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融资难问题长久以来困扰着我国大多数中小企业发展，尤其是在2008年金融危机导致全国经济环境恶化，中小企业融资压力更为突出。当前，在稳健货币政策背景下，银行信贷供给不足、股权融资难以有效扩大的情况下，积极推动直接债务融资市场的快速发展，对于缓解中小企业融资困难具有重要的意义。本文从定价机制角度揭示以企业债券为主的市场化直接债务融资较以银行信贷为主的间接债务融资更具效率和信息优势。
一、市场化直接债务融资的定价机制
我国债券市场中非金融企业直接债务融资工具的发行定价基本都是遵循无风险定价与二级市场收益率曲线定价相结合的模式，即以无风险国债的利率为基础，参考信用风险利率点差与二级市场同期限同品种债券收益率曲线指标定价。
在我国债券体系中，国债作为无风险品种当仁不让地成为了定价体系中的核心参考因素，其他各类债券制定发行利率条件时均会考虑与国债之间存在的信用风险差异性。非金融企业直接债务融资工具在发行定价时同样会充分考量与国债之间的信用利差，同时参照二级市场债券到期收益率曲线上同品种同期限债券的利率水平。
非金融企业直接债务融资工具发行分为私募和公募两种，无论哪种方式下，主承销商通常会首先制定一个利率区间向市场进行询价预演，在得到充分的信息反馈后，再选择一个最优利率向投资人队伍发行。这种定价方式，首先考虑了市场无风险收益水平；其次考虑了发行人信用等级及评估状况；再次考虑了当前市场利率水平及近期走势；最后考虑了市场当前的投资收益水平偏好及对该类债券的需求强度。
我们构建一个简单的价格公式，参照目前市场各主要品种债券的收益率来说明企业债务融资工具的定价过程。
资料来源：Wind资讯金融终端
以3年期企业债发行为例，发行时其定价首先要依据同期限国债的发行利率，此时三年期国债发行利率约为2.4374%（Pt，即该国债在二级市场的收益率水平）,而依据收益率曲线，三年期企业债与国债的信用风险利差大约在151.69个BP（1.5169%/Pr），那么初步可以确定本期企业债的发行利率基准在3.9543%，再考虑到三年期企业债是基金、银行等机构投资人资产配置的一个重要品种，市场对其需求比较强劲，在供求力量博弈之下，其实际发行利率还可能略为下调一点（y），则在市场利率走势及预期稳定的情况下，本期企业债发行利率大致处于3.8～3.9%（Pd）的区间。
因此，在市场利率走势平稳的前提下，同一只债券一级市场发行利率与二级市场收益率大体相当，而其他债券与国债之间在一级市场的信用风险利差水平与其在二级市场的信用风险利差水平也呈基本一致。
二、间接债务融资的定价机制
间接融资的定价，具体来说就是对间接融资产品的利率进行合理的厘定，通过溢价弥补风险可能造成的损失和获得相应的流动性补偿收益。间接融资的定价主要通过贷款利率来体现。目前我国由中央银行（中国人民银行）制定贷款法定利率和浮动幅度，并对贷款利率实行下限管理。商业银行贷款利率以法定利率为导向。金融机构贷款利率下限是法定利率的0.9倍，除城乡信用社以外，其他金融机构贷款利率可以在法定利率基础上实行上浮，而城乡信用社贷款利率最高上浮幅度为法定利率的2.3倍；个人住房贷款利率的下限为法定利率的0.85倍。法定利率的升降直接影响银行机构对未来市场的预期，并影响他们提供信贷的松紧程度，从而使市场利率随之升降。不少商业银行制定和完善了贷款定价管理办法或利率管理模式，并建立了根据成本、风险等因素区别定价的管理制度。
利率在间接融资业务中起着决定性的作用。在符合利率管理政策条件的前提下，商业银行贷款定价有成本加总定价、基准利率加点定价和客户利润分析定价等模式。成本加总定价模式主要依据信贷资金成本、费用、风险补偿费以及银行目标收益而定。由于银行很难准确地将经营成本分摊到各种业务上，且未充分考虑银行同业竞争对贷款定价的影响，因此在实践中较少使用。从我国银行业的实际出发，目前银行业宜选用基准利率加点模式进行贷款定价。随着银行业客户的收益和成本核算体系的完善，客户利润分析定价模式将成为银行业贷款定价的主要模式。
1、基准利率加点定价模式
该定价模式选择某种基准利率，如以LIBOR或银行间同业拆借利率等为“基价”，根据信用等级、风险程度等确定不同水平的利差，在基准利率基础上加上可能的违约成本和资金成本确定。用公式表达为：
贷款利率＝基准利率(1＋系数）
在实际运用中，目前我国银行业贷款成本的准确分摊很难做到，我国货币市场基准利率的确立，为规避成本核算问题提供了替代方法。以基准利率加点模式为基础，运用新巴塞尔协议内部评级法（IRB法）的风险计量方法，以基准利率和风险溢价为主要参数，可以将该模式优化为：
贷款利率＝货币市场基准利率＋风险溢价＋期望利润率
模型中各主要参数设定如下：
（1）以银行间市场债券利率作为基准利率。我国银行间同业拆借中心推出债券7天回购利率为货币市场基准利率参考指标，这为商业银行贷款定价提供了标尺。可选用一定平滑时段，比如以1个月期限的银行间债券市场利率代替贷款成本，这样就能规避当前商业银行成本分摊困难的矛盾。
（2）贷款风险溢价。贷款风险溢价主要依据贷款的风险评级与分类、贷款的预期损失率和非预期损失率确定。目前，我国大部分银行贷款采取五级分类法，也缺少风险管理基础数据的历史积累，因此，可采用外部评级法和专家打分法相结合的方式，给出不同信用等级的违约概率、违约损失率及资本分配系数表。
（3）期望利润率。参照同业和本行近几年的平均利润率，管理决策者先给定本行一个期望利润率区间。在该区间范围内，客户经理可结合综合贡献度情况，自行给定每一笔贷款的期望利润率。
基准利率加点模式是“外向型”的，表现出更强的市场导向。通过这种模式制定出的贷款价格更贴近市场，从而更具市场竞争力。但基准利率加点模式在确定“风险加点”幅度时，需充分考虑银行的资金成本和可能的违约成本等。由于对资金成本重视不够，有时可能导致占有市场而失去利润的结果。
2、客户利润分析定价模式
客户利润分析定价模式在为每笔贷款定价时，需考虑客户与本行的整体关系，即全面考虑客户与银行各种业务往来的成本和收益，在此基础上根据银行目标利润给客户贷款定价，用公式表示为：
来源于某客户的总利润≥为该客户提供服务的成本＋银行的目标利润
上式可变为：
(贷款额×利率×期限)×(1-营业税及附加率)＋其他服务收入×(1-营业税及附加率)≥为该客户提供服务发生的总成本+银行的目标利润
银行根据目标利润期望和预计的贷款损失率等指标可计算出盈亏平衡点和某一目标利润额的平均贷款利率。
客户盈利分析模型通过差别定价，既能稳定客户，又能通过其他利润点弥补贷款损失。这种定价方法要求银行的会计核算系统能实现“分客户核算”和“分产品核算”，准确地核算银行为客户服务提供的总成本。
客户利润分析定价模型是一种较为理想的定价策略，体现了银行“以客户为中心”的经营理念。它摈弃了“就事论事”的思维框架和以“业务为中心”的传统经营模式，试图从银行与客户的全部业务往来关系中寻找最优的贷款价格。采用这种模式有可能得出富有竞争力的贷款价格。目前，我国一些商业银行在推行和尝试的管理会计信息系统，意欲建立以明细客户为核算对象的信息提供渠道，虽然还处于起步阶段，但代表着未来的发展方向。
三、两种融资方式定价机制的比较
在定价机制方面，我国市场化直接债务融资工具的发行定价基本上遵循的是无风险定价与二级市场收益率曲线定价相结合的模式，并参考与国债之间的信用利差；而国内商业银行则多采用基准利率加点模式进行贷款定价，相对具有较强的市场导向性。
债券价格具有独特的价格信号功能，能够很好的进行金融资源配置，使资金以最小的成本流向所需资金的企业，直接融资债券定价包含了比间接融资定价更为复杂的市场内容，均衡的市场价格反馈回来的信息能够帮助企业作出正确的投资决策，一个具有足够广度、深度弹性的债券市场中，风险债券与无风险国债之间的收益差反映了一定信用等级的风险升水，这一市场信号反映了企业融资的机会成本。
债券市场定价可以被银行用来对相应的企业贷款定价。单纯的银行贷款定价没有市场价格信号，融资的实际成本可能大大偏离真正的风险调整后的成本，使风险高的项目贷到利率相对低的资金，也就是说，直接融资债券价格比间接融资定价包含更多的价格信号。
一、企业基本概况
安徽省高速公路控股集团有限公司是由成立于1993年4月的安徽省高速公路总公司改制而来的省属国有独资公司，主要负责安徽省内的高速公路建设与运营，承担着安徽省内绝大部分高速公路和长江大桥的建设任务。截至2013年末，资产总额1128亿元，安徽省属企业中排名第二；2013年实现营业收入158亿元。下辖皖通高速（A+H股上市公司）等全资（控股）子公司12家，高速公路营运路段26条，营运总里程2161公里，包括合安高速、合宁高速、合徐高速、安庆长江大桥和马鞍山长江大桥等。在建高速公路10条，在建长江公路大桥两座，总里程455公里，预计到“十二五”末，安徽高速集团营运里程将达到2400公里。
二、企业融资现状
“高投资、低回报、回收期长”是高速公路行业的典型特征，单就某一条高速公路而言，建设期内由于投资额巨大而产生的资金利息支出和路产折旧等因素，运营初期的5-8年内将处于亏损状态。高速公路行业投资大、回收期长以及中部地区欠发达的双重特性，导致安徽高速集团融资任务十分艰巨。面对严峻的融资形势，安徽高速集团本着“拓宽融资渠道、降低融资成本”的原则，通过加强同各银行、证券等金融机构的沟通与合作，逐步探索出一套适合自身特点的融资模式。
