对的风险种类及风险管理
私募房地产投资基金按投资对象可简单分为住宅和商业地产两类，住宅可按档次分类，如公寓、别墅等；商业地产可按用途分类，如写字楼、酒店、零售地产、仓储等。由于投资对象的特性不同，在投资策略上会有差异，但在投资项目选择阶段，结合房地产项目开发过程要系统考虑风险的共性。
房地产基金的投资风险和被投资房地产项目风险之间有着紧密的联系，当开发商投资一个项目，明确项目定位后，该开发项目70%～80%的风险其实已经确定，房地产投资基金需要从自己的专业角度，对开发商风险评估的标准、风险控制的措施进行判断，尽量减少信息不对称带来的风险，只有在投资决策阶段对项目进行风险识别、风险评估，制定风险控制的措施，才能客观、有据地进行投资决策。
房地产项目按开发过程分为以下四个阶段，分别是投资决策阶段、前期阶段、建设阶段、销售和物业管理阶段，各阶段都存在特有的风险。以下将根据房地产开发过程的四个阶段，分别对房地产基金公司在投资项目选择阶段面对的风险及风险管理策略进行探讨。
第一，房地产项目投资决策阶段存在风险如图1所示。
针对此阶段风险，基金公司主要对政策风险、时机风险、区位风险、类型风险等进行风险识别和评估。基金公司要建立经常性信息收集和处理机构，建立分区域房地产景气分析和监测系统，建立房地产市场定期分析报告制度，对城市化、城市圈进行深入研究，着眼于存在长期发展机会的区域，进行多业态的投资布局。通过上述研究，评估政策风险、投资时机风险，建设区位风险、投资类型风险等，制定自身的投资策略。投资策略中明确投资区位、投资物业偏重类型，例如区位是以低风险的一、二线城市为主，还是以发展潜力大的三、四线城市为主，投资物业偏重类型是住宅还是商业地产。按投资策略选择投资项目区位及类型，分析后确定是否符合自身的经营策略和风险承受度。同时要重视投资项目可行性研究，减少投资项目的盲目性，谨慎做出投资决策。
第二，房地产项目前期阶段存在风险如图2所示。
针对此阶段的风险，基金公司根据进入的不同阶段主要对置地风险、融资风险、合同风险等进行风险识别和评估。通常地产基金介入项目都比较早，投资期限较长，期间如果国家宏观调控政策、货币政策发生变化，都可能导致房地产开发的工程进度节点得不到保障，进而导致现金无法按照预期回笼。如果是拿地前进入项目，基金公司要详尽调查前期拿地工作的进展情况，落实相应节点，基金投入项目后何时可以取得土地证，完成土地抵押。此阶段要开展调查，了解开发商在当地的信誉，积极同当地国土局、房地产交易中心等部门沟通，及时了解置地过程中除资金外是否存在其它未尽事宜。同当地金融机构联系，了解投资项目在当地取得开发贷及按揭贷款的难易程度，有无其他特殊问题，按揭贷款申请的难易程度，对项目销售及现金流回笼有直接影响。
第三、房地产项目建设阶段风险如图3所示。
针对此阶段风险，基金公司在投资阶段要综合评判开发商的操盘能力，可根据开发商以往开发项目的实际成果、开发商在当地的市场接受度等进行预判，也可借鉴银行等金融机构要求开发商具备二级开发资质的参考标准。投资项目决策通过、执行投资后，此类风险的管理将贯穿投资项目投后管理的始终，并且是项目投后管理的重点内容。
第四，房地产项目销售及物业管理阶段风险如图4所示。
房地产项目销售及物业管理阶段风险
针对此阶段风险，基金公司应根据融资期限的长短，预估投资项目的现金流回笼，拟定项目快销、慢销的营销策略，同开发商达成一致，预先约定开发商应满足基金退出时间要求，操盘过程中根据项目实际销售情况，适时调整项目销售策略。
私募房地产投资基金公司除对前述贯穿房地产开发过程的风险进行管理外，还有其自身不同于开发商的特有风险管理。房地产基金本身的投资风险包括：经营风险、财务风险、流动性风险、通货膨胀风险、管理风险、利率风险、政策法规风险和环境风险等。房地产投资基金在项目选择阶段的风险主要是由信息不对称引起的，这一时期的风险管理应建立在如何保证房地产投资基金公司能够尽可能得到来自被投资项目管理层关于其自身及被投资项目的完整、准确信息，只有被投资项目管理层值得信任，才能使房地产投资基金获得最大利益。下面列示几点笔者认为基金公司在项目选择阶段需特别进行的风险管理。
其一，对被投资项目实际控制人和管理团队进行考察，预先识别风险，审慎选择交易对手。基金公司可建立合作开发商档案，针对开发商特质进行分类，可分为稳健型开发商、高成长开发商、机会型开发商，针对不同类型的开发商构建多元的项目合作平台。着重考察交易对手的契约精神、信用记录、操盘能力等，被投资项目管理层的素质是决定一个投资项目成败的关键因素，基金投资成功与否除了项目本身的质量外，很大程度上取决于被投资项目管理层是否值得信任，在未考察管理层前，不应投资其资产。
其二，调查被投资项目法律关系是否清晰，识别法律风险。基金公司应开展法律尽职调查，调查被投资项目公司是否存在未决诉讼，未决诉讼的性质是否会影响到基金交易；土地取得是否附条件，满足该条件是否会影响基金交易；项目公司股权结构是否清晰，如发生过股权转让是否存在股权转让对价支付上的瑕疵；原始投资是否存在非法集资等情况。基金公司依据调查结果及相应的法律意见书，根据自身风险承受能力，结合投资客户的风险承受度及风险预算，评判是否投资。