一是融资渠道多元化。在市场各类直接融资工具层出不穷，且公司资质完全符合发行条件的基础上，安徽高速集团紧跟市场脉搏，根据自身需求，不断寻求各种融资渠道的突破。截至目前，安徽高速集团除银行贷款外，已涉足短期融资券、超短期融资券、中期票据、私募债、公司债、企业债、融资租赁等融资品种，已注册或批准总额近300亿元。另外，境外人民币债券、保险债券、永续债券、股+债等也正在积极推进中。
二是直接融资扩大化。由于直接融资品种多、成本低、用途灵活等优点，安徽高速集团近年来逐步扩大直接融资比重，优化融资结构。截至2013年底，集团公司债务融资余额为617亿元。其中，直接融资185亿元，占比30%。2013年度，集团公司直接融资122亿元，占当年融资总额的63%。
三是融资管理精细化。集团公司各项融资工作进行前期、中期、后期分阶段管理。融资前期，与资金提供方或者融资中介机构根据实际情况严谨论证合作可行性、合理设计合作方案等；融资中期，严格履行内部程序，并按照法律法规及其他规定履行支付等流程；融资后期，对资金利用进行实时跟踪，保证资金的安全、合规和高效运作，并根据资金提供方或监管机构的要求适时披露有关信息等。
三、企业融资中遇到的问题
一是政策环境约束较多。首先，由于种种原因，公司被监管部门列作“退出类”融资平台纳入地方融资平台“名单制”管理。随着银监会等监管审批机构不断出台新规加大对地方融资平台融资监管，公司间接融资工作严重受限。其次，高速公路行业内曾出现债务违约情况，虽然与集团公司无其他关联，但也因行业因素受到诸多牵连。最后，“超日债”等低评级债券相继违约，事件本身对于健全信用利差有益无害，但是，敏感的市场立即对所有债券均避之不及，而不论评级高低，给集团公司融资成本控制造成极大约束。
二是债务结构存在错配风险。由于高速公路行业投资回收期长的特点，决定公司项目建设应该主要以中长期融资为主，而目前市场资金更多的是追求短期获利，往往都是期限在3年以内的短期资金，企业常常遇到期限错配等问题。2013年，我们公司的债务融资合计194亿元。其中，期限为三年以内的短期融资134亿元，占比69%。期限在7年以上的中长期融资29亿元，占比仅为15%。短期融资占比较大，短贷长用、期限错配，存在流动性风险。
三是资金使用效率不高。当前，监管机构要求项目贷款必须专款专用，严禁设立“资金池”调剂使用资金，项目贷款发放后不得进行二次受托支付，必须由集团公司账户直接支付至交易对手。但是，集团公司建设项目中已开工建设时期较长的项目授信相对充裕；新开工建设项目授信较少，贷款不足；个别已通车项目由于贷款宽限期已到，虽有资金需求但无法实现提款，且各项目贷款行亦存在贷款规模的差异。受托支付的严格要求与项目需求的非均衡导致集团公司资金的使用及支付效率比较低。
四、融资环境分析
2013年二季度以来，我国金融领域发生了很多的重大事件，利率市场化进程加快、“钱荒”蔓延、贷款利率放开、存款保险制度前期论证等一系列事件的发生，揭开了我国金融大变革时代来临的序幕。
自2013年以来，金融市场大体表现出以下几点特征：
一是利率中枢上移，波动更加剧烈。自2013年6月份银行间市场爆发“钱荒”事件以来，市场利率整体上扬，波动更加明显。银行间7天质押式回购利率中枢从2013年上半年的3.29%跃升至2013年下半年以来的4.49%，涨幅超过100BP。
二是央行去杠杆意志坚定，利率高企容忍度加大。当前，我国面临着房地产融资及政府平台融资两大主要风险点，债务泡沫严重影响我国经济运行的安全性和稳定性。中央紧紧围绕“稳增长、调结构、去杠杆、促改革”的整体思路，加大金融去杆杠力度，对利率高位运行的容忍度不断提升。自从2014年1月下旬开始，央行已连续八周通过正回购等操作回收市场流动性。
三是信用违约事件频发，信用利差逐步拉开。进入2014年以来，信用违约事件层出不穷，信托、公募、私募、贷款陆续出现公开的违约事件。违约事件的出现是利率市场化的必然结果，有专家预计，未来一段时间内将会有更多的违约事件发生。短期内，债券市场整体会受到牵连；但长期而言，有利于市场出清，扩大信用利差，真正进入“信用为王”的时代。
四是融资工具不断创新，融资手段多元化。3月份，国务院总理在国务院常务会议及部分省市经济形势座谈会上指出，“要继续加大金融支持实体经济力度，通过综合运用多种货币政策工具、深化金融体制改革、发展多层次资本市场等措施，让金融更好地为经济社会发展和民生改善服务。”近年来，资产支持证券（ABS）、永续债券等金融创新产品相继问世，极大丰富了企业的融资方式和选择空间，预计未来将会有更加多样化的融资工具逐步推出。
五、融资策略谋划
长时期以来，在我国企业的融资结构中银行始终占据主导地位，各家高速公路企业的债务融资方式几乎别无选择，银行借款成为其主要来源，在这种格局下，银行信贷资金成为一种稀缺资源。企业在对银行的议价谈判中往往处于劣势，不仅要负担高额的利息支出，还要承担诸如存款保证金、一次性支付通道服务费等隐性融资成本，企业综合融资成本居高不下。
随着债券市场的发展，以银行贷款为主的这种单一的债务融资结构正在发生根本性改变，直接债务融资，特别是非金融企业债务融资工具由于其产品多样、用款灵活、融资成本低和扩大融资规模等特点，逐步成为我们集团债务融资结构中的主要来源。借助债券市场的直接债务融资能够让企业在资金市场流动性偏紧时能融到资金，在流动性相对不紧时能够融到低成本的资金，对于保障企业资金需求、改善负债结构和降低融资成本等起到重要作用。
2013年3月15日，中国证监会向各地证监局、上海证券交易所和深圳证券交易所下发《证券公司资产证券化业务管理规定》，明确指出鼓励和支持五类资产的证券化业务，其中包括高速公路，这也就标志着我国资产证券化即将迈入快速发展阶段。目前已有上海隧道股份、宁宿徐高速等多家企业通过发行该类产品解决了资金需求。下一步，我们将在资产证券化、资产支持票据和永续债券等创新型融资工具上进行研究和探索，我们有理由相信，随着政策的逐渐规范、法律的逐渐明晰，企业资产证券化一定会得到蓬勃发展。
参考文献：
[1]刘晓梅.浅析交通企业高速公路建设项目资本金融资渠道[J].交通财会，2009，（9）：44-45.
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[4]朱超，孙炜.交通企业债券市场融资研究[J].交通财会，2009，（6）：4-7.
（二）外源融资以银行贷款为主 中小企业固有的特点是资产规模小、固定资产比重低。我国的资本市场发展相对不够成熟，由于当前的政策和制度的限制，中小企业不具备发行股票或债券条件，无法用此方式筹集资金，银行贷款仍然是中小企业外源融资的主要渠道。据有关部门对温州中小企业融资的调查表明，银行贷款占中小企业的负债比例的60%以上。当需要筹集资金时，银行贷款是78%以上的中小企业的首先，但实际贷到款项的仅是当中6%的企业。中小企业的银行贷款多为短期借款，而短期资金无法满足企业发展的各种需要。与大型企业相比较，中小企业信用等级低，贷款成本也比大企业要高许多。
（三）民间借贷是中小企业常用的融资方式 民间借贷是我国中小企业民间融资的主要方式。由于向金融机构借款的审批程序繁杂、限制条件多，使中小企业向民间借贷需求数量增长迅猛。民间融资普遍存在有其固有的优势，贷款人不会产生信息不对称问题，能迅速有效地获取借款人信息，从而达成款项的借贷。尤其是金融危机后的经济紧缩，中小企业的经营风险再次提高，金融机构信贷融资门槛提高，加大了中小企业对民间融资的依赖。
二、中美中小企业融资制度比较
（一）信用担保制度比较分析 美国中小企业的信用担保制度建立时间久，较为完善，而我国建立时间短，正处于不断完善的过程中。
（1）政府拨款是中美两国中小企业信用担保机构的主要资金来源，美国政策性担保贷款额比较少，一般达不到中小企业贷款余额的一成；但我国政策性担保是中小企业信用担保的主要形式，该类贷款金额所占中小企业贷款余额的比例较大。美国设立了小企业局全权管理中小企业信用担保，信用担保体系辐射全国、各个区域性和各个社区，根据不同区域的经济发展状况，采取不同的信用担保方式，确保有资金需求的中小企业有资金保障；我国中小企业管理的最高政府机关是发改委的中小企业司，中小企业信用担保体系零散，中小企业具体事务管理行政机构尚待统一。
（2）在信用担保产品方面，美国中小企业信用担保产品品种丰富，包含技改贷款、产品开发贷款和票据贴现等品种，而且一般为长期贷款担保，且最长达 17年的担保时间可谓世界之最；我国信用担保产品种类单薄，大多数都限于流动资金，担保的期限短（一般不超过6个月），长期担保贷款较为鲜见。
（3）在信用担保体系分散风险的承担方面，美国风险共单，制度设定由担保机构、金融机构和企业共担以分散风险；然而在我国，若中小企业项目出现不良贷款，信用担保机构和银行合作的项目会由信用担保机构追索债权，以致信用担保机构独担担风险。
（二）银行信贷制度比较分析 中美的中小企业融资都较为依赖银行贷款，美国除此还可通过股票和债券方式融资，所以我国中小企业对银行贷款的依存程度更高。中美中小企业银行信贷制度最主要的区别是：美国对中小企业的信主要是由小银行提供，我国主要依靠四大国有银行完成。在美国的金融体系中，中小银行为数众多占了主要部分，中小银行有其特有优势，特别是在信息对称性以及和贷款专业化等领域，所以美国的小银行能够承担中小企业银行贷款业务；我国金融体系中小银行不愿意承担风险大的贷款，国有银行一般由市级分行决定对中小企业的贷款权，虽各大银行专设中小企业信贷部，却由于贷款审批制度的繁杂等原因使审批时间冗长，使中小企业的融资需求无法及时满足。
（三）法律制度比较分析 美国对中小企业法律制度的建设较为完善。1953年实施了《中小企业法》，此后还陆续颁发了10多部法律法规，涵盖了中小企业创业投、融资以及商业银行向中小企业融资等规定那个，可谓内容全面完整，有如《公平信贷机会法》（1975年实施）规定商业借贷机构对中小企业申请贷款的同等待遇，不得歧视；《信贷担保法案》（1993年实施）扩大了银行向高风险企业贷款的比例。我国于2003年颁布实施了《中小企业法》，对中小企业融资和技术创新等方面的做出了详尽的规定，但市场准入限制以及不正当竞争等问题并未得到有效落实，且对融资和担保相关的法律法规并未配套出台，从而使该法的可操作性降低。
三、美国中小企业融资制度对我国的启示
（一）提高自身的融资能力 具体为：（1）树立良好信用形象。中小企业信用形象能否从金融机构获取资金支持的基础，我国可借鉴美国通过完善企业财务制度建立企业信用形象的方法。一是完善企业财务管理制度，健全内部控制制度。二是强化企业财务管理，科学制订财务预算，确保企业的会计数据客观真实，报表编报及时，为金融机构提供准确地反映企业的财务状况、经营成果和现金流量的会计报告。中小企业还应科学合理使用资金，准时足额偿还债务本息，建立起较好的企业信用形象，提高融资能力。（2）强化内源融资能力，改善融资结构。根据优序融资理论，企业行融资时首选内源融资，中小企业概莫能外。首先要增强自身的盈利水平。盈利能力水平越高，资金积累的能力越强，内源融资能力也能相应提高。中小企业融资能力弱、融资成本高，融资结构对中小企业显得尤为重要。美国中小企业在资本市场筹募资金相对容易，对内源融资也没有过度的依赖，其融资结构趋向合理。我国中小企业内源融资依赖过度，外源融资银行借款“一枝独秀”，融资结构应进行适度调整。在企业发展的成熟阶段应偏向资本市场筹资，改变内源融资依赖偏好。还要根据企业的发展阶段和周期使用合适的资本结构。同时，还应注意融资数额的适量性问题。
（二）完善商业银行制度 具体为：（1）放宽准入制度、放松贷款限制。美国中小银行是中小企业银行信贷的主要提供者，因为中小银行特有的优势，包括业务灵活，易解决信息不对称等难题。而我国缺乏与中小企业融资相适应的的中小银行，借鉴美国经验，我国现阶段应着力培育中小银行体系，有计划、有步骤地降低和放宽中小企业贷款限制条件与准入制度。（2）积极鼓励外资银行进入。外资银行和内资银行相比较，在某些特定的业务上具有独特的优势，如中小企业的贸易金融业务。故而在引进外资银行的同时应积极引导外资银行，让他们进入中小企业贷款业务领域，创新性地设置信贷方式和条件，满足中小企业的资金需求。如渣打银行，曾根据我国中小企业的发展状况，综合了20多个银行产品的特点，有针对性地推出了快捷贸易通业务，为中小企业量身定制融资方案。贸易融资成为外资银行为中小企业提供贷款的突破口，外资银行日益重视中小企业业务，虽流动资金融资风险大，但交易真实，对中小企业融资风险偏大的特点能有效抑制。
（三）完善中小企业信用担保制度 具体为：（1）成立中小企业管理局，促使担保职能进一步完善。信用担保手段的实施可有效地缓解中小企业之融资困境，解决中小企业融资难题。当前中小企业信用担保体系是政府扶持下的市场化担保，由政府出资并承担有限责任来实现。美国中小企业管理局对中小企业信用担保的资金来源，主要源于联邦政府和各州政府。我国可借鉴美国模式，设立中小企业管理局管理中小企业的相关事务。我国现存的中小企业司负责中小企业管理，该司是国家发改委的下属机构，非中职机关，各地方的中小企业管理机构也不尽完善，通过成立中小企业国家管理局可加强各地中小企业帮扶与管理，还可健全融资担保手段。（2）完善风险控制与分散机制。担保业务面临的风险相对比较高，对担保风险的控制和防范应有完善的应对措施。我国中小企业的担保体系不健全，若被担保人财务运转失效，担保机构应承担相应风险和赔偿责任，故健全风险分散和控制机制就尤为重要。可用财政资金设立再担保机构，也可在现有担保行业中进行再担保。如此，当违约情况发生后，再担保机构会先支付给信用担保机构部分代偿金，这样可达到分散风险的作用，促进信用担保机构对中小企业提供资金保障业务的更好开展。（3）完善担保机构的资金补充制度。当前我国信用担保机构资金补充制度不健全，也不利于中小企业融资担保业务发展。政府部门可担保机构补偿资金纳入财政预算，确保担保机构有长期稳定的资金来源，定时定量发放，建立起担保机构的定期补偿制度。如深圳市的技改项目费用就是各区域财政部门委托担保公司管理，期限五年，担保公司每年向辖区内的企业提供不超过托管资金5倍的担保贷款。该法使担保资金发挥了最大效用。此外，还可运用如税收、信贷优惠政策等资金补偿机制以补充所需资金。担保机构还可运用各种措施引入社会资本、吸收实力雄厚的银行和企业参股，建立起多元化的投入机制。（4）竭力发展商业性互担保机构。当前我国的政策性担保机构发挥着主要作用，商业性和互担保机构在担保行业中发挥的作用并不突出，从国外经验看商业性和互担保机构是解决中小企业融资难的有效推手，故而，在完善政策性担保机构的同时应大力发展商业性和互担保机构。其一，互助担保机构可以通过各种手段和方式对会员企业的无形资产进行监控管理，达到降低担保风险的实际效用；其二，互担保机构在中小企业提供担保过程中具有低监控成本优势和迅速获得信息优势；其三，因地域方面的优势，互助担保机构可为会员提供更为积极的、有效的担保和服务。
（四）完善中小企业融资的相关法律法规 完善保障中小企业权益的相关法律法规，为中小企业创建一个良好的融资环境，同时还应进一步明确政府和金融机构对中小企业之权责，为中小企业切实提供保障。美国的相关法律体系健全，除《美国中小企业法》外，各融资各环节都有明确的法律规定，以确保中小企业融资问题得到保障。2003年，我国颁布实施的《中小企业促进法》使中小企业融资问题有了法律保障，但各地政府还应进一步制定实施细则，使各地根据自身实际情况，发挥地利优势解决好该问题。同时要解决中小企业融资难问题，不能仅依靠《担保法》、《中小企业促进法》等，应对融资机制、融资担保等细节问题做出法律规定，规范金融机构的权力义务和保障措施，切实为中小企业融资创造一个良好的环境。
参考文献：
[1]王芳、应永胜：《欧美科技型中小企业风险投资退出机制的发展及借鉴》，《商业会计》2010年第2期。
[2]于宁锴：《中小企业融资瓶颈：理论分析与对策建议》，《人文杂志》2004年第4期。
关键词：长期股权投资 金融资产 界限
016年4月初，上市公司A公司公告称公司董事会通过决议，自2016年3月17日起对B公司股权投资的会计核算方法由长期股权投资变更为可供出售金融资产（以下简称“变更公告”）。
这看起来仅仅是一项资产的重新分类，实际上对公司的损益和财务状况均将造成较大影响。变更公告披露，由于此项变更将导致增加公司净资产85 822.44万元，增加公司净利润93 219.91万元。
变更公告的阅读者估计都会产生疑问，这项变更合理吗？符合会计准则规定吗？为何会有这么大的影响？
一、企业会计准则相关规定
2014年修订后颁布的《企业会计准则第2号――长期股权投资》（以下简称“2号准则”）的适用范围包括“投资方对被投资单位实施控制、重大影响的权益性投资，以及对其合营企业的权益性投资。”，在此范围之外的权益性投资，应按照《企业会计准则第22 号――金融工具确认和计量》（以下简称“22号准则”）及其他会计准则规定进行会计处理。
2号准则还规定投资方属于《企业会计准则第33 号――合并财务报表》（2014年修订）规定的投资性主体且子公司不纳入合并财务报表的情况除外。此外还有风险投资机构、共同基金以及类似主体持有的、在初始确认时按照22号准则规定以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，即使存在重大影响以上关系，也不纳入长期股权投资范围核算。
综上，现行会计准则规定，除上述例外情形外，所有具有控制关系、重大影响关系的权益性投资及对合营企业投资均应纳入长期股权投资范围核算。长期股权投资尽管从性质上也属于金融资产，但由于会计准则对长期股权投资有单独的规定，因此只要符合2号准则范围就应按照2号准则规定处理，而不能将按照2号准则规定应列入长期股权投资核算的权益性投资套用22号准则规定。对此2号准则指南中有非常明确的规定：“除上述以外，对子公司的长期股权投资应当按成本法核算，对合营企业、联营企业的长期股权投资应当按权益法核算，不允许选择按照金融工具确认和计量准则进行会计处理。”
2号准则还规定，投资方因处置部分股权投资等原因丧失了对被投资单位的共同控制或重大影响的，处置后的剩余股权应当改按22号准则核算，其在丧失共同控制或重大影响之日的公允价值与账面价值之间的差额计入当期损益。原股权投资因采用权益法核算而确认的其他综合收益，应当在终止采用权益法核算时采用与被投资单位直接处置相关资产或负债相同的基础进行会计处理。这通常对变更当期净利润和净资产影响巨大。
二、变更公告相关事项分析
A公司原持有B公司股权比例30.08%（A公司年报披露），是B公司控股股东和实际控制人（B公司年报披露“2011年至2015年12月10日控股股东为A公司”），因此A公司对B公司具有控制关系，应列入长期股权投资采用成本法核算并将其纳入合并财务报表范围，但从A公司2013、2014、2015年报看，仅将B公司视同联营企业采用权益法核算，这与其控股股东地位极不相称，存在将控制关系混淆为重大影响关系之嫌。