其三，了解、评估开发商融资真实意图是否合理。基金公司针对房地产开发项目的投资应用于项目本身开发，若开发商仅以项目土地做抵押，融资所得资金外调用于其它高风险投资，则基金投资的风险则不可控。基金公司在投资项目选择阶段即应明确资金的使用用途，并告知开发商投后将会执行何种程度的监管，例如基金投资资金将监控支付，只可用于支付项目开发建设费用；项目销售回款在未归还基金投资前也将严格监控，只能用于项目本身建设等。资金用途和投后监管方式在基金签约前和开发商达成一致，方能促成投资项目顺利进行。
其四，被投资项目是否存在其它硬伤，如土地未完成动拆、土地抵押物价值不能覆盖基金投资额、开发商自有资金投入比例不能满足公司投资政策要求等。如存在上述问题则要结合公司的投资政策，根据对风险的识别和评估，选择是否放弃项目。
三、结论与展望
本文就私募房地产投资基金在投资项目选择阶段的风险管理进行了初步的探讨，试图从房地产金融从业者角度给出实际项目选取、操作中不同风险类型对应的风险管理、控制措施与需要引起重视的关键点，有利于投资人清晰认识到各种风险和相应关注点及对策。
私募房地产投资基金的未来很广阔，它将会改变整个房地产的行业格局，提高房地产业内的市场化资源配置效率，促进房地产行业的健康成长，成熟的私募房地产投资基金应该最终实现真正的资本与产业的融合。可以预见在未来的几年中，私募房地产投资基金在开发环节的参与度将会继续提升，同时还将伴随部分房地产开发商的金融化转型，基金的风险管理措施将不断随着创新方式的出现而改进，希望通过对私募房地产投资基金在投资项目选择阶段风险管理的探讨，为私募房地产投资基金行业在我国的健康发展起到一定的促进作用。
【参考文献】
中图分类号：F830.8 文献标识码：B 文章编号：1674-2265(2009)01-0048-03
房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts，简称REITs)，是指通过发行基金受益凭证募集资金，通过合同约定投资政策，由专业投资机构作出投资决策。基金资产由专业受托机构管理，主要投资于房地产资产，或从房地产的采购、发展、管理维护、销售过程中取得租金或销售收入，或为个人和机构提供房地产抵押贷款取得利息收入。并将投资收益中的绝大部分以派息形式按比例分配给投资者的一种房地产类的集合投资计划产品。
REITs在二十世纪60年代产生在美国。二十世纪80年代后得到迅猛发展。根据标准普尔公司的统计。美国房地产投资信托基金已占全球同类产品的90％，其运行模式对全球房地产证券化产生了深刻的影响。近年来，欧洲、亚洲、美洲等18个国家和地区都制定了专门的立法，加入到发展REITs的行列中。因此，应借鉴国际经验，发展我国的房地产投资信托基金。
一、国际房地产投资信托基金运作经验
(一)美国的REITs
美国的REITs通常是以基金形式出现的。REITs成立并在证券交易所挂牌交易后，便进入正式运作阶段。值得注意的是，该类证券一般需经过信用评级机构的评级。房地产投资信托公司必须按成立阶段所定协议实施投资计划。保管机构则依房地产投资信托公司的指示，进行业务操作，执行房地产买卖、佣金收付及租金与相关商品投资的收支等事宜。投资者通过证券商购买REITs证券，投资收益则从保管机构处获得。美国的REITs具有以下明显特点：
1、税收优惠。美国1960年税法规定，如果REITs将每年度盈利的大部分以红利方式分配给投资者，则该部分盈利无需缴纳公司所得税，而只由投资者缴纳个人所得税，这就避免了对REITs和投资者的重复征税，进而提高了对投资者的回报。
2、分散化投资有利于规避风险，增加收入来源。REITs所进行的投资是分散了的房地产组合投资。而且还可以投资于其他的REITs，覆盖不同地区、不同类别的房地产项目，不但有利于分散投资风险。还有利于增加收入来源，给投资者满意的回报。
3、投资起点金额较低，且具有较高的流动性。REITs的出现，使得在证券市场上投资房地产成为可能，大大降低了投资者的门槛，小型投资者也可以投资房地产了。而且REITs作为房地产的证券化产品，在证券交易所上市，变现十分方便，大大提高了房地产的流动性。
4、实行专业化团队管理。REITs会雇佣投资专家进行投资决策，或者雇佣专业的管理团队对房地产进行管理，投资者无须亲自管理即可获得比较稳定的收益。
5、与其他金融资产的相关度较低。REITs的风险和收益与股票、债券等其他金融资产的相关度较低，可以为资产组合提供一种很好的风险分散途径。
(二)欧洲的REITs
1969年，荷兰确立了类似于REITs的“BI”(fisome beleggings instelling)制度，从而成为欧洲最早发展REITs的国家。在荷兰，BI是一个纯粹的税收机制。为了得到过境税的优惠对待。BI必须符合荷兰中央银行提出的一系列要求，具体包括最低股份资本数额、公司设立地点等方面。而依据BI的组织结构是否为上市公司这一标准。不同类型的BI还分别适用于不同的法律限制。属于上市公司形态的BI，其受益凭证必须在荷兰规定的股票交易所交易。作为股东的荷兰公司直接或间接持有股份总额最多不得超过上市BI总份额的45％；单个投资者持有的上市BI的股份不得超过其总额的25％。而对于非上市公司组织形态的BI，公司股东(本国或外国)持有股份比例最高不得超过总额的25％。
投资收益方面，荷兰法律对BI并没有设定严格限制，只要是来自投资活动的收益，均可用于分配。在收益分配标准上，如果应纳税收益在公司的财政年度最后八个月内进行分配。BI在公司层面上就可免缴企业税。在投资规制上，BI可以投资于任何形式的被动投资，但不能进行主动的投资开发活动。在融资比例上，BI最多能借人的资金不得超过其不动产账面价值的60％，以及其他投资的20％。BI在管理方式上相对自由，一个合格的BI可以使用内部管理方式，也可使用外部管理方式。由此可见，BI比美国REITs工具受到更多限制，具体体现在公司住所、最低资本要求、融资比例、开发限制以及转化成本等方面。