2015年12月11日，B公司重大资产重组发行新增股份登记手续办理完毕，自此B公司新控股股东实现了对B公司的控制，A公司持有B公司股份比例下降至13.18%，由控股股东变为第二大股东，派出董事由两名变为一名。由于A公司仍然对B公司派出一名董事，意味着A公司仍然对公司存在重大影响（向被投资企业董事会派出董事通常被视为对被投资单位具有重大影响）。因此A公司在2015年12月11日以后应采用权益法核算对B公司的长期股权投资。
可见，A公司2011年至2015年12月10日期间对B公司按照联营企业投资采用权益法核算不妥，似更应将B公司认定为子公司采用成本法核算并纳入合并范围，而2015年12月11日以后由于丧失控制权后仍对B公司具有重大影响，此时开始采用权益法核算更合适一些。
这次A公司变更公告披露的变更理由是：“（1）B公司已完成重大资产重组，公司的持股比例由30.08%下降为13.18%，由控股股东变更为第二大股东；（2）公司推荐的董事由2名变为1名；且B公司于2016年3月16日增补2名董事，董事会成员共计9名，公司推荐董事的席位占比进一步降低。
综上所述，公司董事会认为，公司对B公司的控制力和影响力进一步减弱，且投资目的发生变化。公司将根据《企业会计准则》的相关规定，将B公司的会计核算方法由长期股权投资变更为可供出售金融资产……”
一、国内外小微企业融资现状探析
（一）我国小微企业融资现状
1.内部融资是我国小微企业融资的首选形式
小微企业在初创期，以自有资金进行创业，通过向银行筹集资金是十分困难的。相对于外源融资，内源融资可以降低融资成本，减少信息的不对称。[2]即使进入发展期，内源融资仍然是小微企业融资的首选方式。根据央行统计数据显示，截至2016年6月末，小微企业贷款余额仅占企业贷款余额的30.7%。
2.融资成本高
由于我国的拍卖市场不健全，有形资产的拍卖不是很理想，金融机构难以将抵押的资产变现。同时，小微企业的信誉度又不高，如果能通过担保公
司进行贷款，银行才会考虑为小微企业发放贷款，并且其贷款利率是高于大企业的。然而通过担保公司需要支付高额的担保金，因此融资过程中的筹资费用是比较高的。
（二）典型国家和地区小微企业融资管理借鉴
1.德国小微企业融资体系现状
根据相关数据统计，德国小微企业的数量占企业总数的99.7%，而其中的78%是微型企业。在德国，间接融资是小微企业最主要的融资渠道，因此，德国对小微企业的关注焦点在法律、财政等方面关于融资体系的保护。其融资体系如图1所示。
（1）完善的法律保障体系
为了对小微企业间接融资实施有效的法律保护，德国制定了一套完善的法律保障体系。多年来，
德国先后颁布了诸如《改革中小企业结构的基本纲领》、《中小企业促进法》、《中小企业减负法》等法律条文，为小微企业能够顺利进行间接融资提供了法律保障。
（2）财税政策的大力支持
在税收减负方面，德国是税收优惠最为典型的国家。为了鼓励小微企业的大力发展，自1984年开始，德国便制定了大量的税收减免政策，切实为小微企业的发展提供了有利的条件。此外，为降低企业在初创阶段的成本费用，规定了其向某些行业协会需要缴纳的具体费用。
（3）大力建设信息与技术服务体系
德国政府为使小微企业得到便利服务，建立了信息技术体系。首先，为小微企业可以随时向专家咨询经营问题，设立热线电话和服务网站渠道；其次，利用行业协会对该领域信息掌握的优势，发挥其为小微企业提供信息的纽带作用；再者，为小微企业搭建技术研讨交流平台，提供学习研究成果的机会，实现科研机构与小微企业的友好交接，使小微企业壮大发展。[3]
（4）发挥多层次金融机构的作用
德国中央及各州政府出资创办政策性融资银行，同时为金融机构提供2%-3%的利息补贴，金融机构为小微企业提供融资渠道和贷款支持。多层次的金融机构为小微企业融资提供便利。
2.美国小微企业融资体系现状
美国企业总数中小微企业占98%，小微企业融资模式偏向于资本市场融资，其融资体系包括以下几方面，如图2所示。
（1）设立专门的政府管理部门
1953年，美国政府为帮助小企业解决发展过程中遇到的资金不足问题，特意在各州成立了小企业管理局分支机构的办事处。小微企业可以在各分支机构的办事处直接进行贷款、担保等，从而在很大程度上解除了小微企业融资瓶颈问题。
（2）充分利用发达的市场化融资体系
相对于其他国家而言，美国的资本市场十分发达，这为小微企业进行融资提供了有利的外部条件。在美国小微企业可以发行股票债券获得大量的长期资金，同时也可以通过银行借贷获得短期资金。[4]由于小微企业很难符合发行股票债券的资格，银行则成为其资金供给者。此外，财政得到政府的特许，能为小微企业提供担保，还能为其产品研发提供经费，这些融资体系不仅能使企业与银行获得双赢，还能促进国家经济的快速发展。
（3）推动非银行金融机构的积极参与
在完善的法律体系下，随着非银行金融机构参与信贷市场的竞争，可以从一定程度上缓解小微企业的融资困境。在美国，知名的美林证券公司通过电话银行、网络银行等新型形式向小微企业开展信贷业务，在某种程度上缓解了小微企业的融资难题，也在对银行业产生了巨大的竞争压力。
3.我国台湾地区小微企业融资体系现状
我国台湾地区对小微企业的发展扶持政策具有鲜明的特点。台湾地区小微企业融资体系是以中小企业的专业银行、信用保证制度、财务融通辅导体系为主，并辅之以法律法规体系和财政性专项贷款，其主要构成如图3所示。
（1）完善的法律法规体系
我国台湾地区早在1967年便制定了《中小企业辅导准则》，用于扶持小企业的发展，后又在1991年制定了《中小企业发展条例》，进一步规范了中小企业发展的路?胶头椒ǎ?并于2009年进行了进一步的修订。
（2）组建中小企业专业银行
根据我国台湾地区1975年出台的“银行法”，对银行业的信贷方向做出了明确的规定：中小企业专业银行对小型企业放款额度不低于信贷总额度的40%，对于中型企业信贷总额度不得低于放款总额的30%。目前，台湾地区中小企业专业银行所提供的贷款总额中有30%是定向提供给中小企业的。
（3）信用保证制度
我国台湾地区已建立一项信用保证制度支持小微企业的发展。这项保证制度由信用保证基金与银行共同承担贷款风险，向小微企业提供信用保证，提高银行贷款机率。通过这项制度，一旦金融机构与信用保证基金签订协议，企业可以向最近的金融机构办理贷款业务，借取基金。
（4）小微企业政策性专项贷款
自20世纪70年代起，台湾地区向企业提供了项目繁多的政策性专业贷款：如由台湾地区中小企业发展基金支持的海外营建工程贷款、海外投资贷款，开发支持的购买自动化机器设备优惠贷款，振兴传统产业优惠贷款政策等。
（5）中小企业财务融通辅导体系
由台湾地区“经济部”同信用保证、贸易促进、研究服务、金融等机构及工商业和机关团体一起建立了一个最大的台湾企业辅导中心、为中小企业提供网络辅导的专门化平台，即中小企业财务融通辅导体系。建立了相互合作、信息咨询、指导经营、技术生产、拓宽市场、财务管理、提升品牌等一系列的辅导体系。
（三）典型国家和地区小微企业融资模式借鉴
通过对德国、美国及我国台湾地区融资现状的分析，我们可以发现这些国家和地区有着属于自身特色的小微企业融资模式，其优势和特点值得我们借鉴。总体来说，我们需要借鉴之处在于以下几个方面：完善的法律保障体系；设立专门的小微企业辅导机构；多元化融资体系；健全的贷款担保体系；政策性银行的支持。[5]
二、我国小微企业融资支持体系的构建
根据调查，可知我国小微企业融资体系存在以下不足之处：
首先，指导原则多，具体措施少。就目前在我国实行的有关小微企业的相关政策，可以看出，大部分政策是从整??行业领域给出政策要求及指导意见，从国家的角度制定政策，并没有制定出具体的建设性规划，这样较容易忽略执行的环节，没有相应的具体措施和实施细则。这些融资政策虽多但落实不到位，缺乏实施的监管力度，未真正发挥扶持小微企业的作用。
其次，是金融体系的缺陷。在我国的金融体系中，国有大中型金融机构处于绝对的垄断地位，外资金融机构和小型金融机构的发展严重滞后。[6]而国有大中型金融机构偏向于对大型企业和资质较好的企业进行贷款，忽视了小微企业资金需求，从而使得小微企业融资需要无法到满足。
再次，小微企业服务机构组建严重滞后。为小微企业提供资源的中介组织严重滞后，且此类组织数量少，范围小，没有形成网状的运行体系，无法满足全国所有行业的服务需求。同时，在初创期的小微企业，无法支付高额的中介服务费，服务机构提供服务的热情较低，这些服务机构占有收益性高的竞争优势，无法满足小微企业的实际需要，使小微企业不能快速得到融资与发展。[7]因此，应从以下方面构建我国小微企业融资支持体系。
（一）健全政策支持体系
1.加强立法，制定配套执行措施
政府建立健全的法律法规体系，给予小微企业全方位的保障，制定配套的执行措施，解决其融资问题，为小微企业的稳定发展创造了良好的外部条件。
2.建立政策监督机制
建立政策效果反馈监督机制，监督机构制定措施，及时进行控制监督。同时，相关执行部门需要定期反馈政策的执行效果和运行情况。
3.设立专项发展基金
通过设立专项发展基金扩大小微企业的融资渠道，其资金来源可以通过政府预算拨款、企业捐赠款项等方式进行筹集。
（二）完善金融支持体系
1.完善多层次金融服务体系
通过集合票据支持融资，以扩展融资渠道，降低融资成本，实现多方共赢；完善创业板市场及退出机制，保证投资者利益，吸引更多的投资者；积极发展场外交易市场，满足资本市场建设及企业融资的需要，完善融资环境。
2.发展小型金融机构
建立发展针对小微企业的小型商业银行，推动社区村镇银行的建立，促进小型金融机构的发展与改革；为弥补市场不足，发挥自身特点，利用特有的融资方式，设立专门的政策性小型金融机构扶持小微企业发展。