虽然存在上述限制，BI在荷兰还是取得了巨大的成功。从1990到2002年，BI的年度平均回报率达到了8％。有学者认为，BI在荷兰的成功不能全部归结于荷兰的税收透明机制，而应归功于所有BI投资几乎都集中于国内财产这一事实。实际上。作为一种以房地产产品为投资对象的投资工具，BI的成功在很大程度上与这一时期荷兰房地产市场本身的发展不可分割。
(三)亚洲的REITs
以具有典型性代表的新加坡为例。新加坡的REITs市场起步不久，但在短短的时间内已取得不俗的成绩，并已积累了较为成熟的运作管理经验。通过研究新加坡目前已有的REITs的运作管理经验。可以看出它们主要通过以下三大策略来保证REITs基金的稳定收益及资产增值。
1、积极的收购扩张策略。收购扩张策略是指通过积极寻求和收购符合REITs的投资战略及其资产要求的有增值潜力的优质物业，扩大其REITs的总资产规模，以提高总收入来源。这种收购扩张的目的在于通过收益增长、未来潜在的收入和资本增值来提高REITs股份持有者的回报，并且促进REITs资产的多样化、分散投资，以及提高REITs资产的质量。
2、有效的资产管理策略。这些措施包括：改善物业资产质量，通过对物业的翻新和改良提高资产的质量和吸引力，进而提高租金水平，增加资产的收益回报；最小化成本支出，在不降低服务水平的前提下，尽可能地压缩运营支出成本，同时REITs管理者还可以通过扩大资产的规模以达到规模经济效应及摊薄固定成本的目的；有效的租户管理，包括吸引新的租户，及时了解和跟踪现有租户是否有扩租需要，以及所有租户的综合管理。
3、谨慎的资本与风险管理策略。资本和风险管理策略主要包括两个方面，一是允许REITs有一个合理的负债比例。以满足为保证分散化组合投资及未来收购的融资需求。二是为最优化REITs股份持有者的风险溢价，可采用合适的利率和货币对冲策略。
二、我国发展房地产投资信托基金(REITs)的
制约因素
2008年12月13日。国务院办公厅出台金融促进经济发展的政策措施，其中房地产投资信托基金作为创新融资方式的性质得到了明确。尽管在我国发展房地产投资信托基金已是大势所趋，但是目前至少还存在四个制约因素：
(一)税收优惠政策缺失
REITs在美国发展最为成熟，其中一个重要的原因是美国对REITs的税收政策。同样，新加坡也积极鼓励外国公司将境外的房地产透过新加坡REITs的架构在新加坡上市，并提供税务优惠。目前，我国还没有这方面的优惠税收政策出台，对于营业税、租赁税等的征收，会在很大程度上削弱REITs的竞争力。
(二)存在信息不对称问题
在当前情况下，房地产投资信托基金通过购买股权投资于房地产企业。很有可能引致被投资企业的道德风险。由于我国相当多的企业还没有真正建立现代企业制度，多数企业面临着法人治理结构低效运作等诸多问题。我国目前有2万多家房地产开发企业。多数都是运作不规范的小型企业，该类问题就更为突出。在基金投资房地产企业后，利益很有可能受到原有股东的侵占。
(三)相关监管法规不完善
REITs由于其运作流程设计比较复杂，本身不可以直接经营管理所属的资产，要委托专门的管理机构管理，具有双重关系，这样进一步加大了信息不对称的程度，而且，由于REITs的投资领域被要求限制在房地产及相关领域，其透明度远不如证券市场，其价值的确定、财务状况等难以被真正了解。这些都对监管提出了更高的要求。需要进一步完善现有的法律监管体系，以保证REITs的健康运行。
(四)专业人才缺乏
目前我国房地产信托行业还处于初级发展阶段，管理人员以房地产专业人士居多，他们的金融操作能力普遍较弱，复合型人才缺少。人才的培养是个较为缓慢的过程，在发展初期，国内企业应该多与国外企业合作，借助其管理团队运营，并培养自己的团队。同时改善自身的报酬激励机制，大力引进国外人才。
三、发展我国房地产投资信托基金的政策建议
(一)确立我国房地产投资信托基金的发展模式
基于我国现行的相关法律法规和现有的房地产投资产品，我国房地产投资信托基金可采用两种模式：
1、由“信托计划”向REITs转化。由于REITs是一种集合资金投资产品，房地产投资信托计划较为符合REITs产品要求的结构。信托计划模式发展REITs产品的优势在于从结构上可以确立受托人(信托公司)和资产管理人(房地产投资管理公司)的职能，在保证REITs的投资和收入分配策略顺利实施的同时，有效地保护信托凭证持有人的利益。可以先由信托公司面向投资者发行REITs，并承担托管责任，按照REITs的要求，委托专业性的房地产投资管理公司进行房地产市场的资本运营。
2、由房地产公司发起组建REITs。由房地产公司发起组建REITs，就是由房地产公司与信托公司(或投资银行)、资产管理公司共同组建REITs，通过向其他投资者发行受益凭证(或股份)来募集资金，之后该REITs就可以利用所募集到的资金去购买房地产。从房地产行业发展角度看，房地产公司模式发展REITs策略是最具有法律操作性的。依据现有法律如《公司法》，由房地产公司发起设立房地产投资公司，明确投资目标(持有、经营房地产项目)和收入分配(净收入的分红比例)要求的公司章程，凭借其房地产开发管理的实力和经验以私募形式筹集房地产投资基金(或公司股份)，并进行房地产项目投资管理运作，待相关法律法规出台后，迅速转变为公募形式基金并争取上市交易。
(二)设计合理的房地产投资信托基金税收制度
在国外，80％的房地产投资靠税收驱动，20％靠投资理念驱动。房地产投资信托基金对于我国房地产业的发展，甚至对整个国民经济的运行都起着积极的推动作用，因此，有必要对房地产投资信托基金实行税收优惠，以鼓励其发展。
(三)加快房地产投资信托基金组织机构的建设
房地产投资信托基金必须具备严密的组织机构。包括管理委员会、监督机构以及具体运行操作机构。借鉴美国经验，并结合我国现实的金融体制，我国应建立多元化投资机构体系，由房地产信托投资公司等金融机构具体负责操作运行，由保险公司对开发项目开立担保信用证，还要组建大批房地产评估机构和房地产证券等级评估机构，并组建监督机构进行监督。
(四)建立发达的房地产信托产品的二级市场
区域经济，主要是指在一定范围内，其经济的发展受到宏观和微观等多方面条件的影响，以此产生的经济区域发展实体。区域经济是一项具备综合发展的地理概念，而房地产投资优势区域是区域经济中重要的组成部分，因此房地产投资和区域经济的可持续协调发展有一定的关联。
1房地产投资对国民经济发展的影响
（1）房地产投资增长速度对国内经济的影响。中国自从改革开放以来，房地产投资极大地促进了经济的繁荣。随着房地产投资工作的不断提升，逐渐大于国内经济的增长率，巨额的经济利益逐渐促使更多的企业向房地产行业发展，最终促使房地产的价格的提升。以上就是国民经济在房地产投资总量的影响下出现的情况。当房地产投资分配量逐渐超过了国民经济增长速度，会导致国民经济的比例失衡，投资过量就会使得房地产出现泡沫[1]。
（2）房地产投资结构变化对国民经济的影响。当房地产投资结构发生变化，就会影响到不同产业部门的发展和有效性，例如酒店、商场等。在中国经济不断发展的过程中，依赖于房地产投资得到增加，促使其固定投资得到提升，当房地产投资工作出现变化，就会影响国家经济的提升。中国经济在增长环境下，会促使房地产投资发生变化，反过来会促使国家经济得到快速地发展。
2区域经济的可持续协调发展对房地产投资的要求
（1）房地产业与区域经济协调以开拓融资渠道。以往房地产行业的发展工作，主要是依赖于政府投资。现阶段，国家在进行民间融资的过程中，主要是为了民间投资的能力，促使民间的富余资金应用于房地产项目的有效发展。房地产产业作为资金的密集型发展，融资成果和企业发展之间存在着联系。但在实际发展中，民间融资存在一定的要求，需要经过时间的审核之后才能发挥其作用。为了有效地避免这些问题，可以有效地发挥政府与民间投资之间的共同点。当民间投资者获取了政府许可，则可以有效地促使民间投资工作顺利进行[2]。
（2）理性的房地产投资可以改善区域住房供需结构。中国城镇化建设逐渐进入到快速发展的阶段，短期的房地产投资工作在宏观政策的影响下，有效地控制了房地产市场环境，推动了房地产市场健康有效地发展。随着居民收入的不断增加，住房工作的有效保障促使其逐渐得到了完善。随着房地产投资的逐渐理性化，住房价格也有所控制，住房的供给情况得到改变。为了促使房地场市场供给结构的完善，需要依据政府的相关政策进行建设，在完善的规定下，正确地执行标准化工作，促使住房政策得到落实。
（3）区域经济可持续发展引导房地产投资的超前环保意识。房地产开发建设的相关工作，对于周围环境有一定的影响。很多房地产开发商为了获取更多的利益，不惜牺牲环境。房地产商以牺牲环境来获取高额利润，但国家却在未来实际发展的过程中，要付出较多的环境治理费用。因此，房地产开发商在实际发展的过程中，需要建立完善的环境保护观念，对房地产开发工作进行有效低规划，防止房地产工作破坏生态环境和农业用地，对废地进行开发利用，对后期的各项工作进行有效地监控，以此确保其工作的有效性。除此之外，城镇化的快速发展促使城市人口逐渐增多，雨后春笋般的建筑物出现在城市中，环境污染的问题随之出现。房地产开发商在开发建造的过程中有责任、有义务对开发区域进行明确地规划，将环境绿化和生活废物等处理工作融入其中。在实际建设的过程中，为居住者提供有效的公共活动空间，与此同时，房地产还要与政府进行合作，依据市场发展对于环境的污染问题进行有效地管理，从源头上解决问题。
3房地产投资与区域经济的可持续发展
区域经济的发展，主要是受到部分经济的内部影响和部分外界条件的作用下，进行的一项综合性很强的经济发展运动。同时，不同区域内进行的经济增长，很容易对国家的整体经济发展产生影响。从长期的社会市场发展形式来看，经济内部发展对于经济的整体发展有一定的促进作用。在实际发展的过程中，经济管理者和建设者依据相关的案例及经验提出了可持续发展的理论，即经济发展不但要满足人们的发展需求，还要创造不危害后代人生活所需的物质资源和社会环境。可持续发展的战略提出以后就得到了社会各界的关注和支持，有效地改变了传统意义上的数量和经济增长模式，对经济增长的效益提出了更好的要求。可持续发展的最终目的，就是确保经济的增长情况下，不牺牲环境保护，它是一种以最小的自然环境牺牲获取最大利益的经济增长模式[3]。当然，可持续发展主要是考虑到多样化的影响因素。对于房地产投资而言，在进行投资的过程中，相关的土地资源是不可再生的，而资金又是投资工作中最重要的组成部分，因此说房地产投资主要是将两者有效地结合到一起。在以往的房地产投资过程中，人们过多地考虑房地产投资工作所带来的经济利益和社会发展，以及对区域经济增长的影响意义，却忽略了其对社会环境的影响性。房地产投资工作在实施的过程中，虽然在短时间内获取了经济的增长，但忽视了可持续发展的目标。相对于生态环境而言，房地产投资主要是依据大量的土地资源和空间资源进行的工作，而房地产投资若是应用这些资源一定会影响其他行业的发展，因此在实际发展的过程中，需要协调好各个方面的工作。经济的可持续发展也将成为房地产投资产业发展的依据，若是一个区域内的房地产投资工作的发展，超过了这个区域对房地产的需求量，那么就会造成这个区域的资金积压，促使其投资工作无法引导区域进行经济增长。若是在投资过程中出现问题，不但影响投资项目，还会影响金融行业的有序发展。同时，区域经济发展的定位，也在一定情况上影响着房地产的投资工作。