3.推进民间借贷制度化，规范融资行为
制定民间借贷条例，降低融入金融领域的民间资本；规范民间融资行为，保证民间抵押和担保行为的规范性；通过规范民间融资行为，提供融资支持，建立融资监管机构，使民间金融运行更加规范化。同时，鼓励国有商业银行发挥其融资主渠道的重要作用。
4.建立数据平台缩小信息不对称
金融机构与小微企业之间存在信息不对称现象。[8]在目前互联网时代，商业银行可以利用其内部数据仓库技术平台收集分析数据，对小微企业的资产情况、信用评价、融资担保单位等经营活动的信息进行精细化分析，从而正确做出是否为小微企业做出信贷的决策。
（三）建立小微企业融资服务体系
新形势下，建立完善的小微企业融资服务体系，对提升小微企业融资服务机构的创新能力，提高其对小微企业的融资服务水平，增强小微企业成长的内生动力，促进经济持续健康发展有着非常重要的意义，可以使小微企业获得贷款并逐步发展壮大。
1.设立小微企业辅导机构，建立公共服务平台
由政府部门牵头，成立专门的辅导机构，实地调研考察小微企业所遇到的实际困难和实际需求，这样可以有针对性地解决小微企业的实际问题。小微企业辅导机构主要是通过建立公共服务平台实现其服务功能。在互联网时代，小微企业辅导机构所提供的服务主要集中在线上进行，而在线下的辅导主要体现在现场指导。小微企业辅导机构服务平台应该至少包含以下一些具有核心功能的平台：互联网融资平台、企业信息共享平台、人才培养平台、企业发展咨询平台、政策信息咨询平台，具体如图4所示。
2.健全信用担保体系
由政府、商业性担保机构、民间互担保机构、民间资本及行业协会共同建立健全小微企业的信用担保体系。形成以“融资性担保为主，信用及资产评估为辅”相互结合的运行模式。这种模式需要制定一定的安全措施，发挥开展担保业务的识别防范风险的作用，具体如图5所示。
（四）加强小微企业自身体制建设
小微企业在融资时需要借助各方的力量，完善自身体制建设，提升自身能力，做好未来整体的规划。
1.培养企业的信用意识
在小微企业与银行的合作之中，企业要讲求信用、重视合同、遵守合约，杜绝拖欠债务。偷逃税收。小微企业需强化自身信用意识，提高自身价值及信用等级。
2.规范财务制度，加强财务管理
小微企业应提高财务人员的专业知识能力，强化诚信观念，使企业信息真实合法，同时加强财务管理，强化资金管理观念，健全财?罩贫龋?在企业经营管理中将现代化的管理理念贯穿其中，并运用先进的网络手段，将反映企业财务状况和经营成果的财务报表做的更加真实准确。[9]
3.建立良好的银企关系
1资料与方法
1.1一般资料 按入院时间顺序及纳入标准收集2011年2月~2012年2月我院骨科腰椎间盘突出症患者80例，分为实验组1（等离子射频消融术治疗组）40例，年龄19~60岁，平均年龄（38.4±8.2）岁，其中男31列，女性9例，分别为腰4/5突出24例（男性17例，女性7例），腰4/5，腰5骶1突出12例（男性10例，女性2例），腰骶1突出4例（均为男性）；实验组2（等离子刀结合臭氧消融术治疗组）40例，年龄20~59岁，平均年龄（41.2±9.6）岁，其中男性29例，女性11例；为别为腰4/5突出26例（男性23例，女性3例），腰4/5、腰5骶1突出12例（男性6例，女性6例），腰5骶1突出2例（均为女性）。
1.2方法
1.2.1病例纳入标准 ①确诊为LDH，并经CT、MRI证实为"包容性"LDH；②保守治疗3个月效果欠佳或无效；③年龄
1.2.2仪器设备 GE Lightspeed VCT 64排CT扫描仪、PLUS 4螺旋CT扫描仪，美国Arthrocare公司System2000型等离子手术系统、德国赫尔曼MEDOZON型臭氧发生器。
所有患者均按诊断标准，纳入诊断，排除标准选择，然后在知情同意的情况下对患者进行CT引导下等离子刀低温髓核消核消融术，或者CT引导下等离子刀结合臭氧消融术。
1.2.3方法 CT室紫外线消毒，患者取俯卧位，腹部垫枕，对患者病变椎间隙进行CT定位，同时通过CT测量于患者背部标出进针点及进针角度，然后常规消毒一次性手术单，穿刺点一般为病变间隙水平患侧棘突旁8~10 cm，方向与腰部皮肤成45°，而L5、S1间隙还要于髂嵴平面向下倾斜30°~45°。进行穿刺通过CT观察见穿刺针进入病变间隙，并确认穿刺针进入髓核后，取出针芯，将离子刀头经穿刺针穿入髓核。离子刀头消融起点为进入侧纤维环内层，终点侧纤维环内层，将治疗强度设为2~4档。分别于穿刺针12点、2点、4点、6点、8点、10点方向，脚踏消融键等离子刀头缓慢插入至终点，然后踩皱缩健，缓慢退出至起点。将此过程上述不同方向共重复6次。术毕无菌敷贴粘敷术口。如行等离子刀结合臭氧消融术则在等离子射频消融术后拔出离子刀头，同时将O3发生器与医用纯氧氧气瓶连接，设定医用纯氧输入量1~4 L/min，输出O2-O3混合气体中O3浓度一般为25~40 g/mL，用5 mL注射器获取O2-O3混合气体（注意与避免混入空气勿主动抽取臭氧自动进入），经等离子刀射频消融术的穿刺针缓慢匀速注入椎间盘内，使其进一步消融残存的间盘组织，满意后拔出穿刺针，术毕无菌敷贴粘敷术口。
1.3统计学处理 采用SPSS16.0软件进行统计学分析。实验数据均数±标准差（x±s）表示，采用t检验，计数资料比较采用χ2检验，P＜0.05有统计学意义。
2结果
经统计学分析两组患者一般情况无统计差异（P＞0.05），80例患者术后随访12个月。实验组1（等离子刀组）术前VAS评分与实验组2（等离子刀联合臭氧组）术前VAS评分评分比较，无统计意义（P＞0.05）；实验组1与实验组2术前和术后各时间段VAS评分均有差异，有统计学意义（P均＜0.05）；实验组1与实验组2术后1 w、1个月、3个月、6个月、12个月时间段VAS评分比较，差异均有统计学意义（P＜0.05），见表1，表2。
本实验中两组手术成功率为100%，所有患者均没有发生神经根、脊髓、腹腔脏器以及大血管的损伤，未发生椎间隙感染等严重并发症，有3例经等离子射频消融术治疗后出现腰痛加重，经对症处理两组后症状逐渐缓解。该3例患者术后出现腰部疼痛，分析原因可能为：3例患者均为腰4/5、腰5骶1椎间盘突出，术中穿刺腰5骶1间隙时不顺利，经多次穿刺才成功，因而出现术后疼痛加重。1年内在随访的患者中能够取得影像资料的为56例，占70%，均显示椎间盘不同程度的回缩。
3讨论
文献资料统计，80%以上成年人在一生中有过腰腿痛的经历，并且腰腿疼的主要原因是腰椎间盘突出症[1]。在腰椎间盘突出症的治疗中根据后纵韧带是否破裂、髓核组织是否进入硬膜外间隙将腰椎间盘突出分为包容性突出和非包容性突出两类[2-3]。前者包括腰椎盘膨出、腰椎间盘突出及未突破后纵韧带的腰椎间盘脱出。后者包括椎间盘脱出髓核组织突破后纵韧带和游离型椎间盘突出，非包容性腰椎间盘突出在CT扫描上一般表现为突出局部硬脊膜外组织消失，并且结构不清或者突出的髓核组织压迫硬膜囊>50%。本实验的研究对象全部为包容性腰椎间盘突出。腰椎间盘突出症引起腰腿痛可以根据症状、体征、影像学表现、复发次数等选择保守治疗和手术治疗。传统手术方法虽然经过多年临床结果证明，并且在操作技术上已相当成熟，但其并发症发生率相对较高。为了减少手术并发症的发生微创技术相继产生，CT引导下等离子射频消融术和CT引导下等离子刀结合臭氧消融术的出现，为经皮穿刺微创治疗腰椎间盘突出症提供了更多的选择方法。
美国于2000年将等离子体手术系统用于临床疾病的治疗，等离子髓核消融术（plasma radio-frequency ablation ,PRFA）是一种冷融切技术，其原理为射频消融系统产生的射频能量，该能量作用于髓核内部含钠离子（Na+）的软组织，在电极的周围形成富含Na+的等离子颗粒层，然后通过改变Na+的运动方向使髓白分子降解，并且以40℃~60℃的低温使之适度气化，经过几次消融后（一般为6次）消除部分髓核组织，在消融后踩踏皱缩健使椎间盘髓核组织收缩而固化，从而对椎间盘进行减压，达到缓解症状的目的[4-5]。低温射频对终板和椎体损伤小，对脊柱的稳定性也不会有太大的影响。
经皮臭氧注射术治疗腰椎间盘突出症由意大利医生首先应用，原理为对病变椎间盘内注射臭气，破坏髓核中的蛋白多糖，使髓核组织发生萎缩，减轻突出的椎间盘对脊髓、神经根的压迫，从而达到缓解症状的目的。同时臭氧还有止痛、消除神经根无菌性炎症，减轻免疫反应等作用。
应用等离子刀结合臭氧消融术治疗腰椎间盘突出症时等离子装置首先对椎间盘减压，后经高浓度臭氧对局部髓核发挥强氧化作用，使髓核组织在进一步分解萎缩，由于等离子装置先去除了部分髓核组织，这样就减少了臭氧进入椎间盘后压力的增加，从而可以避免造成患者术后疼痛加重和诱发更严重的临床表现。同时等离子射频在髓核内形成的孔洞也有利于臭氧气体的扩散进而产生理更强的氧化作用，达到更好的减压目的[6]。另外因臭氧还具有止痛、消除神经根无菌性炎症，减轻免疫反应的作用，更能早期达到缓解症状的目的，从而进一步弥补单纯应用等离子射频消融术的不足。
本实验通过对两种手术方式12个月的随访，VAS评分等离了刀结合臭氧消融术组低于等离子射频消融术组，也间接证明了上述理论，但是本实验随访时间相对较短，而且随访病例不多，其中长期疗效还待进一步研究证明。
参考文献：
[1]岳寿伟.腰椎间盘突出症的非手术治疗[M].第2版.济南:山东科学技术出版社,2001:100.
[2]滕泉军.经皮腰椎间盘摘除术[M].南京:江苏科学技术出版社,2000:103.