4结束语
综上所述，从现阶段我国的房地产投资企业的发展情况来看，依据不同地区的经济发展定位，能够有效地管理调控房地产投资工作。只有因地制宜，从实际出发，房地产投资工作才能与区域经济相互协调及发展。
作者:苏彬彬 单位:昆明滇池置业有限责任公司
参考文献：
1.我国房地产投资中存在的风险
1.1政策风险
政府在市场经济中担当着“守夜人”的角色，根据对国家宏观经济状况的分析，其会制定相应的政策来促进经济的发展。其中很多政策都与房地产行业的发展有着密切的联系。因此，在进行房地产投资之前，就需要对当前的政策环境进行充分的了解。第三产业政策、租金政策、设备材料政策、土地出让政策、环保政策等都会对房地产行业的发展产生影响。只有对我国的政策环境进行充分地认知，才能对比风险，达到理性投资的目的。
1.2供求风险
在进行投资之前，就需要对供求关系进行必要的风险，在房地产投资的过程中，供求关系是难以进行科学地把握的。一般来说，房地产项目施工需要一个比较长的周期，先前的预测可能会随着市场的不断变化，而导致供求关系受到很大的影响。诸如，如果在房地产项目的建设中发生了通货膨胀或者通货紧缩的现象，人们的购买力就会相应变化，目标人群也会发生转移，这样就会存在供求的风险。
1.3土地风险
在整地拆迁这个过程中，也存在着一定的风险。这主要包括以下几个方面：
1.3.1安土重迁观念的影响
我国的居民有着安土重迁的观念，在进行拆迁的过程中，可能存在着一定的抵制行为，这样这需要进行大量的思想工作，来劝导这些居民进行搬迁。这使得拆迁的时间难以保证，难以进行成本控制，增加了项目的进度风险。
1.3.2投机主义的影响
随着我国的土地拆迁不断进行，人们在遇到拆迁的时候，抱着从中获得更多拆迁款的想法，成为了“钉子户”。这种情况影响了拆迁进度，为了使得工程建设尽早进行，投资方需要花费比计划更多的成本，这样就使得企业效益难以保证。
1.3.3极端行为的影响
在进行整地、拆迁的过程中，一些极端的行为也时有发生，诸如自焚、爆炸等，这些方式不但使得拆迁工作面临了很大的问题，同时也将拆迁队伍放到了法律和舆论的风口浪尖。在社会各界的共同影响下，整地拆迁工程受到了巨大的阻碍。
1.4建设风险
项目建设阶段涉及到市场把握、人员协调、材料的采购、机械的租赁、合同关系维度、进度管理等诸多方面的内容，在整个房地产项目的建设中，其是最复杂多变的一个过程。在这个过程中主要存在以下几个方面的风险：
1.4.1进度风险
由于施工过程中存在不可知因素，一旦工程的工期无法保证的话，那么预售的房屋就要进行必要的赔偿，并且严重影响企业的信誉和形象。此外，延长工期不但会带来额外的成本支出，还将使得管理更加复杂。
1.4.2质量风险
建筑的质量对于房地产投资也存在一定的影响，如果质量不合格就难以进行竣工验收，那么房地产就难以预期投入使用，这样不但会造成诸多损失，还会使得房屋的购买率下降。
2.房地产风险防范措施
2.1科学决策
为了预防房地产投资风险，就需要对房地产市场进行详细的调查分析。调查分析不但要涉及到政策的政策因素，还需要对房地产的供求状况以及发展趋势进行必要的调查。在对国家和社会双重因素的把握之下，需要对房地产建设方面的信息进行收集并建立必要的分析系统，其中要包括类似项目开发方案与收益状况、周边配套设施建设状况、政府规划情况、产业布局等，这样才能在把握大局的情况下，进行细致分析，才能有效地规避风险。
2.2风险转移
房地产施工的周期比较长，其间很可能会遇到各种各样的特殊情况，为了规避损失，在订立合同的时候，需要对相关的责任进行明确。诸如，如果工程的工期超过合同规定期限的话，那么施工企业要负担这部分责任，这样就能减少开发商的损失，起到很好规避风险的效果。除了合同措施之外，还可以进行保险转移，现在的保险行业也逐渐完善起来，为了防止建筑工程中面临的风险，可以将保险费作为一部分预防性支出，一旦发生突况，就能降低风险。
2.3多元投资
投资的目的就是为了获得效益，每个行业的投资都有着自己的特点，有的行业投资效益比较低，但是相对安全，有的行业的投资效益比较高，但是也面临着高风险。投资者在进行投资的时候，应该采用多元的投资方式，这样能够增加防范风险的能力。
2.4加强质量监管
工程质量的好坏对于房地产投资来说至关重要，如果其质量不合格，将很难配合营销策略、预售策略的展开，对于房地产的效益有着直接的影响。为此，应该加强对于房地产工程的质量监管。这不但需要开发商、监理方的作用，还需要施工方严格要求自身。只有在施工的设计阶段、招投标阶段、施工阶段、竣工阶段都能进行良好的监控，才能保证房地产工程的质量，进而减少质量问题带来的风险。
2.5创新营销
为了有效地降低房地产投资的风险，现在很多房地产开发上都在营销方面进行了创新。现在分期付款、预租预售等方式已经成为很多房地产销售的主要模式。这样的销售模式不但将大量的资金回笼有效地规避了风险，还将房地产开发与金融服务联系在一起，在很大程度上降低了房地产开发的风险。
3.总结
目前，我国的房地产投资比较热，本文分析了我国房地产投资中存在的风险因素，并提出了相应的防范措施，旨在能够更好地促进我国房地产投资领域的发展，使我国的房地产行业逐步走向科学化、理想化。
参考文献：
房地产开发行业是一个典型的资金密集型行业，从获得土地、施工建设到销售阶段，每个环节都需要大量资金。因此，房地产企业的融资在一定程度上决定了一个企业的发展甚至生死存亡。由于我国正处于经济转型时期，加上2003年以来政府相继出台的调控房地产市场的宏观政策，房地产企业融资面临许多问题，中小型房地产企业融资困难的问题尤其突出。
本文从我国房地产企业的融资现状出发，在分析其中的问题和成因的基础上，借鉴国外房地产融资模式与融资渠道，重点探讨房地产投资信托基金在我国的发展前景，以期能为房地产企业开拓融资渠道、规避融资风险、规范房地产金融市场提出建议。
一、我国房地产企业融资现状
（一）主要融资模式
在不同的金融体系格局下，房地产企业的融资模式与融资渠道也千差万别。按照金融中介与金融市场在金融体系总所占地位的不同，可以分为两种格局：一是以美国、英国为代表的“市场主导型”，即资本市场比较发达；二是以德国、日本为典型的“银行主导型”，即银行在金融体系中占据主导地位［1］。按照这种划分，“市场主导型”的国家企业融资以直接融资为主，比如发行股票、债券等，“银行主导型”国家以间接融资为主，主要是银行贷款。具体的主要融资方式见图1-1。
（二）我国房地产企业融资现状
我国房地产企业资金现在主要来自七个方面，国内贷款，利用外资，外商直接投资，自筹资金，自有资金，购房者的定金和预付款以及其他资金［2］。
来源：各年《中国统计年鉴》
由以上图表可以看出，国内贷款是除了自筹资金外最大的一项资金来源，并且事实上所占比例要比统计数据更高。
就融资渠道而言，我国目前存在融资渠道单一、各融资渠道发展不完善等问题。具体每种方式分析如下：
1.银行贷款。从统计数据可以看出，我国的房地产企业最主要的融资方式是银行贷款。中国人民银行的《2010年金融机构贷款投向统计报告》显示，2010年全年，主要金融机构发放地产开发贷款新增1647亿元，年末余额同比增长24.7%；房产开发贷款新增4269亿元，年末余额同比增长23%。
但是，过于依赖银行贷款，也存在着许多问题。首先，由于房地产企业所贷款数额巨大，一旦出现不良贷款，银行所承担的风险极大。根据中国人民银行相关资料统计发现，我国四大行房地产开发贷款的不良贷款率是个人住房抵押贷款不良贷款率的几倍，有的相对偏高，达到10%以上。其次，2003年以来相继出台的宏观政策，都在提高信贷门槛，这对于房地产企业尤其是那些资金实力不足的中小企业是个融资的巨大挑战。
2.上市融资。企业上市对现代企业来说，有诸多好处，比如拓展融资渠道、提高公司知名度、没有定期还本付息的压力等等。但对于绝大多数房地产企业来说，取得上市融资的资格并不容易。证监会《首次公开发行股票并上市管理办法》中对IPO的发行资格做了许多规定，如独立性、主体资格、财务与会计等等。不过，房地产企业还可以通过买（借）壳上市、海外上市等其他途径进行股票融资。尤其是在香港上市，已经成为内地房地产企业日益重要的融资渠道。总体而言，虽然这一融资方式有很大前景，但在我国现行体制下还有很多限制。今年的上市融资发展受到约束可以从表1-2看出。
表1-2近三年房地产一级市场融资额对比表
注：2010年截止11月9日单位：亿元 来源：WIND数据
3.债券融资。目前国家对发行债券的企业要求严格，只有国有独资公司、上市公司、两个国有投资主体设立的有限责任公司才有发行资格．并且对企业资产负债率、资本金及担保等都有严格限制。再加上相关的法律、法规不健全、风险比较大等原因，房地产开发企业通过债券融资的规模相当少。
4.房地产信托。虽然房地产信托对房地产企业有着“救命稻草”般的作用，但是2010年10月银监会下发《关于信托公司房地产信托业务风险提示的通知》，要求各信托公司对房地产信托业务进行合规性风险自查，房地产信托被迫全面叫停。但必须指出的是，房地产信托在信托业务中的比例确实越来越高了。2010年前三季度在资金信托中分别有10.64%、11.35%、13.41%投向了房地产。这一次对房地产信托的“清理”，对房地产企业融资是一个不小的打击。
5.海外房产基金。海外房地产投资基金看好以上海为主的中国房地产市场［3］。海外房产基金的进入，如果控制好风险，可以缓解国内房地产业对银行信贷的过度依赖，也可以起到分散金融系统风险的作用。但由于目前我国尚未颁布房地产投资基金的法律法规，海外地产基金在中国投资还存在诸多风险。再加上国内一些房产企业运作的不规范，海外房产基金在中国的发展还存在着一些障碍。
综上所述，我国房地产企业融资体系尚未建立起来，主要面临的问题一是融资渠道过窄，一方面过分依赖于银行贷款增加了银行的风险，另一方面股票、债券、信托市场发育不完全，正处于起步阶段；二是没有建立起对房地产企业融资的立法、监管和信用体系，一方面没有相应的法律配套，只有各种通知、办法等，另一方面专业化的房地产抵押贷款机构、投资机构、担保机构和保障机构缺位问题严重。
（三）我国房地产企业融资问题的原因分析