[3]Ito T,Takano Y,Yuasa N.Types of lumbar herntation disc and clinical course[J].Spine,2002,26(6):648-651
摘 要：该年度的主要研究内容和预期目标，开展了大量的理论和实验研究工作，该报告中包含的主要研究成果如下：（1）研究了一种简化空芯微结构光纤的传导机制和模式特性，揭示了其传导机理。将荧光（激光）染料填充并复合到了空芯光纤的中心孔中，并结合光纤侧面探测技术提出了一种高灵敏度的、空间分辨的荧光探测技术，实现的浓度探测极限达1pM，较传统方法提高一个数量级以上，为目前报道的光纤基同类技术中的最好值。成果详见Applied Physics Letters 102，011136（2013）。（2）理论分析了选择性填充不同折射率的高折射率功能材料以及不同的选择性填充结构的微结构光纤的模式耦合特性及模式双折射特性，揭示了纤芯模式与高折射率柱模式的耦合特性对光纤双折射特性的调控，实现了具有独特双折射特性的微结构光纤。实现了不同选择性填充结构的高折射率功能材料填充的微结构光纤，实验研究了其Sagnac干涉仪传输光谱和传感特性，揭示了具有不同群双折射特性的微结构光纤Sagnac干涉仪不同的光谱和传感特性，以及传感灵敏度对波长和温度的强烈依赖性，实现了在56.5 °C时高达-45.8 nm/°C（112，531 nm/RIU）的温度（折射率）灵敏度，以及19.6 nm/N轴向拉力灵敏度。
关键词：微结构光纤 功能器件 异质兼容结构 光子晶体光纤
Abstract：According to the main research topics and expectations of the mission statement for this year， we carried out a lot of theoretical and experimental studies， the main findings of the report include the following：（1）The conduction mechanism and mode characteristics of a simplified hollow-core microstructure optical fiber have been investigated and revealed. A high efficiency fluorescence measurement technology based on the simplified hollow-core microstructure optical fiber and lateral side detection approach has been demonstrated. A highlighted sensitivity with dye concentrations down to 1 pM is achieved， which is the best value in the reported to our best knowledge.（2）The mode coupling and modal birefringence characteristics of various types of the high-index-filled MOFs with different selective filling configurations and different materials have been theoretically investigated. Sensors with ultrahigh sensitivity based on the Sagnac interferometer using this type of birefringence fiber has been proposed and demonstrated.（3）A twin-resonance-coupling phenomenon in a selectively single-hole fluid-filled microstructure optical fiber have been proposed， demonstrated and investigated. Sensitivities of 290 nm/°C （739，796 nm/RIU） and 591.84 nm/N （701.2 pm/με） are achieved， which are the highest for a fiber-based device to date to our best knowledge.（4）A fluid-filled two-mode photonic crystal fiber （PCF）-based intermodal interferometer have been demonstrated and investigated.（5）We have reported on the fabrication and resonance mechanism of a fiber Bragg grating （FBG） with multiple resonances in a two-dimensional waveguide array microstructured optical fiber. Simultaneous measurement results of curvature and axial strain have also demonstrated.（6）The acousto-optic mode coupling in grapefruit microstructured optical fibers （GMOFs） has been investigated and unequal acoustic modulation is generated， and orthogonal acoustic gratings come into being in the GMOF.（7）We have demonstrated the formation of an acoustic grating in a simplified hollow-core photonic crystal fiber. （8）We have investigated the modal characteristics of a square fiber.An all-fiber twist sensor with low temperature sensitivity and a compact magnetic field sensor have been proposed and fabricated. Additionally， we have also investigated some of nonlinear characteristics in microstructure optical fibers and describe some of the results.
Key Words：Microstructural optical fibers functional devices；Heterogeneous compatible structure；Photonics crystal fibers
阅读全文链接（需实名注册）：http：///xiangxiBG.aspx？id=50431&flag=1
我特别不喜欢被邀请去参加这样的开学典礼：张书记、李区长等都到场，但都讲一些不可能打动学生的套话，看到台下学生游离的眼神，我就痛苦万分，在操场上多坐会儿事小，如果学生们认为学校的盛大仪式和他们的思想、情感没有什么关系，那就是大事了。我也不喜欢到学校调研，学校找一个学生给你介绍学校，这本来很好，但学生给你介绍的是老师写好的词，学生被要求一字不落地背出来，你问他问题，他很茫然，学生失去了本真，你就感到难受。学校开展的每一个活动、采取的每一项措施都要想到给学生什么了，对学生的长远有什么影响。如果这样想了，积极做了，才是育人为本、德育为先。
我们可以进一步看学生在学校每一天的日程，上课时间最长，还有课间十分钟和课间操、午餐、课后活动、打扫卫生等，其中有没有德育？比如午餐可以进行很多教育，有节约粮食教育、关爱和帮助同学教育、遵守秩序教育等等，当然要讲究方法。这些，我们的教育是否关注和把握住了？
我们再回到大题目上。贯彻落实党的十七届六中全会，把社会主义核心价值体系融入中小学教育，关键是融入，融入学校教育教学管理全过程。具体来说，应该融入各门课程、社会实践、校园文化以及班主任工作、学校日常管理等具体环节。
一、融入课堂教学
课堂教学是社会主义核心价值体系教育的主渠道，要把各门课程蕴涵的社会主义核心价值体系教育资源充分开发出来，把各门课程已有的社会主义核心价值体系的育人功能充分地发挥出来，使学生在课堂学习的过程中受到教育。
一是教师对待所教学科的态度，传达的是对工作的态度、对事业的态度、对科学的态度。二是对待不同学生的态度，传达的是对人的尊重、对人的情感、对教育的情感。三是教学内容本身，德育课要在家庭生活、学校生活、社会生活和大自然生活中讲清做人做事的基本道理，引导学生学习处理人与人、人与社会、人与自然、人与自我的关系，逐步培养正确的世界观、人生观和价值观。语文课要以文字、文学的魅力传播中华民族的优秀文化和革命传统、民族精神和时代精神，引导学生感受思想精神的崇高境界和高尚情操。历史课要通过历史事件和人物揭示人类社会发展的内在规律，引导学生逐步树立唯物史观。理科课程要揭示科学发展规律和人类对客观物质世界的认识规律，培养学生的科学精神和科学方法。音体美课要通过学习和掌握相关的知识、技能、技巧，让学生接受美的陶冶和健康的教育。地方和学校也要结合实际，开发社会主义核心价值体系教育的地方课程、校本课程。这就要求所有教师既具有学识魅力又具有人格魅力，深入把握本课程的知识体系，深刻认识本课程的内在规律，融会贯通、深入浅出，讲课要具有启发性和感染力。教育部门和学校评价一堂课不只是看知识、技能传授得如何，还要看是不是挖掘了育人资源，实现了育人功能。
二、融入社会实践
社会实践是社会主义核心价值体系教育的生动形式，是中小学生体验社会主义核心价值体系、树立社会主义核心价值观念的重要途径。党的十七届六中全会要求学校开展的理想信念教育、形势政策教育、国情教育、革命传统教育、改革开放教育、国防教育、民族精神教育、时代精神教育、民族团结教育、法制教育等都可以也应该在不同类型的社会资源中进行，还要组织学生积极参与公益活动和志愿服务，不断增强社会责任感，坚定对社会主义的信念，增强对改革开放和现代化建设的信心，增进对党和政府的信任，印证、升华对社会主义核心价值体系的认知，内化为价值选择。