1.计划经济时代遗留思想的产物。我国目前正处于经济转轨时期，计划经济时代遗留下的严格控制、保守的思想还占据上风。我国房地产业是在中国经济处于转轨时期一步一步发展起来的，在这一过程中，由于许多改革仍然带有计划经济的思维模式。在对待房地产企业融资问题上，限制其融资渠道，以便更方便实行监管。融资渠道窄，则当进行房地产市场宏观调控时就能更好地控制这一个或几个融资渠道。这种管理模式极大程度上制约了房地产业走向市场化的步伐。
2.商业银行风险意识欠缺。由于我国主要银行是国有控股的，因此缺乏私人银行的风险意识。由于我国房地产业起步较晚，属于新兴产业的范畴，其市场前景也比较看好，因此，很多银行都存在急功近利的思想，希望能够多多发放贷款以赢得巨额利润。各家银行为了抢占市场份额，在激励机制的作用下，一些银行的分支机构对开发商贷款降低客户资质等级评定的门槛，或者是放松贷款审查标准，这样就进一步强化了房地产企业对银行的依赖性，同时也使得银行自身惰于金融产品创新［4］，进入一个融资渠道狭窄的恶性循环。
二、国外房地产企业融资渠道借鉴
前文已经说过两种金融体系的格局产生两种融资模式。现在以美国和德国为例作简要介绍。
美国的房地产金融市场是世界上最发达的市场，其房地产企业融资渠道非常广泛，可以选择银行信贷、REITs、投资基金、股权融资、辛迪加等等，且可选择的金融机构较多，如商业银行、储蓄机构、保险公司等［5］。
德国的住房融资体系主要采用住房储蓄银行体系。该体系的目的是通过政府政策促进居民积极参与住房储蓄来实现建房筹资的自助、社会互助和政府资助。住房储蓄体系由专业的住房储蓄银行(也称为住房储蓄信贷社)经营运作［6］。这些机构虽然性质和业务范围不同，但承担了德国的全部房地产金融业务。
从国外发达国家成熟的房地产市场看，房地产开发资金来源渠道除银行贷款外，还包括各种房地产投资基金、房地产信托等，银行贷款最多不超过房地产总投资的40％。
具体来看，房地产企业融资渠道创新主要有房地产投资信托基金（后文将重点介绍）、典当融资、保险资金融资、夹层融资［7］等。
房地产典当，是房地产权利特有的一种流通方式，它是指房地产权利人即出典人在一定期限内，将其所有的房地产，以一定典价将权利过渡给承典人的行为。房地产设典的权利为房屋所有权。比起银行的抵押贷款，典当以其方便、灵活、快捷的优点成为中小型房地产企业融资的优选。目前大多数业务以短期融资为主，主要满足短期内的资金周转和应急性融资需求。
保险资金融资就是房地产公司或项目向保险资金寻求合作。保险公司不但间接投资房地产公司、房地产信托基金、夹层融资产品和债券等，也会直接买入持有房地产。
房地产夹层融资（Mezzanine Finance）是指在风险和回报方面介于优先债务和股本融资之间的一种融资形式，即它是介于股权和债权之间的投资形式。典型的夹层融资一般有2～7年的投资周期，按照融资结构，融资方一般会每隔一段时间（1个月、3个月、1年等）支付一定的利息，并在到期时支付一笔费用。
三、房地产投资信托基金
在这些创新型融资渠道中，在我国目前研究最多、最热门、最受推崇的便是房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts或REITs）。房地产投资信托基金是一种新型的金融投资产品，是一种采取公司或者信托基金的组织形式，以发行收益凭证的方式汇集公众和机构投资者的资金，主要投资于收益型房地产的一种基金形式。REITs利用募集的资金购买优值的房地产资产，建立一个相当大的房地产资产组合并进行适当的管理，以满足长期投资的需求。它实质上是一种证券化的产业投资基金，通过发行股份或受益单位，吸引社会大众投资者的资金，并委托专门的机构进行经营管理；通过多角化投资，选择各种不同的房地产证券及不同地区、不同类型的房地产项目和业务进行投资组合，有效地降低风险，取得较高的收益。
（一）类型
从不同的角度观察,房地产投资信托基金可以划分成不同的类型。按照资金募集方式不同，可以将房地产投资信托基金分为私募式和公募式；按照组织形式不同，可以将房地产投资信托基金分为公司型和契约型；按照赎回方式不同，可以将房地产投资信托基金分为封闭式和开放式；按照资金的运用方式不同，又可以将房地产投资信托基金分为权益型，抵押型和混合型［8］。
（二）发展史
房地产信托投资基金（REITs）是1960年美国国会根据《房地产投资信托法案》的规定按一定的法人组织形式组建而形成的。成立之初主要目的有两个：一是为了解决房地产企业融资困难；二是为了让众多的中小投资者有机会投资房地产行业．以分享其利润。而这两点恰好与中国目前的处境相似。50年的发展过程中，美国房地产投资信托经历了初期的短暂繁荣、70年代受到重创、80年代的复苏，90年代以来又开始迅猛发展。2001年1月1日开始生效的《房地产投资信托现代化法案》扩大了REITs能够提供或参与的服务种类和服务内容，从而极大地促进了REITs的发展。此后几年，REITs的市值规模不断上涨。从美国REITs的发展历史和我国房地产金融业现状来看，房地产投资信托基金在我国的推出具有重要的现实意义。
（三）优点
1.较高的收益回报。从美国的经验来看，由于投资的对象多为优良的房地产物业，有较稳定的租金收入，并且根据法律规定，每年必须将至少90%的应纳税收入分配给股东。相对于其他投资，REITs的收益率更高，有资料显示，从1978年3月至2008年3月为止，道琼斯指数、纳斯达克综合指数、标准普尔500指数和Wilshire5000指数的年复合收益率分别为9.84％、10.76％、12.77％和13.09％，而权益型REITs的年复合收益率高达14.06％，领先于其他4类指数。
2.流动性较好。由于REITs是一种证券化产品，多以股票或收益凭证形式出现，因此具有较高的流动性。
3.税收优惠。根据1960年美国的《国内税收法案》规定，REITs将每年盈利的90％以现金红利方式回报投资者，则无须缴纳公司所得税；而个人红利分配所得也免征个人所得税。
4.分散风险。由于REITs可投资在专门类别的房地产的组合，或者选择投资在不同类别的房地产资产组合，可以有效地做到降低风险。
5.专家理财。房地产资产由专业机构提供专业化管理，基金的管理公司或者是管理经理都是比较专业的房地产从业人员，可以有效提高资金运作效率。
基于以上五个方面的优势，REITs对于投资者来说是个很不错的选择，他们在不需募集巨额资金的情况下，也能够直接参与商业房地产的投资，因而对于房地产企业来说，REITs提供了另一种让非流动房地产资产重新体现其价值的方法，通过REITs进行融资的可行性也较高。
（四）我国现状
我国目前还没有一只真正意义上的房地产投资信托基金，在香港上市的越秀、睿富表现也不尽如人意。由于中国审批涉及的部门多，产业基金上市会涉及证监会、建设部、国家计委等部门多个部门，并且涉及税收问题。正是由于国家部委之间的协调不畅，间接导致了风险投资基金、私募基金和产业投资基金不能上到前台。至今，信托公司发放的投资地方基础设施建设信托、土地储备信托以及路桥类投资信托因有地方债券嫌疑，国家发改委颇有意见。但是，从政府近年来连续出台的相关政策可以看出，我国的房地产投资信托基金市场已被纳入到发展计划中。从2005年的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）》，到2007年成立中国证监会房地产投资信托基金专题研究小组，再到2008年《国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见》中明确提出的“支持资信条件较好的企业经批准发行企业债券，开展房地产投资信托基金试点，拓宽直接融资渠道”，甚而出现了最近天津保障性住房融资欲推REITs的消息，REITs似乎呼之欲出。另外，虽然国内的发行条件还不够成熟，但发行人还可以考虑境外上市。REITs的发行前景就目前看，机会多于威胁。
（五）建议
REITs是我国房地产金融创新的发展方向之一，与证券投资基金相比较而言，由于产业投资基金一头连着货币市场，一头连着资本市场和产业市场，其复杂程度远远高于证券投资基金。因此在借鉴发达国家的基础上，结合前人研究，本文提出以下建议。
1.完善相应的法律法规，尤其是税收方面的法律。从美国的经验可以看出，完善的法律体系是REITs运行的一项坚实保障。从上世纪60年代的《房地产投资信托法案》、《国内税收法案》到如今的《房地产投资信托现代化法案》，美国的这些法律特别是税收方面的相关规定切实保障了投资人的权益，从而也保证了REITs的健康发展。而我国目前在REITs方面的法律法规还是空白，《证券法》、《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》等并没有起到规范REITs的实质效果。关于REITs的税收保障更是无从谈起。因此，法律制度的缺陷是目前发行REITs的最大制约因素之一，需要从这方面开始突破。
2.培养专业的房地产投资信托基金领域的管理人才。房地产投资信托基金在国内是一个比较新兴的投融资方式，需要投资人和融资者拥有比较多的专业知识作为支撑，因此培养专业的该领域的管理人才显得尤为重要。进一步地，还可以引入职业资格考试制度，进而利用这类人才引导REITs市场健康、有序地发展。加强房地产信托人才的培养，需要尽快建立起一支既精通信托业务、又了解房地产市场，熟悉业务运作的专门管理人才队伍。与此同时，还需积极促进信托业务所必不可少的律师、会计师、审计师、资产评估师等服务型人才的队伍建设［9］。
3.建立信用制度，防范道德风险。房地产投资信托基金顾名思义是建立在信用基础上的，建立信托企业信用制度，以完善的法律体系促进信托市场的诚信，才能保证信托市场的健康发展。可以从以下几个方面入手：建立信托企业征信体制，划分信托企业信息类型，实现征信数据的开放；建立健全失信惩罚制度；规范发展信用评级行业等等。
4.健全信息披露制度。由于REITs类似于股票，也是一种收益凭证，因此让投资人了解信托投资公司的收益、风险等信息是吸引投资人的关键。信托投资公司应真实、准确、及时、完整地披露信息，包括经审计的年报和重大事件临时报告等，在年报中披露各类风险和风险管理情况及公司治理信息，并在会计附注中披露关联交易的总量及重大关联交易的情况等［10］。
参考文献
［1］黄达.金融学［M］.北京：中国人民大学出版社,2003.
［2］国家统计局.中国统计年鉴.北京：国家统计出版社.
［3］郭冬梅,曾国辉.浅析房地产企业融资渠道的突破与创新［J］.经济研究导刊,2008(10).
［4］［5］［6］杨进.房地产融资多元化模式创新研究［D］.四川：西南财经大学,2006
［7］ 张健.房地产企业融资［M］.北京：中国建筑工业出版社，2009
［8］［9］费淑静.房地产投资信托基金发展的国际经验及对我国的启示［J］.理论学刊,2009(7).