开展社会实践，要挖掘课程和社会两个资源，牵动学校和社会两种力量，实现中央8号文件描绘的全党全社会共同实施未成年人思想道德建设的局面。要政策推动，着力解决限制中小学社会实践的安全、经费、时间、场所等薄弱环节，整体推动，为学校开展社会实践创造条件。要营造氛围，在全社会倡导凡是社会公共资源都有责任和义务为中小学教育服务的理念。要建立机制，各有关部门以及行业主管机构，制订具有各行业特色、可供中小学上课的社会实践基地标准和实践课程实施方案，并建立一批示范基地，挖掘学科和社会两个德育资源，用社会实践把学校教育、家庭教育和社会教育串联起来。这就要求各个部门和行业都应从服务社会、培养社会主义合格公民的战略高度，积极配合教育部门开发具有各行业特色、可供中小学上实践课的社会实践基地，满足广大中小学开展社会实践活动的需求。这就要求教育部门要在党委政府的统筹下，指导中小学在社会实践基地中进行教育教学活动，保证社会实践活动时间，提供必要的条件和保障。
三、融入校园文化
校园文化是社会主义先进文化的重要组成部分，也是用社会主义核心价值体系引领广大中小学生的重要载体。中小学要大力加强校园文化建设，以建设优良校风、教风、学风为核心，以优化、美化校园环境为重点，以开展丰富多彩的校园文化活动为载体，积极营造社会主义核心价值文化引领下的校园文化氛围。
开展校风、教风、学风建设，要在规范办学行为、继承优良传统的基础上，遴选和集成社会的先进文化，弘扬主旋律，大力营造优于社会环境的独特氛围，使教育和引导体现在细微之处，体现在师生之间、同学之间相互关怀、相互关心之中，体现在班级、团队组织的温暖和鼓励之中，体现在高年级同学对低年级同学的爱护和帮助之中。
要组织开展形式多样的校园文化活动，精心设计和组织开展内容丰富、形式多样、吸引力强、调动学生主动参与的校园文化活动。充分利用好重大节庆日、纪念日和传统节日，利用入学毕业、入队离队、入团、成人仪式等有特殊意义的日子，开展主题教育活动。强化课后科技、艺术、体育、娱乐活动，广泛组织多种类型的兴趣小组和学生社团活动，每学年都应组织体育运动会和各种形式的艺术节、科技节及读书、读报、演讲等活动，积极推广优秀少儿歌曲，开展多种形式的歌曲演唱活动。
加强校园绿化、美化和人文环境建设，把校园建成育人的特殊场所，充分利用校园的每一个角落，营造德育的良好环境和氛围，使校园内的一草一木、一砖一石、一角一景都体现教育的引导和熏陶。当前要特别加强校园网络文化建设，开发优质校园网络资源，大力开展网络道德教育，引导学生遵守国家法律、遵守网络道德，增强对网络不良信息的抵抗能力。要高度重视各种流行文化对中小学生的影响，及时发现、研究中小学生的文化热点，积极引导、有效抵制不良文化。这就要求中小学高度重视校园文化建设，把校风、教风、学风建设作为基础性的重要工作，肯在校园人文环境上花时间和精力，让指向明确、潜移默化、润物无声的育人氛围全方位地围绕学生。要求教育部门把中小学校园文化建设情况纳入学校考核范畴，作为检验学校工作的重要内容。
四、融入学校管理工作
学校管理工作要体现社会主义核心价值体系教育要求，既要注重主题教育活动，更要注重日常教育教学行为。德育与教育教学管理工作是一件事，要一起部署、一起落实、一起检查。抓德育时一定要考虑学校教育教学管理工作是怎么体现的，抓学校教育教学管理工作时一定要考虑对学生的品德培育起了什么作用，把德育与学校生活、与师生日常行为紧密结合起来。
在学生管理中，要以育人为本，面向学生制订的制度、采取的管理措施，都必须与培养目标相一致。要对学生进行综合素质评价，尊重学生人格，肯定学生的进步，杜绝只以分数对学生进行排名，以任何形式把中小学用“好”与“差”区分开来。在教职员工管理中，要引导全体教职员工一切以学生健康成长为出发点和落脚点实施教育，教书育人、管理育人、服务育人，而不能仅从便于管理的角度采用不当的方式方法。要针对当前教师队伍的思想状况、教育观念和教育教学水平，加强教师培训和师德建设，提高育人水平，使教师成为学生践行社会主义核心价值体系的指导者和引路人。在建立现代学校制度中，要一切以促进学生全面发展和健康成长为目的，特别要建立中小学家长委员会参与学校管理，发挥家长的积极作用，促进家校合作，优化育人环境。这就要求教育部门和中小学切实抓好全员育人、全方位育人、全过程育人，并形成制度和机制。加强教师特别是班主任队伍建设，为做好中小学德育工作提供保障。要把德育开展情况作为评价学校和考核学校工作的重要内容，奖励和表彰德育工作做得好的学校和教师。这就要求各地努力形成学校教育、家庭教育、社会教育“三结合”的教育网络。
五、融入班主任工作
我们再回到文章一开始的小角度，前面讲了学生一天的日程，我们再看看每一学期的工作细节，学校要特别注重挖掘开学第一次讲话、安排座位、制定班规、推选干部、布置教室、班团队会、集体外出活动、评选先进、填写学生成长手册、与任课教师沟通、开家长会等班主任常规工作中的育人因素；再看看每一次接送一个班的工作细节，要特别注重挖掘第一次与学生见面、记住每一个学生名字、了解每一个学生的情况和特点、形成班级的舆论氛围、入队入团、离别赠言等班主任常规工作中的育人因素，结合具体的教育场景进行社会主义核心价值体系教育。
近年来，我国居民储蓄一直保持较高的增长速度。几乎每年均以超过GDP近多个百分比的速度高速增长，而储蓄率更是年年高居不下。居民储蓄的大量增加，一方面放大了商业银行的流动性，使得央行实现“适度从紧”的宏观调控目标难度加大；另一方面，在国内金融压抑，即金融市场效率低下、金融产品不发达、市场信心不足的情况下，高储蓄使得信贷资金无处可用，银行无选择地多贷款，尤其是流动资金贷款。而企业过分依赖贷款，势必加大银行信贷资产的风险，引发潜在的系统性风险。另外，由于储蓄高增长而形成的以贷款为主的间接融资格局也极不利于金融体系储蓄与投资转化机制的良性循环，并在一定程度上造成了企业融资渠道的不畅。因此，适度、合理地分流储蓄资金势在必行。高储蓄如何有效地转化为投资已经到了非常重要的关口，投融资渠道的拓宽已迫在眉睫。于是，几度搁浅的中国投融资体制改革方案再呈呼之欲出之势，有关部门一再强调：“积极推动金融市场发展，扩大直接融资”，力求改变经济增长主要依靠商业银行间接融资的“单腿”支撑为资本市场直接融资和商业银行间接融资并举的“双腿”支撑，加大融资结构调整的力度，从根本上化解金融风险。
然而，在这样的背景下大规模发行股票，资源配置是否合理呢？在目前的中国能否依靠“政策市”过急地去推动直接融资？这些问题很尖锐，必须有一个明确的回答。如果说股市因为扩容而调整，这还只是股票市场的问题，而在加快直接融资的名义下大量发行股票，如果客观上对宏观调控的有效性产生不利的影响，那问题就大了。况且，我国的资本市场似乎已经有些力不从心了，证券市场已经到了危局的境地。目前市场的交易量极度萎缩，日成交量不足百亿；券商经营状况再度恶化。“当务之急应扩大直接融资比例”的看法似乎已越来越受到实践的挑战，急切加快直接融资的比例不得不让人深思。
在此，将运用实证建模技术，对我国直接融资、间接融资与经济增长的关系作协整分析，以探析适宜我国目前经济发展的融资方式，并对未来的融资决策进行一定的经济思考。
2融资方式、结构及其演变
金融是现代经济的核心。20世纪90年代的内生金融发展模型在理论上清楚地说明了一个运行状况良好的金融部门，通过动员储蓄并将储蓄有效地配置到高效率的生产部门、金融技术收益的增长、金融发展对企业生产性技术选择以及证券市场外在性等方面的作用对经济增长具有十分明显的促进作用。金融体系完成这种促进职能的中介方式有两种，即直接融资和间接融资。所谓直接融资是指一个经济中的盈余部门与赤字部门不通过金融中介而直接进行的资金融通活动，而间接融资则是指盈余部门与赤字部门通过金融中介进行的资金融通活动。是否通过金融中介是区分直接融资还是间接融资的根本依据。更准确地说，金融中介可以区分为简单中介和复杂中介，定义是中介显然是指诸如银行之类的复杂中介。
融资方式提供了储蓄向投资转化的效率和质量，所以融资方式的选择不仅是微观企业关心的问题，它对宏观经济发展同样具有重要影响。从理论上说，直接融资在融资公平、风险承担、流动性等方面具有优势，而间接融资则有利于调动储蓄、扩大信用规模，便于宏观经济调控等。不同的融资模式具有不同的功能，运行机制和不同的经济绩效，特别是对企业的治理结构和融资者的约束具有不同的影响，因而很难给予具体的量化评价。从实践上说，各国具体融资模式的选择更多的是商品经济和货币信用、经济发展水平和国民储蓄、收入分配结构和方式不断变化及发展的产物。对于金融结构或者说融资方式或融资模式的发展和演变，戈德史密斯做出了重要的开创性工作。戈德史密斯通过考察世界各国金融结构的演变历史，发现各国的金融结构变迁呈现出一些惊人的共性，如金融资产总量相对于国民生产总值的迅速增加，直接融资与间接融资、股权融资与债务融资逐步形成并存格局、金融工具的流动性逐渐增强等，这些共性特征的出现都与世界各国的经济成长相伴随，而金融体系由间接融资占绝对主导地演变为直接融资的相对地位迅速上升乃至占据相当比重则构成了各国金融体系演变的主线。
从我国金融业和融资结构的发展来看，改革开放到1990年，间接融资占绝对主导地位，银行以外的金融市场几乎没有，发行的国债、企业债券的规模也很小。1990年以后，证券市场的发展带动了直接融资的发展。随着经济金融化、金融证券化的发展，中国的融资结构悄然发生着深刻的变化。因此，从理论和实践上分析融资方式与经济增长的关系以及选择合适的金融发展战略就显得尤为重要。
3融资方式与经济增长的关系分析
31数据以及经济变量的解释
第一，我们通过统计年鉴，收集了GDP、INDIRECT、DIRECT、PRICE连续15年的数据（2000―2015年），并利用SAS统计软件将所采集的数据转化成一个统计分析数据集。
第二，在SAS/INSIGHT环境下打开该数据集，点击数据表左上角的功能按钮，选择define variables，在弹出的窗口中按提示定义变量名、标签及属性。将年份设置为字符型，其他均为数值型。
第三，解释经济变量。GDP：国内生产总值，是一个国家生产的商品和服务的货币总价值。Price：价格指数，是关于平均价格水平的指标。RGDP：实际国内生产总值，是指从名义GDP中剔除了价格变化并以固定价格表示的GDP。其中RGDP=GDP/PRICE。Indirect：间接融资，是筹资者通过银行间接获得储蓄者资金的一种形式。Direct：直接融资，是企业自己或通过证券公司向金融投资者出售股票和债券而获得资金的一种融资方式。
32相关分析
321绘制散点图，考查变量之间的关系
进入SAS/INSIGHT环境，同时打开数据集GDP选择菜单analyze到scatter plot（y，x），在弹出的窗口中选中变量RGDP作为散点图中y变量，选中INDIRECT和DIRECT作为散点图中x变量。由此得到，这些观测点随着直接融资和间接融资的增加，实际国内生产总值也相应增加，存在明显的正相关关系。
322计算相关系数
散点图已直观的表明了变量间的关系，为了考查变量间相关的密切程度，可以通过SAS软件计算其相关关系。在SAS/INSIGHT环境下，打下该数据集，选择菜单analyze到multivariate（y’ s），在变量框中选中变量，生成相关系数矩阵表。可以看出变量RGDP和INDIRECT的相关系数R=09926，RGDP和DIRECT的相关系数R=09566，INDIRECT和DIRECT的相关系数R=09815，均为正值，表明变量之间呈正相关，同时由于相关系数均接近1，说明变量两两之间存在密切的关系，其中RGDP和INDIRECT之间的相关程度最高。
33回归分析
331回归模型
从上述的相关分析可知RGDP和INDIRECT，DIRECT之间都有较强的相关关系，要进一步考察其数量关系，建立其多元回归模型为RGDP=β0+β1INDIRECT+β2DIRECT+ε。进入SAS/INSIGHT环境下，打开该数据集，选择菜单analyze到fit（x，y），选择变量RGDP作为y变量，选择INDIRECT和DIRECT作为x变量。
参数β0=118668，β1=05415，β2=-10598。表明在其他因素不变时，间接融资每增加1%，实际国内生产总值增长5415%，直接融资每增长1%，实际国内生产总值降低10598%。
332显著性检验
（1）拟合优度检验
将自动生成拟合回归直线的汇总说明。从中可以看出统计量决定系数（R-square）为09937，校正的R^2（AdjR-sq）为09927。说明RGDP的变异有9937%可以归因于INDIRECT和DIRECT 的相互关系来解释，有063%是未能解释的。R^2接近于1，说明其拟合优度较高。
（2）回归方程的显著性检验
将自动生成方差分析表。从中可知，F统计量的值为9481041，与其相应的P值=00001，表明原假设成立的概率仅为00001
（3）回归系数的显著性检验
将自动生成参数估计表。从中可看到，3个参数β0，β1，β2的T统计量分别为18198，12249，-4002与T统计量相应的P值分别为00001，00001和00017表明原假设（参数为零）成立的概率均小于005=a，应拒绝原假设，即参数非零，直接融资和间接融资对实际国内生产总值的影响是显著的。
333回归诊断
（1）是否符合模型的基本假设
在回归模型的基本假设中，假定随机误差项具有相同的方差，而在经济问题分析中有可能违反这种假设。SAS 在进行回归分析时会自动生成残差预测值的散点图。从中可看出残差有大体相同的散布，它表明等方差的假设没有问题。
为了验证残差为正态分布的假设，可拟合后残差图和参考线。残差图表明，数据点散布在参考线附近，近似于一条直线上，可以认为残差的分布与正态分布差异不大。
（2）共线性问题
由于经济变量往往随时间存在共同的变化趋势，就使得它们之间容易出现共线性，即自变量之间有着严重的线性关系。具体可计算DIRECT和INDIRECT之间的可决系数R^2以及方差膨胀因子来判定。可以得到R^2=09633，接近于1，方差膨胀因子为27284>10，说明两者之间存在严重的共线性。
解决方法一：在存在共线性的变量中剔除一个F检验值较小的。从回归模型可知INDIRECT的F值为1500323，DIRECT的F值为161777远远小于INDIRECT的F值，可剔除变量DIRECT重新假设回归模型为RGDP=β0+β1INDIRECT +ε。根据上述SAS的步骤重新得到回归方程为RGDP=13757+0367INDIRECT-DIRECT可决系数R^2为09852，说明回归方程的拟合优度很高，F值为867366，与其相应的P值=00001
解决方法二：由于R^2与样本容量有关，样本较小时，容易引起共线性（R^2 容易接近1）。该样本数仅为15，因而可以扩大样本容量再进行分析。
4结论与建议
实证研究表明，间接融资对经济增长起推动作用，而直接融资规模的扩大则与经济增长呈较小的负弹性关系。市场化的间接融资规模较之市场化的间接融资规模对经济增长具有更强的推动作用。证券市场中股票市场的不完善和企业债券的严格限制是削弱直接融资与经济增长关系的主要原因。对融资方式与经济增长的实证分析可以得出如下的政策建议。
41自然倾斜的金融战略
对融资方式及其结构演变，绝大多数国家都顺应历史发展，顺应和维持这种金融倾斜局面而不人为推动或抑制，即自然金融倾斜发展战略。反之，通过政府自觉的法律约束或政策行动积极推进或抑制直接金融的发展，从而缩小或增大间接金融与直接金融的倾斜度就是人为金融货币发展战略。从我国实际看，间接融资的市场化融资程度有待加强，证券市场化发展也面临不少问题，因此，当前不应刻意去发展直接融资或扩大间接融资规模，简单地变换融资方式可能会增加而不是减小金融风险。因此，应当推行自然倾斜的金融发展战略，健全和完善直接融资和间接融资体系。
42深化商业银行改革，强化间接融资市场化程度
作为间接融资的主体，商业银行自身的经营状况直接决定了间接融资的规模和市场化程度，商业银行的贷款决策和项目选择直接决定了间接融资的效率。为此必须进一步深化商业银行改革，加快真正商业化进程，将国有商业银行所从事的政策性金融业务彻底的分离，建立与市场经济的国际竞争环境相适应的严格的经营责任制、完善的内控制度、完备的考核制度和有效的激励约束机制，使间接融资真正做到以市场化为基础。
43规范证券市场发展
金融发展是质与量的有机结合而不是单纯的规模扩张，走出证券市场尤其是股票市场发展的误区，应当首先进一步完善上市公司的择优标准，提高上市公司的质量；其次是建立完善的证券市场法律法规，加快与《证券法》相配套的法律法规制度建设；再次是提高监管部门对证券市场监管的力度和效率，加大对证券市场中介违法操作的监察和惩罚力度；最后是减少政府的行政干预，使证券市场的资源配置从行政方式转向市场方式，提高资源配置的效率。
44发展企业债券市场，完善直接融资结构
中图分类号：F832．1 文献标识码：A 文章编号：1005―0892(2006)05-0048―05
一、引言
企业融资可分为直接与间接两种主要方式。从世界各国来看，间接融资远比直接融资重要；而在间接融资中，银行是工商企业融资的最重要来源。间接融资与直接融资要有一个适当的比例，这样才能避免经营风险、道德风险以及对整体宏观经济的冲击，保证经济正常运行。当前中国企业融资中存在的问题是，间接融资比例过高，商业银行信贷占到融资总额的80％以上，而其中的75％又是由四大国有商业银行贷出的。1992-2001年，企业从股票市场累计筹资7755亿元；而向金融机构借款却增加了8．6万亿元，企业高度依赖银行贷款的状况没有根本性改变。2002年银行贷款净增加额约为1．9万亿元，股票筹资额仅为962亿元，只相当于银行贷款净增加额的5％。中国企业融资依赖于间接方式也可从表1中看出。
与企业融资结构相关的是企业负债率问题。据刘遵义与王桂娟的统计，1999年在918家上市公司中，除12家股东权益为负的公司外，杠杆比率大于1的公司有315家，占总数的三分之一以上；杠杆比率大于2的公司有96家，占总数的10％。总体上说，上市公司的偿债能力要好于一般公司，一般公司的杠杆比率要更高。由于国有控股母公司往往把最优质的资产转移给了上市公司，母公司的杠杆比率要高得多。企业负债率过高的问题在于，若一家企业有问题，必然影响到银行和其他企业(如供应商)，从而影响社会一大片，这已为1997年东亚金融危机所证明。同时，这也是造成中国商业银行呆账、坏账高的一个重要原因。
一、近期我国直接融资市场发展现状
继2010年中央经济工作会议提出“要健全多层次资本市场体系,提高直接融资比重”后，今年的《政府工作报告》再次明确提出“提高直接融资比重，发挥好股票、债券、产业基金等融资工具的作用，更好地满足多样化投融资需求。”这一要求引发市场各界对股市、债市主导的直接融资市场扩容提速的预期。而其实早在2010年初通货膨胀开始表现出明显势头后，我国直接融资市场也迎来了新的发展高峰。特别是自2010年六月至今，证券市场规模连续上涨，2010年底证券市场规模收于32,098.65亿元，较之09年增长24.22%。这一势头一直持续至今，截至2011年三月，中国证券市场总规模达32,620.33亿元。（在我国，直接融资市场一般就指证券市场，故用证券市场规模来衡量直接融资市场规模）
二、本轮通胀与直接融资市场的相互关系探讨
1.直接融资市场的长期发展滞后是本轮通胀的一个深层原因
首先，尽管本轮通胀成因复杂，但其中一个重要原因来自货币超发带来的流动性过剩。目前中国的货币投放主要为各类贷款增加和外汇占款增加两个渠道。但是由于我国直接融资市场长期发展的滞后，在间接融资结构与直接融资结构的失衡的格局下，国民经济的快速增长，包括应对08年的金融危机，只能依赖于银行贷款的支持。而银行贷款派生的漏出效应又必然导致货币存量大于实体经济总量，超量货币供给被动产生。
同时，在居民财富增加的情况下，证券市场规模相对较小，没有与之匹配的足够多的金融产品，特别是债券市场，导致投资渠道较窄。这使得这些多余的资金不能通过直接融资市场转化为有效的实体经济投资和消费，但在银行利率低，物价逐步升高的情况下，货币的天然趋利性决定这部分未能进入生产渠道的货币资金必将另寻出路，最终带来――投机资本泛滥。2010年民间资本对农产品价格的几番热炒的根源就在于此。
2.本轮通胀推动了我国直接融资市场的扩容
第一，物价水平不断攀高，存款连续负利率，更多的储户将储蓄转化为投资。据中国人民银行官方统计，2011年1月末各项存款比年初下降199.9亿。随着住户存款增长率的持续下降，2011年三月下旬部分银行甚至出现存款增长停滞。这种资金脱媒倾向直接刺激了居民在股市、债市的上的投资。
第二，今年政府采取各种限贷政策、提高存款准备金率、实行差别准备金等措施收紧银根，力图控制通胀的同时，也带来一定的挤出效应。社会可贷资金大幅下降，许多需要资金的企业无法从银行获得贷款，转向证券市场，特别是债券市场，欲通过直接融资的方式寻求资金。据银行间市场交易商协会统计，2010年近500家企业在银行间市场发行了约1.3万亿元债券，同比增长10.9％，发行品种包括短期融资券、中期票据、中小企业集合票据等，占企业全部直接债务融资规模的75.5％，成为替代贷款的主力。此外，2011年政府出台的一系列房地产调控政策，尤其是全国性限购，在一定程度上堵住了房地产投资。加之不断调高的房产持有成本和交易成本，导致一部分资金流向证券市场，推动了直接融资的规模扩张。
第三，政府在实施一系列政策控制社会融资总量的同时，有意识地推进社会融资结构的合理性，提高直接融资的比重，从而代替信贷减少的缺口，以保证社会融资需求总量，稳定经济增长。故在此阶段，政府积极拓宽企业资金需求的多元化融资渠道，证监会和发改委等部门积极修订相关政策法规，进一步简化和提高公司债发行以及公司上市融资、再融资的审核效率。这为直接融资的扩容提供了宽松的政策环境。
3.此次直接融资市场扩容存在问题及政策建议
虽然此次直接融资市场扩容成果显著，但是总体规模与间接融资规模相比较小，间接融资为主格局仍未打破。以直接融资规模最高的2010年为例，2010年直接融资市场全年融资额为2.76万亿，而间接融资光是新增信贷额度就超过9万亿。若以直接融资额占融资总额的比重衡量，成熟的金融市场直接融资比重大致在50%以上，就美国而言，其直接融资比重一直维持在80%―90%的水平。而我国2010年的直接融资占融资总额的比重约25%，已为近十年来的最高水平。此外，直接融资市场迅速扩容的过程中，内部结构的失衡仍未得到有效改善，在盲目的股权融资偏好下，企业的直接融资渠道为发行股票，债券的发行和交易量均较少，债券市场的效用未能得到充分发挥。可见，我国直接融资市场的发展不论是从量上还是从质上尚存很多不足。
那么解决这些问题的基本思路应该是什么呢？答案只能是市场。从直接融资市场与通胀关系的以上分析可以看出，直接融资市场能够在此轮通胀中得以扩容在一定程度上受益于我国资本市场的市场机制的不断完善，资产价格的波动对整个金融体系的传导更为顺畅。通货膨胀下，货币的对内贬值及实际利率水平的变化能够影响到证券市场上金融产品的成本与收益，进而刺激了直接融资市场的扩容。因此，若要真正实现“健全多层次资本市场体系,提高直接融资比重”的要求，实现直接融资市场从扩容到保证质量的真正发展，必须推进中国资本市场的市场化改革，解除客观上存在的市场分割及规模限制等不利直接融资市场发展的因素，为中国直接融资市场的稳步发展提供一个宽松的市场化环境。
参考文献：
